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拼多多（NASDAQ:PDD）矮化成“拼夕夕”？坊間戲稱似乎道出其悲觀的成長預(yù)期：“夕陽”的“夕”。
11月26日美股盤前，拼多多交出三季度成績單，高增長神話破滅。
據(jù)拼多多2021三季度顯示：2021年Q3，其營收215.06億元，創(chuàng)下今年單季度營收最低；同期，其年活躍買家數(shù)8.673億，以0.17億的環(huán)比凈增幅創(chuàng)下2019年以來最低值。
雖然三季度維持盈利，但多重維度增長失速，使得拼多多矮化成“拼夕夕”。
資本市場對這個成績不盡滿意。三季報發(fā)布后的首個交易日，拼多多股價暴跌15.86%，報收68.46美元/股，市值一日蒸發(fā)200多億美元。
截至11月29日美股盤前，拼多多市值已縮水到858億美元、跌破千億美元；相較今年2月的高點212.60美元/股，已經(jīng)跌去約2/3市值。
當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)流量紅利等見頂，電商內(nèi)卷大潮下、下沉市場紅海廝殺愈烈。起家于“五環(huán)外”的拼多多面臨活躍買家、GMV的增長困境。
一路狂奔之后，拼多多終是減速慢行；資本市場疑慮其未來是否歸于夕陽般遲滯。電商內(nèi)卷、巨頭圍剿，拼多多盡頭難道真是“拼夕夕”？
拼多多的故事，始于阿里京東已成巨頭的2015年。
彼時，師從“中國巴菲特”段永平的黃崢，在社群水果拼團(tuán)中覓得新的商機(jī)，推出綜合性社交電商拼多多。
依靠微信生態(tài)的用戶裂變，拼多多甫一創(chuàng)辦便飛速成長，上線一年日訂單就超過百萬，月GMV超過10億。短短三年后便登陸美國納斯達(dá)克。
拼多多掌握為淘系所疏忽的低價產(chǎn)品供應(yīng)鏈，打出完全差異化競爭，硬是在阿里和京東兩大電商巨頭之間，闖出了一條新路，躋身中國電商的重要一極。
但隨著今年3月黃崢的“退位”，陳磊帶領(lǐng)下的拼多多已經(jīng)進(jìn)入新的發(fā)展時期。
根據(jù)Q3財報數(shù)據(jù)，拼多多今年第三季度總營收為215.06億元。2021年Q1—Q3營收分別為221.67億、230.46億和215.06億元，環(huán)比增長-17%、4%和-7%，可見拼多多的營收已連續(xù)三個季度處于增長降速的狀態(tài)。
Q3業(yè)績同比于2020年Q3營收142.10億元，增長率為51%，同樣低于今年前兩季度的同比增速。
不過拼多多的營收體量在電商同行中并不算大。Q3財報顯示：2021年第三季度，京東實現(xiàn)收入2187億元，同比增長25.5%；阿里巴巴實現(xiàn)營收2006.9億元，同比增長29%；唯品會營收249億元，同比增長7.4%；拼多多在此間營收規(guī)模墊底。
繼今年Q2首次實現(xiàn)盈利后，Q3拼多多仍保持盈利狀態(tài)，不過金額有所收窄。根據(jù)財報數(shù)據(jù)，2021年Q1—Q3凈利潤分別為-29.05億、24.15億和16.40億元，其中第三季度凈利潤為16.40億元，去年同期凈虧損7.85億元。
雖然拼多多陷入增速放緩中，但業(yè)績表現(xiàn)仍有可圈可點之處?？v觀其他同行競對，阿里和京東“增收不增利”的情況也不容樂觀：阿里Q3凈利潤為33.77億元，同比下滑87％；京東今年受上市公司股權(quán)投資股價變動影響，Q3凈虧損28億元，去年同期為76億元。
營銷費用的減少也曾是Q2獲得盈利的重要原因。本季度，拼多多也保持了營銷費用的持續(xù)縮減，財報顯示Q3營銷費用為100.506億元，而今年Q2為103.879億元，去年同期為100.719億元。Q3為近5個季度以來營銷費用的最低值。
在毛利方面，財報數(shù)據(jù)顯示2021年Q1—Q3拼多多毛利分別為114.21億、151.48億和149.47億元，大體在波動中延續(xù)上漲趨勢。
2021年Q1—Q3拼多多毛利率分別為52%、66%和70%，年內(nèi)逐季提升，相對于阿里和京東三季度35%和14.2%的毛利率，拼多多的毛利率水平顯然極具競爭力。
從目前的業(yè)績來看，拼多多已不可避免地邁入了慢增長通道，市場對拼多多的營收也予以悲觀的反饋。高增長邏輯崩盤，拼多多或許已難堪“中國電商的第三極”之譽。
在慢增長趨勢下，拼多多的發(fā)展滯緩還體現(xiàn)在年活躍買家數(shù)量上。
