作者：曉艷

編輯：努爾哈哈赤

1月26日，國內(nèi)做卡牌生意的公司卡游（卡游有限公司）向港交所遞交招股書。這意味著卡游正式向港股上市公司這一身份發(fā)起了沖擊。

其招股書中提到，根據(jù)灼識咨詢報告，以2022年的商品交易總額來看，中國集換式卡牌行業(yè)中的前五大公司占據(jù)總市場份額的76.7%，其中卡游就占到71.0%。是當之無愧的行業(yè)第一。在同期的中國泛娛樂產(chǎn)品公司的排名中（以商品交易總額計），卡游也僅僅輸于樂高，同時將迪士尼等公司甩在身后。

截圖自卡游招股書

即使是做卡牌這種看起來不值錢的“小生意”，卡游也成功將自家的營收做到了“幾十億”，2021和2022年，卡游分別實現(xiàn)收入22.98億和41.31億元，作為對比，同期的泡泡瑪特為44.91億元、46.17億元。二者在2022年的收入已相差不過4億多。

營收比肩同為IP衍生品領域的國內(nèi)“上市公司”。去年前九個月，依托小小的卡片，卡游的收入達到了19.52億，近20億元。2021和2022分別售出卡牌產(chǎn)品12.71億個（包/盒）及22.86億個（包/盒）。

巨大營收規(guī)模之外，卡牌產(chǎn)品也很“暴利”，2021、2022、以及2023上半年，卡游的總體毛利分別為13.35億元、28.42億元，及13.14億元。對應毛利率分別為58.1%、68.8%和67.3%。

正是看到卡游巨大的資本價值，在2022年，紅杉中國、騰訊等公司也對其進行了投資，據(jù)有關媒體報道，來自紅杉的投資還是源于相關高層親自登門。當時的卡游根本不缺錢。

行業(yè)第一、營收驚人、極富盈利空間、資本矚目。即使卡游為沖刺上市所交出的答卷證實了卡牌業(yè)務的可觀營收規(guī)模和巨大利潤想象空間，但一系列營收數(shù)據(jù)和動作背后也說明了在國內(nèi)，卡牌這種產(chǎn)品的“局限性”，以及“依托”IP或其產(chǎn)品銷售形式所帶來的“危機”。

卡游的日子也沒那么好過

一方面卡游已出現(xiàn)營收下滑。

雖然2022年實現(xiàn)高速增長，但2023年前三季度和2022年前三季度相比，卡游的營收“蒸發(fā)”了17億，同比減少46.6%?？ㄓ伪硎具@主要是因為公司集換式卡牌銷售額下降。而更具體的理由似乎并不能對此進行很好的解釋。

同時，由于金融層面原因，卡游在2021和2022年還在虧損，分別為1.53億和2.96億；2023年前三季度凈利潤實現(xiàn)扭虧為盈。但其經(jīng)調(diào)整凈利潤（非國際財務報告準則計量）卻也由2022年前三季度的15.68億元同比減少至了2023年同期的5.78億元。

同比下滑幅度可以說非常之大。意味著盈利能力大不如前。

除了營收、利潤層面的下落。另一方面，雖然卡牌產(chǎn)品利潤驚人，但完全依賴卡牌也會為卡游帶來很多潛在威脅。

2021、2022以及2023年前九個月，卡游來自集換式卡牌的銷售收入分別為21.7億元、39.3億元、以及16.75億元，分別占總收入的94.4%、95.1%和85.8%。人偶、其他玩具、以及文具這些卡游陸續(xù)開拓的“新業(yè)務”，可以說都還沒有特別大的起色，根本不能和卡牌業(yè)務相比擬。

卡游的人偶產(chǎn)品示例

其他玩具

文具

卡游如此依賴卡牌產(chǎn)品，但卡牌說白了就是IP周邊，IP是卡牌的靈魂，消費者之所以購買卡牌，往往看中的都不是那張紙質(zhì)的卡片，而是其載有的IP的價值。

截至2023年9月30日，卡游旗下的IP矩陣有多達44個IP。包含了奧特曼、葉羅麗、斗羅大陸動畫、蛋仔派對、火影忍者、名偵探柯南及哈利波特等。

授權(quán)隊伍很豐富，同時不乏頭部IP，但卡游在招股書中也提到其和IP合作公司簽訂的授權(quán)協(xié)議的期限通常為1至10年，且協(xié)議通常不會“自動續(xù)期”。

因此到期后，當其拿不到銷售表現(xiàn)良好的IP時，這毫無疑問會使其依賴卡牌，而卡牌依賴IP的核心、支柱業(yè)務面臨嚴重的不確定性。

據(jù)招股書，“奧特曼”的授權(quán)期限將在2029年到期，“斗羅大陸動畫”和“蛋仔派對”的到期時間則為2025年。

要知道，奧特曼系列是卡游的王牌卡牌產(chǎn)品，不僅幫助卡游真正打開了在國內(nèi)卡牌市場中的聲量，也助推其坐上卡牌公司營收第一的王座。卡游在招股書中提到，“于往績記錄期間，授權(quán)奧特曼IP為我們貢獻了大部分收入。”

