作者|安德魯

編輯|文昌龍

“飛鶴，更適合中國(guó)寶寶體質(zhì)”——這句曾讓無(wú)數(shù)媽媽點(diǎn)頭的廣告語(yǔ)，幫飛鶴坐上了中國(guó)奶粉市場(chǎng)的頭把交椅?？啥嗄旰?，時(shí)代紅利退潮，故事不好講了。飛鶴的利潤(rùn)也隨之摔了個(gè)大跟頭，跌去30%以上。

放在更大的行業(yè)背景下看，這幾年國(guó)內(nèi)奶粉賽道正陷入三重困局：產(chǎn)品高度同質(zhì)、營(yíng)銷內(nèi)卷至極、整體市場(chǎng)體量持續(xù)萎縮。在這種環(huán)境下，頭部品牌幾乎只能靠“互卷”維持存在感。

于是，當(dāng)中國(guó)飛鶴發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)警時(shí)，市場(chǎng)情緒迅速失控。開盤即暴跌近15%，全天收盤跌幅擴(kuò)大至17.02%。

資本市場(chǎng)對(duì)增長(zhǎng)的嗅覺一向敏銳，遠(yuǎn)在財(cái)報(bào)之前，股價(jià)已先行表態(tài)。表面看是利潤(rùn)下滑，實(shí)則是增長(zhǎng)故事講不動(dòng)了。

作為中國(guó)奶粉市場(chǎng)的代表性品牌，飛鶴正在遭遇一個(gè)擺不脫的現(xiàn)實(shí)：不是做不好，而是“沒法再快了”。在存量競(jìng)爭(zhēng)和行業(yè)萎縮的夾擊下，增長(zhǎng)天花板已然逼近——這才是資本真正焦慮的本質(zhì)。

01 飛鶴的增長(zhǎng)難題

拆解飛鶴的業(yè)績(jī)預(yù)告，“增長(zhǎng)難”成了最顯著的特點(diǎn)。

據(jù)中國(guó)飛鶴發(fā)布的公告，預(yù)計(jì)2025年上半年收益約91億-93億元，較2024年同期的101億元，同比下降約7.92%～9.90%；綜合凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)約10億-12億元，較2024年同期的19億元同比下降36.84%～47.37%，凈利潤(rùn)的下滑幅度顯著。

回看歷史，下滑并不是這家企業(yè)今日才出現(xiàn)的業(yè)績(jī)難題，而是歷經(jīng)了過山式的業(yè)績(jī)變臉，在2021—2024年期間，飛鶴奶粉雖然連續(xù)4年保持了全球銷量榜首的位置，但高峰輝煌時(shí)代則成為歷史。

公開資料顯示，中國(guó)飛鶴的凈利潤(rùn)在2020年達(dá)到74.37億元的峰值后，已在2021—2023年連續(xù)三年下滑，2024年雖微幅反彈5%，但此次上半年業(yè)績(jī)預(yù)警表明，盈利承壓的態(tài)勢(shì)仍在延續(xù)。

具體到2024年，雖然業(yè)績(jī)有短暫恢復(fù)增長(zhǎng)，飛鶴實(shí)現(xiàn)營(yíng)收207.5億元，同比增長(zhǎng)6%，凈利潤(rùn)36.5億元，同比增長(zhǎng)11%。但從更長(zhǎng)時(shí)間維度看，飛鶴從2020年開始業(yè)績(jī)就呈下滑趨勢(shì)，尤其是凈利潤(rùn)，2020年約為74億元，到2024年已降至36億元，近乎腰斬。

業(yè)績(jī)變動(dòng)往往來自內(nèi)外部環(huán)境因素的影響，為此飛鶴自身給出的理由是，“公司積極履行社會(huì)責(zé)任，向消費(fèi)者提供生育補(bǔ)貼，致使公司收入有所下降；為落實(shí)‘鮮萃活性營(yíng)養(yǎng)’戰(zhàn)略，保持貨架產(chǎn)品的新鮮度及健康度，降低了嬰幼兒配方奶粉的渠道庫(kù)存；公司收到的政府補(bǔ)助減少以及對(duì)全脂奶粉產(chǎn)品進(jìn)行減值計(jì)提。”

明面上這合理解釋了企業(yè)經(jīng)營(yíng)層面的數(shù)據(jù)指標(biāo)變動(dòng)，站在行業(yè)視角實(shí)則更多地來自產(chǎn)業(yè)紅利周期的稀釋殆盡。

