撰文：梅江

編輯：大海

8月，圣貝拉公布上市后的首份半年報(bào)。賬面上的表現(xiàn)看上去很體面：收入4.50億元，同比增長25.6%；毛利1.69億元，同比增長38.9%；毛利率提升至37.6%；凈利潤3.27億元，實(shí)現(xiàn)了由虧轉(zhuǎn)盈；經(jīng)調(diào)整凈利潤3878萬元，同比增長126.1%，同時(shí)，公司現(xiàn)金流也大幅改善。

這份成績單乍看之下相當(dāng)漂亮，也符合投資人對新上市公司“要有一份亮眼首秀”的期待。故事的包裝同樣順暢：輕資產(chǎn)模式搭配奢華酒店，品牌矩陣?yán)瓌?dòng)高客單，門店網(wǎng)絡(luò)迅速擴(kuò)張，再加上“家庭護(hù)理+功能性食品”的生態(tài)延展，仿佛一座護(hù)城河已經(jīng)建成。

然而，財(cái)報(bào)數(shù)字光鮮，并不意味著邏輯堅(jiān)固。仔細(xì)拆解，背后仍然有幾道繞不開的拷問：凈利潤的質(zhì)量如何？所謂“輕資產(chǎn)”，究竟輕在何處？生態(tài)延展能否撐起真正的第二曲線？這幾道題目，圣貝拉必須回答。

01 亮麗數(shù)字與隱蔽暗面

圣貝拉的半年報(bào)亮點(diǎn)足夠抓眼球。收入高增長，毛利率上行，費(fèi)用率下降，凈利潤扭虧為盈。對剛上市的公司而言，這是完美的開場白。

但冷靜一看，這3.27億元凈利潤，主要來源是公允價(jià)值變動(dòng)。去年同期，這一項(xiàng)是-4.62億元，而今年上半年變?yōu)?3.18億元，直接得益于上市后優(yōu)先權(quán)終止帶來的估值重估。

換句話說，這并不是門店生意本身突然爆發(fā)了盈利能力，而是資本層面的重估扭轉(zhuǎn)了報(bào)表的盈虧。若將這部分剔除，真正反映經(jīng)營能力的經(jīng)調(diào)整凈利潤只有3878萬元，利潤率8.6%。數(shù)字遠(yuǎn)不如表面那般耀眼，卻更接近業(yè)務(wù)的真實(shí)體溫。

成本端確實(shí)有改善。銷售費(fèi)用率下降至12.0%，行政費(fèi)用率下降至22.1%，說明數(shù)字化和規(guī)模效應(yīng)在發(fā)揮作用。但結(jié)構(gòu)性問題依舊堅(jiān)硬：租賃成本高達(dá)9530萬元，人力成本更超過1.02億元。對以護(hù)士和康復(fù)師為核心的服務(wù)密集型行業(yè)來說，這些開支是鐵板一塊，無法通過所謂“輕資產(chǎn)”模式被輕描淡寫。

門店擴(kuò)張同樣帶來兩面性。半年內(nèi)，公司門店總數(shù)從59家翻倍至113家，其中自營60家，受托管理53家。快速擴(kuò)張確實(shí)拉動(dòng)了收入和毛利率，但質(zhì)控風(fēng)險(xiǎn)同步飆升。對于依賴服務(wù)口碑的高端品牌來說，網(wǎng)絡(luò)過快膨脹往往會(huì)帶來不可控的口碑崩塌風(fēng)險(xiǎn)。服務(wù)業(yè)最忌諱的就是“失速感”：擴(kuò)張的快感很短暫，負(fù)面體驗(yàn)的擴(kuò)散卻足以毀掉多年積累。

因此，從圣貝拉的財(cái)報(bào)看，漂亮的凈利潤更多來自資本重估，真正的經(jīng)營利潤仍薄弱。

02 輕資產(chǎn)的真相

外界最津津樂道的，是圣貝拉的“輕資產(chǎn)”模式：不投重金自建物業(yè)，而是與半島、華爾道夫、文華東方、柏悅等奢華酒店合作，把月子中心搬進(jìn)五星級環(huán)境里，輔以護(hù)士24小時(shí)輪班與模塊化康復(fù)服務(wù)，營造“高溢價(jià)+可復(fù)制”的模式。平均客單價(jià)穩(wěn)定在20萬元以上，吸引的是愿意為環(huán)境、私密與儀式感買單的高凈值家庭。

但所謂輕資產(chǎn)，并不等于輕成本。酒店租賃費(fèi)用一分不少，人力薪酬成本絲毫不可動(dòng)搖。財(cái)報(bào)上9530萬元的租賃成本與1.02億元的人力成本，就是最直白的注腳。

事實(shí)上，奢華場景與高端護(hù)理并沒有降低難度，反而讓運(yùn)營更沉重。五星酒店的租金是剛性的，護(hù)理團(tuán)隊(duì)的持證上崗與輪班制度無法節(jié)省。所謂“輕”，只是資本開支輕了；真正的日常運(yùn)營，卻重得驚人。