據(jù)中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)信息中心發(fā)布的《中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展?fàn)顩r統(tǒng)計報告》顯示，截至2021年6月，我國網(wǎng)民規(guī)模達(dá)10.11億。
Q3財報顯示，截至今年9月底，拼多多平臺年活躍買家數(shù)達(dá)8.673億，較上年同期增長19%；今年三季度，拼多多App平均月活用戶數(shù)達(dá)7.415億，較上年同期增長15%。
雖然用戶總量可觀，但可供增長的空間已然不足，明顯放緩的年活躍買家數(shù)證實了向上的阻力。
2021年Q1—Q3拼多多單季新增年活躍買家數(shù)量分別為0.35億、0.26億和0.17億，Q3的增幅不僅是本年度新低，還創(chuàng)下了19年以來的增長最低值。
截至三季度，拼多多新增年活躍買家數(shù)量已連續(xù)四個季度逐季遞減。
與淘系電商和京東對比，本年度拼多多的年活躍買家凈增數(shù)居于末位。
財報顯示，淘寶天貓、京東和拼多多2021年前三季度的季末凈增年活躍買家數(shù)量分別為0.84億、0.80億和0.78億人。增量放緩成為拼多多不可忽視的問題。
從收入結(jié)構(gòu)來看，拼多多的營業(yè)收入主要由平臺線上營銷技術(shù)服務(wù)、交易服務(wù)、商品銷售（自營業(yè)務(wù)）三部分構(gòu)成。其中線上營銷技術(shù)是其最主要的收入來源；商品銷售收入是2020年新增的業(yè)務(wù)，已于2021年Q1上升為第二大收入來源。
Q3財報顯示，2021年Q3拼多多平臺線上營銷技術(shù)服務(wù)的營業(yè)收入179.46億元，同比增長43.7%，主要來自商家的廣告收入；交易服務(wù)為34.77億元，同比增長161%，主要來自于商家的傭金；商品銷售收入即自營業(yè)務(wù)收入為0.82億元，去年同期該項目為3.93億，同比下滑79%，上一季度商品銷售的營收為19.582億元，環(huán)比亦大幅下滑。
商品銷售收入的大幅縮水，導(dǎo)致了Q3拼多多整體營收的不及預(yù)期。拼多多財務(wù)副總裁馬靖在財報電話會議上回應(yīng)，自營業(yè)務(wù)只是暫時性地為消費者提供商家未銷售的產(chǎn)品，并不是拼多多的重點所在，并不認(rèn)為未來會帶來更高收入。
活躍用戶增長滯緩，將使得GMV（商品交易總額）的增長也遭遇困境。雖然拼多多本季度依然未披露GMV情況，但從財報下降的商品銷售收入來看情況并不樂觀。
長橋海豚投研根據(jù)拼多多應(yīng)付商家款/GMV的比例推測，拼多多今年前三季度GMV分別為5008億元、5111億元和5699億元，Q3同比增長30%；增速為11.50%，去年同期增速為26.78%，增速同比放緩。
面對直播電商新業(yè)態(tài)的圍剿，拼多多不得不直面來自快手和抖音的挑戰(zhàn)。
財報顯示，今年前三季度快手電商GMV分別達(dá)到1186億、1454億和1758億元，同比增速分別達(dá)到219%、100%和86.1%；根據(jù)《晚點LatePost》報道，2020年抖音電商全年GMV超過5000億元，是2019年的三倍多，2021年全年GMV目標(biāo)是10000億元。
顯然以拼多多的GMV水平，并不能對快手、抖音的沖擊坐視不理。而隨著活躍用戶增量的放緩，GMV的增長只能寄希望于單個用戶消費金額（ARPU）的提升。
這并不符合市場對拼多多增長邏輯的理解：瞄準(zhǔn)下沉市場的拼多多，提價空間并不大。除非尋得新的增長點，否則拼多多的困境短期內(nèi)或?qū)o解。
當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)流量紅利等見頂，平臺電商似乎告別高利潤、高增長時代，但競爭遠(yuǎn)未結(jié)束。
起步于“五環(huán)外”的拼多多、自稱“腿上有泥”的新電商；在電商內(nèi)卷大潮下，它選擇“務(wù)農(nóng)”突圍。
當(dāng)自營業(yè)務(wù)收縮，拼多多未來增長潛力的評判標(biāo)準(zhǔn)或是：三方平臺和多多買菜業(yè)務(wù)的經(jīng)營能力和財務(wù)表現(xiàn)。
今年8月，拼多多設(shè)立的“百億農(nóng)研專項”也成為后續(xù)主要發(fā)力點。拼多多宣布將Q2及未來幾個季度的利潤優(yōu)先投入該專項，進(jìn)一步推動農(nóng)業(yè)科技普惠。