換句話，規(guī)模收縮已成企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)頑疾。

數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)0-3歲兒童數(shù)量從2016年的5090萬(wàn)人降至2024年的2820萬(wàn)人，降幅達(dá)44%。2023年中國(guó)出生人口降至788萬(wàn)（出生率6.5‰），奶粉市場(chǎng)規(guī)模也同比萎縮4%；2024年出生人口雖因“龍年效應(yīng)”小幅回升至954萬(wàn)，但對(duì)行業(yè)整體的帶動(dòng)作用有限。

嬰幼兒奶粉高度依賴嬰幼兒的規(guī)模數(shù)據(jù)，生育率的下滑對(duì)奶粉行業(yè)的影響顯而易見，尤其是對(duì)規(guī)模需求較大的行業(yè)龍頭企業(yè)。

研究數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)嬰幼兒配方奶粉行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模自2021年起持續(xù)下降，從2021年的超1700億元下降到2023年的超1400億元。預(yù)計(jì)到2028年，規(guī)模將不足1200億元。而據(jù)AC尼爾森數(shù)據(jù)，2024年嬰幼兒配方奶粉銷售額下降7.4%，下降幅度較2023年收窄2.4%。

回到飛鶴身上，2024年財(cái)報(bào)顯示，其嬰幼兒配方奶粉板塊貢獻(xiàn)190.62億元，占總營(yíng)收的91.9%，很明顯飛鶴太需要“寶寶”們吃奶粉來貢獻(xiàn)其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)了，不過現(xiàn)實(shí)并不理想，供需矛盾的不平衡直接影響企業(yè)的庫(kù)存周轉(zhuǎn)，財(cái)報(bào)顯示，2024年飛鶴存貨增長(zhǎng)至23.4億，同比增長(zhǎng)12%，存貨周轉(zhuǎn)率也降至過去三年的新低。

對(duì)應(yīng)的公司股價(jià)進(jìn)入下行通道，截至目前飛鶴市值較此前2000多億峰值已累計(jì)下跌約八成，資本市場(chǎng)給出的反應(yīng)簡(jiǎn)單而明確，高增長(zhǎng)成為過去，業(yè)績(jī)前景已經(jīng)支撐不了如此大的估值。

在一業(yè)內(nèi)觀察人士看來，“在供給方面，部分奶粉大品牌繼續(xù)追求業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，增加供給，導(dǎo)致奶粉市場(chǎng)價(jià)格難以穩(wěn)定；在渠道端，由于客流量的整體下滑，為了爭(zhēng)奪客戶，部分母嬰店不斷降價(jià)惡性競(jìng)爭(zhēng)，甚至把部分熱門產(chǎn)品賣成負(fù)毛利，賠本引流。”

此番現(xiàn)象猶如中國(guó)新能源汽車賽道的尷尬局面，通常企業(yè)會(huì)針對(duì)產(chǎn)業(yè)周期適當(dāng)3～5年乃至十年的產(chǎn)能規(guī)劃、工廠設(shè)計(jì)，在嬰幼兒奶粉行業(yè)則對(duì)應(yīng)新出生人口規(guī)模來規(guī)劃，沒想到出生人口快速減少，也帶來了產(chǎn)能的集體過剩，企業(yè)商業(yè)化投資回報(bào)普遍面臨失速。

與其把增長(zhǎng)乏力一股腦甩鍋給“出生率下降”，不如更冷靜地回到企業(yè)自身的戰(zhàn)略路徑上看。行業(yè)確實(shí)承壓，但飛鶴的問題，是飛躍得不夠快、不夠遠(yuǎn)。

02 破局之道仍在探索

實(shí)際上，飛鶴對(duì)增長(zhǎng)的探尋一直沒有停止，多招齊下構(gòu)成了一套自救邏輯。

第一個(gè)招數(shù)是補(bǔ)貼，在大多數(shù)人眼里這個(gè)招數(shù)以往大多出現(xiàn)在“電商”“新能源汽車”以及如今的“外賣”等行業(yè)，企業(yè)借助持續(xù)的價(jià)格效應(yīng)以換取競(jìng)爭(zhēng)和量的增長(zhǎng)，某種程度上燒錢為行業(yè)帶來了數(shù)字規(guī)模上的增長(zhǎng)。

