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作者 | 藝馨 祿存
成于堅(jiān)果，困于堅(jiān)果？“堅(jiān)果大隊(duì)長”沃隆再次闖關(guān)IPO。
“每日堅(jiān)果鼻祖”青島沃隆食品股份有限公司（下稱“沃隆”）于1月6日更新招股書，擬登陸上交所主板。
沃隆是一家以堅(jiān)果相關(guān)產(chǎn)品為核心的休閑食品生產(chǎn)商，主要從事自有品牌休閑食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。
在新版招股書中，沃隆援引前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的調(diào)研稱，按2019年的收入計(jì)算，其是在混合堅(jiān)果行業(yè)的市場排名第一，市場份額占比為13.0%。
「不二研究」據(jù)沃隆新版招股書中發(fā)現(xiàn)：2022上半年，其營收為4.36億元，達(dá)到2021年?duì)I收的39.35%；同期的凈利潤為0.27億元，僅達(dá)到2021年凈利總額的22.45%。
2019-2021年，沃隆三年累計(jì)營收31.62億元；其中，以每日堅(jiān)果為代表的混合堅(jiān)果類營收為26.51億元。去年上半年，沃隆近7成收入來自每日堅(jiān)果；昔日的堅(jiān)果大隊(duì)長成于堅(jiān)果，也困于堅(jiān)果。
去年7月的一篇舊文中，我們聚焦于堅(jiān)果下半場，沃隆由于過度依賴堅(jiān)果單品，營收面臨增長瓶頸。
時(shí)至今日，新零食下半場已至，成于堅(jiān)果的沃隆，也逐漸困于堅(jiān)果；“堅(jiān)果大隊(duì)長”能否突破邊界，再次扛起“大旗”？由此，「不二研究」更新了7月舊文的部分?jǐn)?shù)據(jù)和圖表，以下Enjoy：
沃隆是一家集生產(chǎn)加工、國際貿(mào)易與電子商務(wù)為一體的企業(yè)，獨(dú)創(chuàng)性研發(fā)“每日堅(jiān)果”新品類，引領(lǐng)混合堅(jiān)果熱潮，促使堅(jiān)果行業(yè)從單一大包裝到混合小包裝的變革。
除了沃隆食品外，混合堅(jiān)果品類的玩家包括洽洽食品（002557.SZ）、三只松鼠（300783.SZ）、良品鋪?zhàn)樱?03719.SH）、鹽津鋪?zhàn)樱?02847.SZ）和來伊份（603777.SH）等上市公司，還有百草味、甘源、華味亨和童年記等。
作為創(chuàng)立僅7年的企業(yè)，沃隆已經(jīng)歷過巔峰與低谷：曾引領(lǐng)行業(yè)風(fēng)潮、開創(chuàng)百億市場；后優(yōu)勢漸失、陷入固步自封。加之營收凈利增長失速，宣傳費(fèi)用日益高企；過度依賴單品，渠道推廣遇阻；紅利逐漸消退，研發(fā)尚未見效……堅(jiān)果行業(yè)愈加內(nèi)卷的下半場，沃隆還有獲勝機(jī)會嗎？
沃隆曾是開創(chuàng)性的“堅(jiān)果大隊(duì)長”。
創(chuàng)始人楊國慶出身食品專業(yè)，早期從事堅(jiān)果的進(jìn)出口貿(mào)易。彼時(shí)的堅(jiān)果銷售正臨困境：傳統(tǒng)堅(jiān)果囿于季節(jié)性、行業(yè)漸成紅海。2015年，楊國慶開創(chuàng)性地研發(fā)出第一款混合裝、小包裝的每日堅(jiān)果；2016年，沃隆試水電商，抓住流量紅利，迅速鋪開市場；2017年，沃隆的年銷售額突破10億元，占據(jù)每日堅(jiān)果品類近50%的份額。
每日堅(jiān)果的誕生，使得堅(jiān)果消費(fèi)成為國人日常習(xí)慣，從而推動百億級市場增量空間。無論是主攻瓜子的老玩家洽洽，還是“線上零食三巨頭”三只松鼠、良品鋪?zhàn)印俨菸叮群蟛季置咳請?jiān)果。市場競爭愈發(fā)激烈、同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，缺乏下一個(gè)爆款產(chǎn)品的沃隆先發(fā)優(yōu)勢不再。在與競爭對手抗衡過程中，沃隆明顯走向下風(fēng)。