獲客模式也是同樣的悖論。圣貝拉擅長在小紅書、短視頻場景營銷里講故事，明星和KOL為它背書，確實(shí)帶來流量。但月子中心的復(fù)購率天生偏低，生育頻率決定了客戶生命周期短暫。營銷費(fèi)用率下滑到12%，更多來自規(guī)模攤薄，而不是獲客壓力減輕。流量這場仗，停不下來。

要知道行業(yè)前輩愛帝宮在重資產(chǎn)與輕資產(chǎn)之間徘徊多年，最后財(cái)務(wù)承壓，甚至因治理與審計(jì)問題延遲年報(bào)、股票停牌。圣貝拉的輕資產(chǎn)模式看似優(yōu)雅，但本質(zhì)困境未能規(guī)避：這是一個(gè)高人力、高場景、高成本的重運(yùn)營行業(yè)，規(guī)模本身不能解決根本問題。

整個(gè)行業(yè)也不太平。價(jià)格虛高與跑路事件時(shí)有發(fā)生，標(biāo)準(zhǔn)參差，服務(wù)質(zhì)量良莠不齊。圣貝拉依靠酒店合作與專業(yè)護(hù)士，把客單價(jià)拉到行業(yè)頂端，但消費(fèi)者越來越注重性價(jià)比。價(jià)格天花板已近，再靠提價(jià)推利潤的空間非常有限。

一位長期研究消費(fèi)服務(wù)業(yè)的投資人直言：“輕資產(chǎn)不是萬能解藥。你的租金、人力一分錢不少，唯一的變量是能否通過效率與標(biāo)準(zhǔn)化跑贏風(fēng)險(xiǎn)。”

03 生態(tài)延展的希望與陷阱

面對高客單、低復(fù)購、成本剛性的宿命，圣貝拉選擇延伸產(chǎn)業(yè)鏈。一端推出“予家”到家護(hù)理，另一端補(bǔ)齊廣禾堂食品、S-bra孕期內(nèi)衣，疊加“百日隨行”等延伸服務(wù)，試圖把一次性消費(fèi)延伸成長期關(guān)系。

從數(shù)據(jù)看，這一方向并非空談：

家庭護(hù)理收入3.86千萬元，同比增長41.4%，毛利率36.5%；

食品業(yè)務(wù)收入2.43千萬元，同比增長10.5%，毛利率高達(dá)72.4%。

食品業(yè)務(wù)的高毛利令人欣慰，到家護(hù)理的增長也可觀。但問題是體量太小，短期不足以重塑整體利潤格局。尤其是到家護(hù)理，服務(wù)體驗(yàn)高度依賴個(gè)體差異，標(biāo)準(zhǔn)化難度大，客戶粘性和復(fù)購周期仍需時(shí)間檢驗(yàn)。

“合伙門店計(jì)劃”也是把雙刃劍。受托管理門店半年內(nèi)增至53家，帶來更輕的資本開支和更快的復(fù)制速度。但質(zhì)控鏈條更長，契約復(fù)雜，品牌短板效應(yīng)更突出。對一個(gè)依賴高端口碑的品牌而言，一家門店的失誤，可能吞掉多年溢價(jià)積累。

國際化和高端城市滲透同樣面臨挑戰(zhàn)。圣貝拉在新加坡、洛杉磯試點(diǎn)拓展上限，國內(nèi)則集中在北上廣深與強(qiáng)二線。但海外市場監(jiān)管復(fù)雜，文化差異明顯，本地人力成本更高；國內(nèi)市場的對手如“茉莉”等品牌正貼身競爭。奢華酒店里的月子房，并不是圣貝拉獨(dú)有的專利。

最終還是要落到利潤。經(jīng)調(diào)整凈利3878萬元，對應(yīng)凈利率8.6%，毛利率37.6%。數(shù)字不錯(cuò)，但本質(zhì)仍是“高客單+高成本”的模式。改善路徑只有兩條：提高管理門店分成貢獻(xiàn)，擴(kuò)大到家護(hù)理與食品的占比。否則，只要租賃、人力或獲客任何一項(xiàng)成本走高，利潤邏輯立刻穿透。

04 結(jié)語

上市后的首份財(cái)報(bào)，圣貝拉交出了一份看似完美的答卷：扭虧為盈、收入增長、毛利改善。但數(shù)據(jù)背后，真實(shí)的經(jīng)營邏輯仍薄如紙。凈利潤的轉(zhuǎn)正主要源于估值重估，經(jīng)調(diào)整利潤才是業(yè)務(wù)的真實(shí)寫照；門店擴(kuò)張帶來規(guī)模效應(yīng)，卻也埋下質(zhì)控隱患；生態(tài)延展方向正確，卻還不足以形成穩(wěn)健支撐。

投資人真正要盯住的，是三條硬指標(biāo)：剔除公允價(jià)值變動(dòng)后的利潤能否連續(xù)幾個(gè)季度穩(wěn)步增長；管理門店擴(kuò)張下的客訴率、復(fù)購率與單店回報(bào)；家庭護(hù)理與食品在收入和毛利中的占比能否持續(xù)提升。

如果三條線能齊頭并進(jìn)，圣貝拉的“輕資產(chǎn)重運(yùn)營”就有可能站穩(wěn)腳跟；否則，再華麗的財(cái)報(bào)，也不過是幻象。