作者/布林

編輯/木魚(yú)

出品/壹覽商業(yè)

如果要評(píng)選近一年中概股“最靚的仔”，那非名創(chuàng)優(yōu)品莫屬。

在中概股經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)兩年多的市值打壓，并且勢(shì)頭仍在延續(xù)的兩年多時(shí)間里，名創(chuàng)優(yōu)品也曾一度陷入市值泥淖。但在去年9月末股價(jià)觸底之后，名創(chuàng)優(yōu)品開(kāi)始了“開(kāi)掛”式的反彈。去年9月28日，名創(chuàng)優(yōu)品股價(jià)跌至歷史新低的4.38美元/ADS，而到了今年9月15日，名創(chuàng)優(yōu)品股價(jià)漲至29.92美元/ADS，市值回到了2020年末、2021年初的歷史高位。

那么市值繁榮下的名創(chuàng)優(yōu)品究竟有多少真實(shí)力？和疫情之前相比發(fā)生了哪些變化？第二曲線又在哪里？還存在哪些風(fēng)險(xiǎn)？壹覽商業(yè)通過(guò)解析名創(chuàng)優(yōu)品近5個(gè)財(cái)年的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，對(duì)這家公司進(jìn)行了紙面探究。

翻倍的凈利潤(rùn)，是賺出來(lái)的還是省出來(lái)的？

由于在供應(yīng)商端采用的是“先貨后款”的結(jié)算方式，在渠道端以合伙人和代理商的加盟模式為主，因此名創(chuàng)優(yōu)品并沒(méi)有大規(guī)模的重資產(chǎn)投入，而是將經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)“轉(zhuǎn)嫁”至上下游，多少有點(diǎn)“旱澇保收”的意思。

三年疫情確實(shí)給名創(chuàng)優(yōu)品的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了很大的不確定性，但憑持續(xù)上升的門店規(guī)模和一系列降本增效動(dòng)作，名創(chuàng)優(yōu)品保持著營(yíng)收的穩(wěn)中有升，以及non-IFRS下的盈利，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流也始終為正。

如果把2023年財(cái)年（2022年7月1日-2023年6月30日）拆成兩部分：

去年下半年，名創(chuàng)優(yōu)品營(yíng)收出現(xiàn)了同比2.95%的下滑，但經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)卻從4.69億元提升至9.57億元，漲幅104.09%。這半年主要?dú)w功于“省”，一是生產(chǎn)制造成本的縮減，二是一般及行政開(kāi)支的縮減。

而到了今年上半年，名創(chuàng)優(yōu)品在延續(xù)成本控制的基礎(chǔ)上，整體營(yíng)收又有了33.22%幅度的回彈，“省”和“賺”兩者疊加帶動(dòng)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)從去年上半年的4.13億元暴增至12.66億元，漲幅高達(dá)206.46%。

對(duì)于毛利率提升，名創(chuàng)優(yōu)品給出了三方面的解釋：首先是國(guó)際業(yè)務(wù)的收入比重增加，國(guó)際業(yè)務(wù)的毛利率高于過(guò)于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)；其次是從2022年開(kāi)始執(zhí)行品牌升級(jí)戰(zhàn)略，以IP產(chǎn)品為代表的新品毛利率比過(guò)往產(chǎn)品更高；是削減了若干產(chǎn)品的生產(chǎn)成本。

而對(duì)于一般及行政開(kāi)支的縮減，源于員工開(kāi)支的減少，以及折舊和攤銷費(fèi)用因總部大樓的建設(shè)成本資本化而減少。

2019年至今，名創(chuàng)優(yōu)品經(jīng)歷了兩波比較大的裁員。第一次是2020年初疫情剛爆發(fā)之時(shí)，員工人數(shù)從2019年中的4132人減至2020年中的3011人?；蛟S是對(duì)疫情的發(fā)展態(tài)勢(shì)判斷過(guò)于樂(lè)觀，此后名創(chuàng)優(yōu)品開(kāi)始重新擴(kuò)充團(tuán)隊(duì)，至2021年年末人數(shù)達(dá)到了新高的4205人。2022年上半年，名創(chuàng)優(yōu)品進(jìn)行了第二次大裁員，僅半年員工人數(shù)就銳減了833人，裁員幅度接近20%。

經(jīng)歷了一年之內(nèi)擴(kuò)招又裁撤“過(guò)山車”后，名創(chuàng)優(yōu)品開(kāi)始對(duì)于招聘這件事持謹(jǐn)慎態(tài)度。哪怕今年上半年業(yè)績(jī)顯著復(fù)蘇，公司整體人數(shù)也“只是”3696人，半年僅凈增了185人。