招股書顯示，2019-2022上半年，沃隆的營業(yè)收入分別為11.65億、8.89億、11.08億、4.36億。受疫情影響，2021年?duì)I收同比增加24.57%，2021年仍未恢復(fù)疫前水平。
與其他休閑食品巨頭相比，沃隆的營收規(guī)模并不算大。半年報(bào)顯示，2022上半年三只松鼠、良品鋪?zhàn)印⑶⑶⒑望}津鋪?zhàn)拥臓I業(yè)收入分別為41.14億、48.95億、26.78億和12.10億。其中即使稍顯弱勢的鹽津鋪?zhàn)?，營收規(guī)模也三倍于沃隆。
「不二研究」發(fā)現(xiàn)，沃隆的凈利潤也同樣未擺脫疫情影響。招股書顯示，2019-2022上半年，沃隆凈利潤分別為1.31億、0.89億、1.20億和0.27億，在2020年同樣經(jīng)歷了高達(dá)32.06%的回落。從規(guī)模上來看，也難望巨頭項(xiàng)背。半年報(bào)顯示，2022上半年三只松鼠、良品鋪?zhàn)印⑶⑶⒑望}津鋪?zhàn)拥膬衾麧櫡謩e為8213.43萬、1.93億、3.51億和1.29億元。
但在毛利率方面，沃隆卻領(lǐng)先大多數(shù)巨頭。招股書顯示，2019-2022上半年，沃隆綜合毛利率分別為33.53%、37.16%、38.01%和35.13%；可比公司毛利率平均水平分別為35.93%、34.49%、33.47%和33.29%。沃隆的毛利率雖在2019年優(yōu)勢不顯，但在2020-2021年內(nèi)接連提升。
半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2022上半年三只松鼠和洽洽的毛利率分別為27.86%和29.29%。沃隆2022上半年的毛利率不僅高于依賴代工的三只松鼠，也遠(yuǎn)超同樣自建工廠的洽洽。沃隆在招股書中稱，毛利率的優(yōu)勢主要來自于原材料采購價(jià)格的下降。
與眾多休閑食品企業(yè)一樣，沃隆在宣傳上不吝投入，通過打造品牌IP、明星合作、影視劇植入、頭部KOL帶貨等方式，提高品牌傳播聲量。招股書顯示，2019-2022上半年，沃隆宣傳推廣費(fèi)分別為8329.56萬、8190.90萬、9648.18萬和3370.23萬；占總營業(yè)收入的比重分別為7.15%、9.21%、8.71%和7.73%。但高額的宣傳推廣費(fèi)對沃隆業(yè)績的助力似乎有限，2022上半年的營收規(guī)模仍未回到疫前水平。
「不二研究」認(rèn)為，沃隆這幾年整體表現(xiàn)不如意，業(yè)績也未達(dá)到預(yù)期。作為每日堅(jiān)果市場的拓局者，沃隆并未長期維持這個(gè)光環(huán)，反而在營收規(guī)模上被拉開差距，無奈陷入瓶頸期節(jié)點(diǎn)。此時(shí)若能尋求資本成功賦能，將能夠提高競爭力、順利渡過難關(guān)。
每日堅(jiān)果已經(jīng)成為沃隆有且僅有的營收支柱。
招股書顯示，2019-2022上半年，沃隆以每日堅(jiān)果為代表的混合堅(jiān)果收入分別為10.68億、7.53億、8.30億和2.98億，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為92.14%、85.73%、75.74%和69.62%。從數(shù)值及占比兩方面來看，每日堅(jiān)果的貢獻(xiàn)度都在下降，但收入占比仍然較高。
在其所屬的混合堅(jiān)果賽道，沃隆曾居于前列；但在不斷同質(zhì)化中，漸失先發(fā)優(yōu)勢地位。雖是每日堅(jiān)果品類的開創(chuàng)者，但沃隆已憾失行業(yè)老大之位。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，2019年及以前，沃隆市場份額居于頭部，其中2019年市占率達(dá)到13.0%，位列Top1；進(jìn)入2020年后，沃隆平均市場份額下滑至9.3%，其中2021年市占率僅為7.2%，位居第三位。