不過，由于“百億農(nóng)研專項”在9月底才獲得公司股東大會的批準(zhǔn)，因此對于第三季度財務(wù)的影響暫未在財報中體現(xiàn)。
「不二研究」發(fā)現(xiàn)，農(nóng)業(yè)研發(fā)所需要的大量資金、人力投入也將使得拼多多的業(yè)績承壓。向來以“病毒式”營銷獲客而聞名的拼多多，在三季度顯著縮減了營銷費用，轉(zhuǎn)而大力進(jìn)行科研。
據(jù)財報顯示，今年Q1—Q3，拼多多的研發(fā)費用分別為22.19億、23.29億和24.22億元，同比分別增長50.64%、40.05%、34.26%，主要用于技術(shù)平臺的投入和研發(fā)人員的招募。
拼多多真能在農(nóng)研中找到“第二曲線”嗎？
在「不二研究」看來，由于農(nóng)產(chǎn)品“小批量、季節(jié)性、非標(biāo)準(zhǔn)”，且農(nóng)村物流 “最后一公里”尚未完全打通；在農(nóng)產(chǎn)品價格“天花板”壓頂和生產(chǎn)成本“地板”抬升的雙重制約下，拼多多來自“務(wù)農(nóng)”的預(yù)期增量需要一段時間去驗證，也不排除淪為“空中樓閣”的可能。
不僅如此，互聯(lián)網(wǎng)“務(wù)農(nóng)”賽道也越來越擁擠：阿里農(nóng)資電商、科技振興鄉(xiāng)村、阿里云ET農(nóng)業(yè)大腦等實施多年；快手、抖音從直播電商賽道切入，鼓勵農(nóng)村電商發(fā)展；美團(tuán)布局智慧農(nóng)業(yè)；網(wǎng)易忙著跨界養(yǎng)豬……
電商內(nèi)卷大潮下，下沉市場終成紅海；拼多多的“五環(huán)跟腳”面臨互聯(lián)網(wǎng)巨頭的多方圍剿。
一方面，阿里淘特、京東等電商平臺持續(xù)圍攻下沉市場，與拼多多用戶群已有較大重合；另一方面，抖音、快手等自帶流量的短視頻平臺勢頭強(qiáng)勁，形成內(nèi)容、電商和流量的良性循環(huán)，邏輯上更具吸引力。
崛起于低線下沉市場，拼多多的核心護(hù)城河也在此，其不僅需要維護(hù)價格敏感人群的基本盤；同時也亟需提升平臺品類豐富度、產(chǎn)品品質(zhì)，滿足用戶更高需求。不過，價格與品質(zhì)通常難以兼顧，拼多多需要在此間尋求平衡。
重重圍剿之下，拼多多重倉押注農(nóng)業(yè)與科研，或許已是承壓下行時最具可行性的方案。但是，能否突圍尚待時間驗證。
電商加劇內(nèi)卷，下沉市場成兵家必爭之地；拼多多的“五環(huán)”根基已被侵蝕。
“泥腿電商”重倉農(nóng)研，拼多多的應(yīng)對之策看似平穩(wěn)可靠：減營銷、重研發(fā)、堅持重投農(nóng)業(yè)，但想要以此突圍并不容易。
這一塊香餑餑，不乏互聯(lián)網(wǎng)巨頭布局，未來還將容納更多競爭者。
不論哪個領(lǐng)域，都無法拋開龐大的下沉市場，拼多多注定難逃重重圍剿。
隨著黃崢的“退位”，似乎宣告一個時代的結(jié)束；縱有高增長神話，拼多多也難敵悲觀預(yù)期。
如今，高增長幻夢已醒；外困內(nèi)憂之下，拼多多的盡頭是“拼夕夕”？
本文部分參考資料：
1.《一夜暴跌1000億，拼多多突然閃崩，一則財報“嚇懵”市場？》，侃見財經(jīng)
2.《誰在圍剿拼多多？》，好看商業(yè)
3.《拼多多更土了》，新莓daybreak
不二研究鄭重聲明：文中觀點系作者個人觀點，不代表本平臺就此提出任何投資建議。投資者應(yīng)謹(jǐn)慎理性作出投資決策。
作者/祿存
排版/辰也
監(jiān)制/Yoda
出品/不二研究
-END-
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3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
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5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實性錯誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運、使用迷信方式治?。?br /> 2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺管理經(jīng)驗的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
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