人員精簡(jiǎn)后，名創(chuàng)優(yōu)品人效也隨之提高。2023財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品的平均單人為公司創(chuàng)收高達(dá)324.65萬(wàn)元。

總部是回暖了，但加盟商寒意仍在

截至今年6月30日，“名創(chuàng)優(yōu)品”品牌在國(guó)內(nèi)共有3604家門店，其中合伙人門店占比超過(guò)99%。

在名創(chuàng)優(yōu)品的合伙人制度中，合伙人需要繳納特許商標(biāo)使用金和貨品保證金，承擔(dān)門店的轉(zhuǎn)讓費(fèi)、房租、裝修等一次性投入，以及日常的人工和運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，而名創(chuàng)優(yōu)品則負(fù)責(zé)后端的供應(yīng)鏈支持、前端營(yíng)銷策劃、門店運(yùn)營(yíng)等。利益分配上，名創(chuàng)優(yōu)品會(huì)抽取門店?duì)I業(yè)額的62%（食品為67%）作為自身的收入。

這種模式對(duì)于合伙人而言，減小了庫(kù)存壓力的同時(shí)又共享了名創(chuàng)優(yōu)品的品牌勢(shì)能和營(yíng)銷運(yùn)營(yíng)能力，主打的是一個(gè)“輕松賺錢”，弊端在于一次性投入高，營(yíng)業(yè)額的壓力大，不超過(guò)臨界值就會(huì)陷入給名創(chuàng)優(yōu)品總部打工的窘境；對(duì)于名創(chuàng)優(yōu)品而言，則是輕資產(chǎn)、幾乎零風(fēng)險(xiǎn)的狀態(tài)，只要規(guī)模效應(yīng)起來(lái)，門店的密度夠大，供應(yīng)鏈和履約成本能算過(guò)賬，商業(yè)模式就算成立了。

名創(chuàng)優(yōu)品和合伙人之間的利益差異，從整體和單店的收益變化中就能體現(xiàn)出來(lái)。

從2019財(cái)年到2023財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品的平均單店年銷售額在不斷下滑，2023財(cái)年僅為312.47萬(wàn)元。若忽略掉直營(yíng)店的影響，扣除206.12萬(wàn)元的總部抽成，合伙人能拿到的單店年毛利為106.36萬(wàn)元。這個(gè)數(shù)字放到二三線城市，刨除房租、人工和運(yùn)營(yíng)成本，依然有盈利空間，但和2019財(cái)年的181.52萬(wàn)元相去甚遠(yuǎn)，隨之而來(lái)的就是資本回收期變長(zhǎng)。

而名創(chuàng)優(yōu)品雖然也遭受了單店銷售額下滑帶來(lái)的單店?duì)I收下滑，但2023財(cái)年平均門店數(shù)量較2019財(cái)年增長(zhǎng)了55.08%，最終國(guó)內(nèi)營(yíng)收和2019財(cái)年相比依然增加了15.15%。

把對(duì)比周期縮短至半年，可以觀察名創(chuàng)優(yōu)品單店在國(guó)內(nèi)的復(fù)蘇程度。去年下半年和今年上半年，名創(chuàng)優(yōu)品國(guó)內(nèi)門店和大部分線下商業(yè)一樣，可謂經(jīng)歷了“冰火兩重天”。去年下半年，名創(chuàng)優(yōu)品單店日銷售額跌至了谷底，而今年上半年雖然回暖明顯，但也出現(xiàn)了“單量變少、單價(jià)變高”的問(wèn)題。

和2021年上半年相比，名創(chuàng)優(yōu)品國(guó)內(nèi)門店的消費(fèi)頻次出現(xiàn)了較大的下滑，日單量減少了13%，靠著16.69%的商品單價(jià)漲幅，才縮小了日銷售額的差距。

不過(guò)整體看下來(lái)，名創(chuàng)優(yōu)品的商業(yè)模式比較堅(jiān)挺，有另外兩組數(shù)據(jù)可以佐證：

從門店角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品國(guó)內(nèi)一年以上門店的留存率均超過(guò)了90%；從合伙人角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年合作一年以上的比例分別為91.04%、92.93%、86.79%、89.52%、87.95%。截至2023年年中，平均每個(gè)合伙人開(kāi)店3.43家。此前，名創(chuàng)優(yōu)品也披露過(guò)，截至2022年末，981位合伙人中有507位已經(jīng)合作超過(guò)3年，比例過(guò)半。

