在成為易方達(dá)的明星基金經(jīng)理之前，張坤的履歷是清華大學(xué)生物醫(yī)學(xué)研究生，四年研究員經(jīng)驗(yàn)。2012年，在反腐敗和塑化劑雙重利空的背景下，A股市場(chǎng)“談酒色變”，張坤則逆勢(shì)加倉104.8萬股茅臺(tái)大獲成功。事后張坤在采訪中留下名言：“好的投資人，至少要有兩三次敢于對(duì)抗整個(gè)市場(chǎng)?！?/p>

而近期的A股三季報(bào)環(huán)境下，張坤再度做出對(duì)抗市場(chǎng)的舉措——逆勢(shì)加倉海康威視。

10月22日晚間，海康威視披露的三季度報(bào)告顯示，“公募一哥”張坤執(zhí)掌的易方達(dá)藍(lán)籌精選基金買入3400萬股?？低暎謧}市值達(dá)到71.88億元。此外在海康威視的三季度業(yè)績(jī)說明會(huì)上，張坤的名字赫然出現(xiàn)在與會(huì)人員名單中。

從今年1月28日至10月25日，?？低暯?jīng)歷了漫長(zhǎng)的震蕩調(diào)整，股價(jià)累計(jì)下挫20.58%，市值損失超過1300億元。在這家世界安防巨頭背后，是全球首位的視頻監(jiān)控市場(chǎng)份額，以及華為、AI四小龍等后起之秀的沖擊。

01 增速放緩

從三季報(bào)后首個(gè)交易日，?？低曄碌?.18%的股價(jià)表現(xiàn)看，?？低暤臉I(yè)績(jī)顯然不符合市場(chǎng)預(yù)期。

其中，?？低暤娜径葼I(yíng)收為217.3億元，同比增長(zhǎng)22.4%，歸屬母公司凈利潤(rùn)44.8億元，同比增長(zhǎng)17.5%。

在海康威視《2021 年限制性股票計(jì)劃（草案）》中，公司將股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃解鎖條件確定為，凈資產(chǎn)收益率不低于20%，營(yíng)收年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于15%。這意味著，?？低暤臓I(yíng)收增速仍有進(jìn)一步放緩的空間。

可以確認(rèn)的是，?？低曊幱跇I(yè)績(jī)?cè)鏊俚南滦型ǖ馈?014年，?？低暤臓I(yíng)收同比增速達(dá)到60.37%，歸母凈利潤(rùn)增速達(dá)到52.13%，但在此之后，?？低暤碾p增速逐年下滑，2020年降至10%左右。

一方面，全球安防需求增長(zhǎng)趨向放緩。IHS Markit數(shù)據(jù)顯示，從2013年后，我國(guó)安防行業(yè)規(guī)模增速穩(wěn)定在10%-15%之間，從全球范圍看，安防行業(yè)增速逐步降至10%以下。市場(chǎng)表現(xiàn)出顯著的由藍(lán)轉(zhuǎn)紅的信號(hào)。

另一方面，?？低晱?015年起發(fā)布AI系列產(chǎn)品，并確定智能化的第二曲線方向，業(yè)務(wù)重心從體量增長(zhǎng)向利潤(rùn)率增長(zhǎng)演進(jìn)。

從2015年起，?？低曔M(jìn)入毛利率的上行周期，2015年毛利率為40.1%，至今年三季度上升至46.38%。

而與此對(duì)應(yīng)的，則是凈利率的不增反降。從2015年至今年三季度，?？低暤膬衾蕪?3.28%下降至21.36%。

背后的原因有二，一方面市場(chǎng)需求增長(zhǎng)放緩，限制了?？低晜鹘y(tǒng)攝像頭業(yè)務(wù)毛利率的增長(zhǎng)；另一方面，智能化第二曲線轉(zhuǎn)型的成本，透支了海康威視的利潤(rùn)率。

從2015年至2020年，海康威視的銷售費(fèi)用從21.79億元增長(zhǎng)至73.78億元，研發(fā)費(fèi)用自2017年從管理費(fèi)用中單列以來，從31.94億元增長(zhǎng)至去年的63.79億元。

背后邏輯是，新增智能化業(yè)務(wù)正在市場(chǎng)推廣期，需要更多研發(fā)人員及銷售人員的支出。

2018年，?？低晢?dòng)了組織架構(gòu)重組，將公司分為PBG（公共服務(wù)事業(yè)群）、EBG（企事業(yè)事業(yè)群）、SMBG（中小企業(yè)事業(yè)群）三大事業(yè)群，分別對(duì)應(yīng)to G，to B，to C三大板塊的業(yè)務(wù)。

其中，公共服務(wù)事業(yè)群主要針對(duì)頂層設(shè)計(jì)和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)；企事業(yè)事業(yè)群則要針對(duì)不同行業(yè)的差異化需求，提供定制化解決方案，對(duì)技術(shù)要求最高；中小企業(yè)事業(yè)群作為針對(duì)長(zhǎng)尾市場(chǎng)的部門，更多將其它部門的成熟產(chǎn)品通用化。