奶粉行業(yè)亦有蠢蠢欲動(dòng)，甚至已經(jīng)顧不得各有多內(nèi)卷了。

2025年，中國(guó)乳業(yè)三巨頭掀起了一場(chǎng)規(guī)?？涨暗纳a(bǔ)貼大戰(zhàn)。飛鶴也是率先打響了第一槍的頭部企業(yè)，宣布投入12億元啟動(dòng)全國(guó)性生育補(bǔ)貼計(jì)劃，成為國(guó)內(nèi)首家面向全社會(huì)推出此類補(bǔ)貼的民營(yíng)企業(yè)。該計(jì)劃為符合條件的孕期家庭提供不低于1500元的補(bǔ)貼。

飛鶴試圖提前鎖定潛在客戶，為未來的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)搶占先機(jī)。這種“放長(zhǎng)線釣大魚”的營(yíng)銷策略，本質(zhì)上折射出飛鶴應(yīng)對(duì)難增長(zhǎng)的無(wú)奈，以及當(dāng)前嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。

從補(bǔ)貼規(guī)模來看，飛鶴投入12億元補(bǔ)貼，按每戶不低于1500元計(jì)算，預(yù)計(jì)開發(fā)80萬(wàn)新客；而伊利和君樂寶各投入16億元，以每戶1600元的標(biāo)準(zhǔn)，目標(biāo)都是百萬(wàn)新客量級(jí)。這場(chǎng)補(bǔ)貼大戰(zhàn)的背后，僅從補(bǔ)貼規(guī)?？达w鶴貌似落后了半拍。

第二招在產(chǎn)品側(cè)，目標(biāo)是砸向非嬰幼領(lǐng)域。

具體看，飛鶴這些年不斷布局成人奶粉、液態(tài)奶、營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品等多元化業(yè)務(wù)。

這意味著飛鶴需要在消費(fèi)者人群方面進(jìn)行更有廣度的滲透，其中“一老一小”方向的營(yíng)養(yǎng)品轉(zhuǎn)型仍是乳企重點(diǎn)布局的方向。例如，《2024中國(guó)兒童營(yíng)養(yǎng)趨勢(shì)洞察報(bào)告》顯示，截至2023年，我國(guó)3-12歲兒童人口規(guī)模達(dá)1.68億，是0-3歲嬰幼兒人群的5倍多。

老齡群體層面，據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)顯示，2024年我國(guó)50歲以上人群的全網(wǎng)滲透率達(dá)到26.5%，人群規(guī)模已經(jīng)達(dá)到3.2億人，且根據(jù)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)信息中心發(fā)布的《互聯(lián)網(wǎng)助力數(shù)字消費(fèi)發(fā)展藍(lán)皮書》，60歲及以上銀發(fā)網(wǎng)民網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物使用率為69.8%。

兩大新群體都具備數(shù)億人的消費(fèi)潛力，這對(duì)飛鶴來說具備足夠的吸引力，實(shí)際上飛鶴的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也的確已經(jīng)全力向孕婦嬰兒、兒童青少年、健康食品、營(yíng)養(yǎng)健康4大業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展。資料顯示，飛鶴近年不僅砍掉了年?duì)I收近5億的低端產(chǎn)品飛慧系列，還轉(zhuǎn)而主推高端產(chǎn)品星飛帆，將產(chǎn)品的三個(gè)檔次調(diào)整為超高端、高端、普通。

但遺憾的是，這些群體對(duì)奶粉的需求頻次不如嬰幼兒，飛鶴在產(chǎn)品端的“第二曲線”尚未完全浮現(xiàn)。財(cái)報(bào)顯示，2024年，飛鶴多元業(yè)務(wù)營(yíng)收合計(jì)16.86億元，占總營(yíng)收不到10%。

作為橫向?qū)Ρ龋晾?、蒙牛等行業(yè)友商則在多年前就持續(xù)“全年齡+全功能”的產(chǎn)品矩陣。節(jié)奏方面飛鶴尚有進(jìn)步空間。

不難發(fā)現(xiàn)，飛鶴若想在多元化的新產(chǎn)品業(yè)務(wù)上取得突破，需要加大研發(fā)投入和市場(chǎng)營(yíng)銷推廣力度，并切入自身擅長(zhǎng)的細(xì)分賽道。

進(jìn)一步深挖可以發(fā)現(xiàn)中國(guó)飛鶴在銷售費(fèi)用與研發(fā)投入規(guī)模方面也存在較大鴻溝，公開資料顯示，2020年—2024年，中國(guó)飛鶴的銷售及經(jīng)銷開支分別為52.63億元、67.29億元、65.45億元、67.09億元、71.81億元，分別同比增長(zhǎng)36.8%、27.9%、-2.7%、2.5%、7%；同時(shí)期，中國(guó)飛鶴的研發(fā)成本分別為2.65億元、4.26億元、4.93億元、6.11億元、5.85億元。