總的來(lái)說(shuō)，今年上半年，因?yàn)殚T店銷售回暖和規(guī)模效應(yīng)，名創(chuàng)優(yōu)品品牌國(guó)內(nèi)營(yíng)收創(chuàng)下新高，而合伙人因?yàn)楹献髂Ｊ揭约耙咔槠陂g單店銷售額下滑嚴(yán)重，仍處在“回血”階段。

電商難堪大任，海外業(yè)務(wù)異軍突起

至于曾被名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人葉國(guó)富寄予厚望的電商業(yè)務(wù)則比較疲軟。

從2019財(cái)年到2021財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品中國(guó)門店的線上GMV基數(shù)小但增長(zhǎng)快，三個(gè)財(cái)年分別為1.41億元、3.39億元和7.39億元，但2022財(cái)年和2023財(cái)年，這種增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)戛然而止，GMV分別6.87億元和6.70億元，不升反降。

雖然名創(chuàng)優(yōu)品把O2O渠道的GMV統(tǒng)計(jì)在線下渠道內(nèi)，即時(shí)零售也確實(shí)是近年來(lái)增速較快的賽道，但O2O渠道大體只需要跟隨美團(tuán)、京東到家等平臺(tái)的玩法即可，可見(jiàn)名創(chuàng)優(yōu)品還是把重心放到了線下渠道的運(yùn)營(yíng)中，線上渠道處于維持狀態(tài)。

如果把今年上半年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的基調(diào)定義為“回暖”，那名創(chuàng)優(yōu)品在海外可以用“火熱”來(lái)形容。

受全球經(jīng)濟(jì)下行、地緣政治沖突、美聯(lián)儲(chǔ)加息等宏觀因素的影響，低價(jià)產(chǎn)品在各國(guó)盛行。背靠全球最強(qiáng)的制造業(yè)實(shí)力，拼多多旗下Temu、名創(chuàng)優(yōu)品、SheIn等主打低價(jià)的平臺(tái)或品牌在國(guó)外迎來(lái)了高光時(shí)刻。

和國(guó)內(nèi)主要采取合伙人模式不同，由于海外語(yǔ)言、文化、消費(fèi)習(xí)慣各異，需要較強(qiáng)的本土化運(yùn)營(yíng)能力，因此名創(chuàng)優(yōu)品在海外主要采取代理商模式。名創(chuàng)優(yōu)品篩選有本土化運(yùn)營(yíng)能力的代理商，給他們品牌使用權(quán)并賣貨給他們，代理商自行負(fù)責(zé)門店的日常管理、商品定價(jià)等等。

截至6月30日，名創(chuàng)優(yōu)品在海外共有2187家門店，其中代理門店1759家，占比達(dá)80.43%。

雖然沒(méi)能回到2019財(cái)年的單店銷售水準(zhǔn)，但名創(chuàng)優(yōu)品在海外無(wú)論是門店規(guī)模增速還是單店銷售恢復(fù)速度都超過(guò)了國(guó)內(nèi)，雖然因?yàn)楹献髂Ｊ絾?wèn)題，名創(chuàng)優(yōu)品海外單店貢獻(xiàn)的收入不及國(guó)內(nèi)，但反過(guò)來(lái)也就意味著加盟商的單店毛利更高。粗略估計(jì)，2023年財(cái)年，名創(chuàng)優(yōu)品海外門店代理商的單店毛利幾乎是國(guó)內(nèi)門店合伙人的2.5倍。

受益于門店規(guī)模的上升，疊加美元兌人民幣的匯率上升等因素，名創(chuàng)優(yōu)品2023財(cái)年海外門店收入達(dá)38.22億元，同比增長(zhǎng)44.60%，增速幾乎三倍于國(guó)內(nèi)門店收入。

尤其在北美市場(chǎng)，根據(jù)名創(chuàng)優(yōu)品的披露，今年第一季度，其在北美擁有118家門店，總GMV同比增長(zhǎng)高達(dá)105%。和2019年第一季度相比，美國(guó)的單店銷售額增長(zhǎng)156%，加拿大的單店銷售額增長(zhǎng)119%。由于直營(yíng)店比例較大，美國(guó)也一舉成為名創(chuàng)優(yōu)品在海外收入最高的國(guó)家。