從?？低曍?cái)報(bào)披露的數(shù)據(jù)看，三大業(yè)務(wù)部門正在出現(xiàn)明顯分化。2020年度，?？低暺笫聵I(yè)事業(yè)群收入增速達(dá)到20.56%，而公共服務(wù)事業(yè)群和中小企業(yè)事業(yè)群增速僅為4.61%和3.5%。

在三季度業(yè)績(jī)分享會(huì)上，?？低暦矫嬉脖磉_(dá)了押注企事業(yè)事業(yè)群的觀點(diǎn)：“如果宏觀下行，有些行業(yè)會(huì)有壓力，有些行業(yè)會(huì)好一些……頭部用戶對(duì)降本增效的訴求是穿越周期的?！?/p>

可以確定的是，?？低晸碛休^好的市場(chǎng)增量前景，無論G端還是B端的數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求，都將成為?？低暤臐撛跈C(jī)遇。難點(diǎn)在于，如何掌握客戶需求并重現(xiàn)傳統(tǒng)安防領(lǐng)域的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，從而實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)率指標(biāo)的反轉(zhuǎn)。

02 護(hù)城河承壓

利潤(rùn)率、營(yíng)收及利潤(rùn)增速等多業(yè)績(jī)指標(biāo)走低背后，則是?？低晜鹘y(tǒng)護(hù)城河遭受擠壓的現(xiàn)狀。

在?？低暩笨偛眯炝?xí)明看來，基于AI 開放平臺(tái)、統(tǒng)一軟件架構(gòu)的優(yōu)勢(shì)，?？低晸碛性谒槠瘓?chǎng)景中快速落地的優(yōu)勢(shì)。此外，安防巨頭的地位，使?？低曌鴵砣珖?guó)營(yíng)銷渠道優(yōu)勢(shì)，這使?？低晸碛懈彀l(fā)掘行業(yè)需求的能力。

但在數(shù)字化轉(zhuǎn)型的時(shí)間點(diǎn)，海康威視的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)保留程度如何，仍然存疑。

以海康威視的傳統(tǒng)攝像頭業(yè)務(wù)為例，2020年財(cái)報(bào)顯示，在海康威視635億元全年?duì)I收中，前端產(chǎn)品收入288.4億元，占收入比重達(dá)到45.42%。其毛利率達(dá)到55.63%，顯著高于其它業(yè)務(wù)毛利率水平。

值得關(guān)注的是，海康威視的硬件高毛利率從哪來？

很大一部分原因，來自傳統(tǒng)安防攝像頭產(chǎn)品高標(biāo)準(zhǔn)化程度、低定制化程度的特點(diǎn)，致使單品類的銷量規(guī)模增大，規(guī)?；a(chǎn)難度低。在此基礎(chǔ)上，海康威視有能力通過完善自動(dòng)化生產(chǎn)和供應(yīng)鏈管理的方式降低管理費(fèi)用，同時(shí)提升在供應(yīng)鏈中的議價(jià)能力。

例如，2014年6月，海康威視桐廬安防產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目啟動(dòng)，招商電子數(shù)據(jù)顯示，通過倉儲(chǔ)、物流的自動(dòng)化管理，?？低晫?shí)現(xiàn)人力成本下降約50%，同時(shí)效率提升近80%。

而當(dāng)前海康威視面臨G端、C端通用化市場(chǎng)增速放緩，依賴B端定制化生產(chǎn)的格局。這意味著G端大體量訂單縮減，同時(shí)企業(yè)中小體量訂單增加，?？低曇?guī)?；a(chǎn)體系的優(yōu)勢(shì)面臨減弱壓力。

2020年財(cái)報(bào)顯示，?？低暻拔宕罂蛻翡N售額占比僅為3.09%，較2019年3.47%的水平進(jìn)一步下降。一方面，海康威視的客戶體量正在增長(zhǎng)；另一方面，集中訂單占比也在進(jìn)一步削弱。而這將考驗(yàn)海康威視將成熟的EBG產(chǎn)品通用化的能力。

海康威視的另一護(hù)城河，則是渠道及行業(yè)感知優(yōu)勢(shì)，這包括遍布全國(guó)的銷售渠道網(wǎng)絡(luò)，以及對(duì)行業(yè)需求的理解能力，這有助于海康威視較競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更快推廣產(chǎn)品，以及提供更契合市場(chǎng)需求的軟硬件解決方案。

例如，在新冠疫情期間，海康威視快速推出市場(chǎng)急需的人體測(cè)溫產(chǎn)品，并借道海康威視成熟的渠道能力迅速推向市場(chǎng)，背后與海康威視對(duì)醫(yī)療領(lǐng)域的長(zhǎng)期布局有關(guān)。