結(jié)論十分明顯，飛鶴既想試圖構(gòu)建多元的產(chǎn)品矩陣但研發(fā)層面的投入又遠(yuǎn)不及銷售費(fèi)用，在推動(dòng)高端化和多元化雙重戰(zhàn)略的背景下，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力是否能夠持續(xù)與其預(yù)期的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間保持相匹配將成為一大疑問。

至于第三點(diǎn)，飛鶴把增長(zhǎng)的目光瞄向了海外。

公開報(bào)道顯示飛鶴已于去年取得加拿大首張嬰幼兒配方奶粉生產(chǎn)執(zhí)照，并于9月正式投產(chǎn)，按照飛鶴方面透露，其正積極布局海外市場(chǎng)嬰兒奶粉，特別是在高出生率的國(guó)家和地區(qū)。

按照全球出生率相當(dāng)較高的東南亞、中東、南美等市場(chǎng)空間來測(cè)算，拿下當(dāng)?shù)氐膵肱浞燮放浦鲗?dǎo)權(quán)就意味著飛鶴可以獲得肉眼可見的增長(zhǎng)。例如，飛鶴試圖通過加拿大工廠覆蓋美加和墨西哥市場(chǎng)等更多海外市場(chǎng)。

挑戰(zhàn)在于國(guó)外對(duì)嬰幼兒配方奶粉有極為差異化的需求，甚至不同國(guó)家都有不同的法規(guī)，飛鶴的每一步市場(chǎng)推廣動(dòng)作都需要確保產(chǎn)品、營(yíng)銷符合當(dāng)?shù)胤ㄒ?guī)，類似補(bǔ)貼、全渠道營(yíng)銷等中國(guó)市場(chǎng)常見的策略并不一定可以在海外部分國(guó)家展開。

由此出海能帶來多少增量還需要交給時(shí)間檢驗(yàn)。

03 止跌陣痛中求拐點(diǎn)

奶粉行業(yè)的增長(zhǎng)難題并非只出現(xiàn)在飛鶴身上，在全力開拓新的業(yè)務(wù)板塊的同時(shí)，飛鶴等奶粉品牌也需要等待下一個(gè)風(fēng)口。通俗地理解，新探尋的業(yè)務(wù)的商業(yè)化前景還不夠明朗，行業(yè)的轉(zhuǎn)型才能帶來新的拐點(diǎn)。

目前奶粉產(chǎn)業(yè)日漸從單一的品類向全家營(yíng)養(yǎng)轉(zhuǎn)型，這與國(guó)家倡導(dǎo)的大健康趨勢(shì)不謀而合，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，“待成人功能性營(yíng)養(yǎng)品市場(chǎng)完全成熟后，行業(yè)將迎來新一輪發(fā)展機(jī)遇和紅利期。”

同時(shí)也面臨兩大挑戰(zhàn)：一是技術(shù)突破難度大，二是缺乏成熟的渠道體系。因?yàn)榕c嬰幼兒奶粉擁有母嬰店主流渠道不同，成人功能性營(yíng)養(yǎng)品目前缺乏主要承載渠道。

考慮到飛鶴每年的研發(fā)費(fèi)用投入規(guī)模具有波動(dòng)性，以及目前利潤(rùn)下滑帶來的經(jīng)營(yíng)問題，高強(qiáng)度的投入和創(chuàng)新將考驗(yàn)這家已進(jìn)入求穩(wěn)和轉(zhuǎn)型期的奶粉巨頭。

好在渠道上飛鶴擁有龐大的線下經(jīng)銷體系，2024年飛鶴經(jīng)銷商數(shù)量突破10萬(wàn)家，這或許可以成為飛鶴未來承載新業(yè)務(wù)的通路，但另外一個(gè)問題隨之出現(xiàn)，在90后00后越來越多的時(shí)代，線上渠道增速不排除會(huì)超過線下渠道。

總結(jié)下來，無(wú)論是橫向看還是縱向看，飛鶴想要進(jìn)一步保持和實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、利潤(rùn)的增長(zhǎng)都不會(huì)是易事。

回過頭來分析，在伊利旗下金領(lǐng)冠品牌在去年實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)，君樂寶嬰幼兒奶粉增速日漸領(lǐng)先于行業(yè)的狀況下，飛鶴通過“補(bǔ)貼加碼、產(chǎn)品布局、出海尋路”等策略所形成的商業(yè)回報(bào)，都還需要市場(chǎng)、消費(fèi)者共同檢驗(yàn)。