單一的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、規(guī)模龐大的市場帶來的競爭，讓沃隆在堅(jiān)果行業(yè)內(nèi)卷的下半場壓力高企。即使是同樣以堅(jiān)果起家的三只松鼠，也已建立起每日堅(jiān)果系列為核心，零食類大單品為輔的產(chǎn)品矩陣；良品鋪?zhàn)拥漠a(chǎn)品更為廣泛，飲料、糖果、河鮮等多有涉及。相比之下，沃隆的產(chǎn)品除了堅(jiān)果還是堅(jiān)果，多樣性稍顯欠缺。
沃隆在招股書中稱，如果未來每日堅(jiān)果品類市場競爭加劇，或消費(fèi)者偏好發(fā)生改變，可能會對公司的生產(chǎn)經(jīng)營和業(yè)績帶來不利影響。
從渠道來看，沃隆以線下為主，其中線下經(jīng)銷是最主要的銷售模式。招股書顯示，2019-2022上半年經(jīng)銷模式收入分別為9.06億、5.53億、6.67億和1.97億，占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為78.14％、62.94％、60.87％及46.06%。
同時(shí)，沃隆食品線上渠道銷售增速正猛。2019-2022上半年，沃隆線上渠道主營業(yè)務(wù)收入分別為2.02億、2.65億、3.58億和1.91億，占比分別為17.45%、30.21%、32.74%和44.71%，2019-2021年的復(fù)合增長率為33.17%。
但不論是線上還是線下渠道，沃隆都不具備絕對優(yōu)勢。線上，三只松鼠作為堅(jiān)果電商時(shí)代開拓者，2022上半年第三方電商平臺營收為30.13億元，占比達(dá)73.25%；線下，沃隆尚未有線下直營店，截至2022上半年，良品鋪?zhàn)右延?078家線下門店。
從區(qū)域銷售業(yè)績來看，沃隆還存在線下銷售區(qū)域過分集中的風(fēng)險(xiǎn)。招股書顯示，2022上半年，沃隆主營業(yè)務(wù)在華東市場的銷量為1.02億元，占整體營收的23.93%。華南、華北、華中、西南、東北、西北等六個(gè)國內(nèi)區(qū)域市場銷量均不到億元，并且呈現(xiàn)全線銷量下滑的態(tài)勢。
「不二研究」認(rèn)為，在休閑食品領(lǐng)域，企業(yè)很難再僅憑大單品“一招鮮，吃遍天”。相較于細(xì)分領(lǐng)域的低天花板，綜合型企業(yè)更易通過規(guī)模效應(yīng)建立品牌價(jià)值、深挖護(hù)城河。核心產(chǎn)品增長放緩、產(chǎn)品矩陣尚未能撐起半邊天，又恰逢疫情等短期擾動因素，沃隆的前路雖無近憂，但有遠(yuǎn)慮。
雖是最早入局，但在行業(yè)增速放緩的趨勢下，紅利漸漸從沃隆的指縫溜走。
前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2015-2021年，我國混合堅(jiān)果行業(yè)市場規(guī)模從2億元增長到115億元，總體規(guī)模雖增長數(shù)十倍，但增長率從400％劇降至16％；2021年沃隆的混合堅(jiān)果同比增長率只有10.2％，不及行業(yè)增速。
「不二研究」認(rèn)為，雖然沃隆對堅(jiān)果行業(yè)進(jìn)行了創(chuàng)新，但僅僅局限于包裝，并沒有深入改變堅(jiān)果的供應(yīng)鏈和生產(chǎn)。
堅(jiān)果并非生活必需品，小包裝堅(jiān)果雖然滿足了消費(fèi)者對方便食用、健康和高品質(zhì)的消費(fèi)需求，但對堅(jiān)果市場規(guī)模擴(kuò)容的程度有限，實(shí)質(zhì)上仍在分食大包裝堅(jiān)果的市場份額。這一創(chuàng)新帶來的市場擴(kuò)容，并非純粹的市場增量。
目前，沃隆面臨著最大的問題——沒有護(hù)城河、沒有專利限制，可替代性較強(qiáng)。早期其能高速增長主要得益于具有先發(fā)優(yōu)勢；一旦先發(fā)優(yōu)勢消失，品牌競爭力的比拼將更考驗(yàn)企業(yè)的綜合實(shí)力。