自2018年取得奧特曼IP授權(quán)以來直至2023年9月30日，卡游基于超過50個奧特英雄角色推出總共274個集換式卡牌系列及28個文具系列。對于市場來說可以說是“收割”不斷。

截圖自卡游招股書

IP對于公司的巨大支撐也意味著如果失去奧特曼這樣舉足輕重的IP，卡游的業(yè)務也不可避免會產(chǎn)生巨大波及。失去一部分的優(yōu)勢。另外，如果IP授權(quán)費用增長，盈利能力也會受到影響。對于卡游來說，IP的問題可以說是牽一發(fā)而動全身。其不得不顧慮相關聯(lián)的眾多潛在問題。

有關版權(quán)方面費用，招股書也有披露，2021年、2022年及截至2023年9 月30日止九個月，卡游銷售成本下的版權(quán)費分別為1.66億元、2.11億元、及1.13億元，分別占同期銷售收入的7.2%、5.1%及5.8%?？ㄓ蔚匿N售成本主要包括版權(quán)費用及直接材料成本。

除了IP方面的問題，卡游還需要控制與注意卡牌產(chǎn)品的二次交易，這就像之前泡泡瑪特的大娃等產(chǎn)品在網(wǎng)上被瘋炒。另外，產(chǎn)品的盲盒性質(zhì)也使其面臨政策和監(jiān)管層面的不確定。

去年6月8日頒布和生效的《盲盒經(jīng)營行為規(guī)范指引(試行)》顯示，盲盒經(jīng)營者不得向未滿8周歲未成年人銷售盲盒商品。向8周歲及以上未成年人銷售盲盒商品時，應當依法確認已取得相關監(jiān)護人的同意?？ㄅ票举|(zhì)上也是“盲盒”產(chǎn)品，正是這一屬性使得消費者大量氪金，同時，像奧特曼這樣的IP卡牌產(chǎn)品也有大量的銷售收入來自未成年人。小學生花幾十或上百萬的錢用來購買奧特曼卡牌的報道，已經(jīng)非常出圈。

因此，基于這些問題，即使卡游坐穩(wěn)了行業(yè)第一的寶座，但卡牌產(chǎn)品的吸引力似乎已發(fā)生下滑，或者說其他大量的卡牌產(chǎn)品的出現(xiàn)搶奪了卡游的市場份額，集卡社、泡泡瑪特投資的hitcard，諸如這些公司也已經(jīng)注意到卡牌，進行強勢切入。另外我們看到這種IP+卡片，同時屬于盲抽性質(zhì)的產(chǎn)品，也面臨來自IP、監(jiān)管等各方面的問題。一輪又一輪的產(chǎn)品線、品類的擴展，與此同時加快速度研發(fā)、鋪開自己的IP，試圖掌握主動權(quán)。這些都是卡游對于其面臨的危機所做的動作。

2027，中國集換式卡牌市場規(guī)模將達310億元、前景廣闊

據(jù)了解，集換式卡牌為中國泛娛樂玩具行業(yè)增長最快的行業(yè)，2017年至2022年市場規(guī)模的復合年增長率為78.4%，占中國泛娛樂玩具行業(yè)2022年市場規(guī)模的17.6%，預計2027年這一比例將增長至24.1%。商品交易總額則有望從2022年的122億元增長到2027年的310億元。

在這樣的市場發(fā)展情況下，除了早早找到合適的IP，切入國內(nèi)卡牌行業(yè)，卡游之所以能夠走到行業(yè)第一的位置，也源于其對于IP活動的運營模式，以及成熟的經(jīng)銷商體系。

雖然卡游來自經(jīng)銷商的收入在去年前三季度來看同比出現(xiàn)下降，但其依舊是卡游最主要的營收渠道來源。截至2023年9月30日，卡游的經(jīng)銷商為230個，覆蓋了全國31個省份。

直營渠道方面，卡游開設線下卡游旗艦店，此外還有電商平臺及其他在線銷售渠道自營店。截至2023年9月30日，卡游擁有覆蓋中國17個省的31家線下卡游旗艦店以及11家在線自營店。

而就零售渠道而言，截至2023年9月30 日，卡游擁有34名零售KA合作伙伴。同時其通過加盟商經(jīng)營的卡游中心實現(xiàn)銷售渠道多樣化，截至2023年9月30日，卡游擁有25個卡游中心。

自2020年以來，卡游已經(jīng)在中國超過100個城市成功舉辦超3000場英雄對決活動。這使得卡游的卡牌產(chǎn)品能夠有應用場景、激發(fā)大眾購買欲。

但回到上市這個至關重要的話題，企業(yè)上市無非是奔著融資，但目前就卡游瞄準的港股來說，流動性差、投融資功能的低迷大概率不能使其如愿。加上營收模式所帶來的深刻問題，有望成為行業(yè)第一股的卡游也難言樂觀。