但這一優(yōu)勢(shì)建立在海康威視長(zhǎng)期領(lǐng)先安防市場(chǎng)，缺少外部競(jìng)爭(zhēng)的基礎(chǔ)上。在華為、AI四小龍等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手陸續(xù)入場(chǎng)的壓力下，?？低暤那纼?yōu)勢(shì)同時(shí)遭受壓力。

例如，華為在2012年布局視頻安防賽道后，快速搶占了公安、交通等多個(gè)領(lǐng)域的G端份額；云從科技于2018年發(fā)布了國(guó)內(nèi)首款A(yù)I人臉識(shí)別攝像機(jī)，競(jìng)爭(zhēng)方向指向?？低暶闇?zhǔn)的“軟硬一體化”。盡管新玩家的銷售渠道優(yōu)勢(shì)遠(yuǎn)不及海康威視，但隨著時(shí)間推移，?？低暤膬?yōu)勢(shì)或?qū)⒊袎骸?/p>

03 兩方圍剿

今年8月，調(diào)研機(jī)構(gòu)Omdia公布的報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，在2020年全球智能視頻監(jiān)控及基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)份額中，?？低暶惺孜唬浯畏謩e是大華股份、安訊士和華為。

此前，華為視頻安防被認(rèn)為是華為智慧城市的附加品，主要從頂層設(shè)計(jì)角度切入，憑借企業(yè)通信基礎(chǔ)設(shè)施和生態(tài)整合能力的優(yōu)勢(shì)，為G端客戶提供整體解決方案。

但在2020年，華為發(fā)布了“四無”生態(tài)型攝像機(jī)、AI超微光卡口攝像機(jī)、雙光譜熱成像攝像機(jī)、AI雙模球型攝像機(jī)、超高密智能視頻存儲(chǔ)平臺(tái)、5G攝像機(jī)等諸多新品。

此外，從AI算力優(yōu)勢(shì)切入智能安防市場(chǎng)的AI四小龍，也在舍棄純軟件打法，開始切入?？低暬颈P的硬件領(lǐng)域。除前述云從科技外，曠視科技也于2018年發(fā)布全幀智能人像抓拍機(jī)。

這意味著在視頻安防市場(chǎng)，后發(fā)玩家不再單純寄希望于提供軟件或頂層方案的服務(wù)，并嵌入到行業(yè)體系之中，而是嘗試主動(dòng)發(fā)力軟硬結(jié)合的策略。

盡管在三季度業(yè)績(jī)說明會(huì)上，海康威視強(qiáng)調(diào)，集團(tuán)擁有27000種產(chǎn)品，以及行業(yè)解決方案及營(yíng)銷組織的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但在華為等競(jìng)爭(zhēng)者帶來的沖擊面前，?？低暶媾R核心硬件較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

而在未來的視頻安防競(jìng)爭(zhēng)中，各玩家將圍繞算力、算法和數(shù)據(jù)三重維度展開。

例如，在制造業(yè)場(chǎng)景中，需要對(duì)操作人員的違規(guī)操作進(jìn)行監(jiān)督并預(yù)警，這需要安防企業(yè)掌握大量生產(chǎn)流程的監(jiān)控視頻數(shù)據(jù)，并打磨算法使其從數(shù)據(jù)中精確捕捉操作人員的危險(xiǎn)動(dòng)作，最后強(qiáng)化前端硬件的計(jì)算能力，使其有能力使監(jiān)督預(yù)警的功能落地。

而同一應(yīng)用需求，往往可以通過不同的技術(shù)路徑解決。以人臉識(shí)別中的深度信息獲取技術(shù)為例，就包括結(jié)構(gòu)光、雙目匹配、飛行時(shí)間等多種方案。而在實(shí)際應(yīng)用中，不同的技術(shù)優(yōu)勢(shì)又將驅(qū)動(dòng)安防企業(yè)采用更多方式，完成客戶的具體訴求。在此過程中，誰能以更高精確度，更高性價(jià)比實(shí)現(xiàn)客戶需求，誰就將在智能安防賽道中勝出。

其中，海康威視的優(yōu)勢(shì)，在于市場(chǎng)份額優(yōu)勢(shì)背后的龐大數(shù)據(jù)體量，在云服務(wù)能力和硬件算力競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，?？低曁幱趯?duì)華為及AI企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)。這也形成了?？低晣@算法展開的競(jìng)爭(zhēng)策略——主要精力用于創(chuàng)新方案研發(fā)當(dāng)中，嘗試在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手覆蓋范圍以外，為客戶打開新需求，并通過降本增效的優(yōu)勢(shì)向行業(yè)通用方案演進(jìn)。

而這將對(duì)?？低暤氖袌?chǎng)需求挖掘能力提出更高的要求。從當(dāng)前營(yíng)收結(jié)構(gòu)看，?？低暤漠a(chǎn)品仍然以前端為主，如何提升算法競(jìng)爭(zhēng)力，避免G端以外更多的B端蛋糕被切割，將是?？低曃磥韼啄陜?nèi)亟待解決的問題。