沃隆在招股書中自述，自身競爭優(yōu)勢在于供應(yīng)鏈優(yōu)勢、質(zhì)量優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢和渠道優(yōu)勢。
與洽洽一樣，沃隆是行業(yè)內(nèi)少有的不依賴代加工、不貼牌的企業(yè)，堅(jiān)持自建工廠。一旦成熟之后，更易于控制成本、保證食品安全。
但即便如此，沃隆也未能利用消費(fèi)者對每日堅(jiān)果品牌認(rèn)知缺乏的窗口期，占據(jù)消費(fèi)者心智，最終遺憾地被其他后來者超越。從側(cè)面證明，其創(chuàng)新升級迭代的速度及質(zhì)量不高，運(yùn)營能力、產(chǎn)品運(yùn)營能力，渠道運(yùn)營能力都相較欠缺。
沃隆顯然也意識到了“老本”將盡，每日堅(jiān)果并不足以讓其“躺平”，因而開始在研發(fā)上發(fā)力。
招股書顯示，2019-2022上半年，沃隆研發(fā)費(fèi)用分別為37.63萬、157.61萬、188.45萬和91.72萬，研發(fā)費(fèi)用率分別為0.03%、0.18%、0.17%和0.21%；同行業(yè)研發(fā)費(fèi)用率分別為0.8%、0.93%、0.86%和0.91%。在一眾可比公司中，2022上半年沃隆的研發(fā)費(fèi)用率均低于同行業(yè)平均水平。
雖然仍然低于同行業(yè)水平，但從2020年開始，沃隆逐漸注重研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用支出及占比提升明顯，或許能為日后超車打下基礎(chǔ)。
頭部企業(yè)恒者恒強(qiáng)、新晉網(wǎng)紅品牌不斷壓迫，堅(jiān)果的內(nèi)卷下半場開啟。沃隆已經(jīng)失去了曾經(jīng)第一的寶座，也沒有建立自身的護(hù)城河。與巨頭相比，沃隆在品類豐富度、品牌認(rèn)知度、渠道滲透率等多個(gè)維度不具優(yōu)勢，僅在包裝方式上的創(chuàng)新也難以鑄成壁壘。
想在競爭加劇的環(huán)境下生存發(fā)展，就要謀求研發(fā)賦能、提高綜合實(shí)力、獲得更多話語權(quán)。沃隆先發(fā)優(yōu)勢已失，市場將更注重對其供應(yīng)鏈、加工、科研技術(shù)等綜合實(shí)力的考驗(yàn)。這些將逐漸成為區(qū)別于其他品牌的有效競爭力，也會是沃隆能否再攀高峰的決定性因素。
作為創(chuàng)立僅7年的企業(yè)，沃隆已經(jīng)歷過巔峰與低谷。
曾經(jīng)引領(lǐng)行業(yè)風(fēng)潮、開創(chuàng)百億市場；而后優(yōu)勢漸失、陷入固步自封。開創(chuàng)了每日堅(jiān)果概念的沃隆，并沒有成為新風(fēng)口的舉旗人。
與此同時(shí)，昔日的華美的袍也已生虱：營收凈利增長失速，宣傳費(fèi)用日益高企；過度依賴單品，渠道推廣遇阻；紅利逐漸消退，研發(fā)尚未見效……沃隆似乎陷入了領(lǐng)先者的窘境，難敵業(yè)內(nèi)勁敵。
但作為業(yè)內(nèi)少有自建工廠的品牌，沃隆的經(jīng)營模式比貼牌代工更有說服力：一旦具備規(guī)模效應(yīng)，毛利率領(lǐng)先優(yōu)勢得以進(jìn)一步放大；完整供應(yīng)鏈能夠更好把控品質(zhì)、控制成本。長期來看，沃隆似乎更加具備穩(wěn)扎穩(wěn)打的潛力。
堅(jiān)果下半場，沃隆仍未老。若能依靠資本端輸血、打破業(yè)績瓶頸，沃隆或能重新屹立，成為真正的“堅(jiān)果大隊(duì)長”。
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2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容；
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個(gè)帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
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