從門店角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年，一年以上門店的留存率分別為90.37%、88.54%、89.58%、93.37%、87.58%，略低于國(guó)內(nèi)；從代理商角度，2019財(cái)年至2023財(cái)年合作一年以上的比例分別為93.62%、93.10%、93.79%、92.94%、93.50%。截至2023年年中，平均每個(gè)海外代理商開(kāi)店7.68家，合作緊密度和集中度明顯高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

TOP TOY離泡泡瑪特越來(lái)越遠(yuǎn)

作為對(duì)標(biāo)泡泡瑪特的業(yè)態(tài)，名創(chuàng)優(yōu)品于2020年底啟動(dòng)TOP TOY，擴(kuò)張模式和名創(chuàng)優(yōu)品國(guó)內(nèi)類似，采取合伙人制度。

三年時(shí)間，TOP TOY共開(kāi)設(shè)門店118家，其中109家為合伙人門店。對(duì)比泡泡瑪特，泡泡瑪特目前在國(guó)內(nèi)在線下共有零售店340家，機(jī)器人店2185家，并且線上渠道的收入占比已經(jīng)接近30%。當(dāng)然，拿名創(chuàng)優(yōu)品一個(gè)發(fā)展三年的副業(yè)和泡泡瑪特成立13年的主業(yè)相比略顯不公平，一定程度上，泡泡瑪特近些年的異軍突起也是幫助名創(chuàng)優(yōu)品找了新的增長(zhǎng)品類。

TOP TOY 2021財(cái)年、2022財(cái)年、2023財(cái)年的平均單店年銷售額分別為523.03萬(wàn)元、798.77萬(wàn)元和563.72萬(wàn)元，若忽略直營(yíng)店影響，名創(chuàng)優(yōu)品從中抽取了595.4萬(wàn)元、687.58萬(wàn)元和496.萬(wàn)元的流水作為總部收入，合伙人剩余的毛利分別為-72.37萬(wàn)元、111.18萬(wàn)元和67.57萬(wàn)元。

因?yàn)殚T店基數(shù)不大，以及疫情影響，門店的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)波動(dòng)比較大，因此可比性并不是太強(qiáng)。不過(guò)有一個(gè)數(shù)據(jù)值得注意，今年上半年，TOP TOY門店總數(shù)沒(méi)有變化，陷入擴(kuò)張停滯，結(jié)合上半年消費(fèi)復(fù)蘇的大背景略顯蹊蹺。

可以確定的是，TOP TOY目前遠(yuǎn)不及名創(chuàng)優(yōu)品品牌來(lái)得成熟，名創(chuàng)優(yōu)品也并不是開(kāi)什么門店都能成功的，比如之前的NOME關(guān)停，以及上市公司體系外的美妝集合店WOW COLOUR也遭遇了大量閉店。

先不說(shuō)追上泡泡瑪特，TOP TOY自身商業(yè)模式還需要經(jīng)過(guò)考驗(yàn)和打磨。

結(jié)語(yǔ)

今年2月，名創(chuàng)優(yōu)品在廣州舉行了全球品牌戰(zhàn)略升級(jí)發(fā)布會(huì)，葉國(guó)富表示名創(chuàng)優(yōu)品下一個(gè)十年要升級(jí)成為一個(gè)超級(jí)品牌，實(shí)現(xiàn)從渠道品牌升級(jí)為產(chǎn)品品牌、由零售公司升級(jí)成內(nèi)容公司、將顧客升級(jí)為用戶的三個(gè)轉(zhuǎn)變。

成立的十年期間，名創(chuàng)優(yōu)品經(jīng)歷了不少爭(zhēng)議。小至產(chǎn)品質(zhì)量，大至商業(yè)模式、給加盟商借貸開(kāi)店等等，早期的名創(chuàng)優(yōu)品和葉國(guó)富確實(shí)帶有“草莽氣息”。這一點(diǎn)在和供應(yīng)商以及合伙人的合作模式中的“雙標(biāo)”里仍有體現(xiàn)。

在和供應(yīng)商的“先貨后款”合作模式里，供應(yīng)商需要承擔(dān)貨品銷售不佳而帶來(lái)的庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。而到了合伙人制度中，合伙人一次性繳納35萬(wàn)元貨品保證金，若結(jié)束合作清算時(shí)有無(wú)法處理的商品庫(kù)存，這部分價(jià)值需要從保證金的扣除。

不過(guò)目前看來(lái)，這些都已經(jīng)是小問(wèn)題。名創(chuàng)優(yōu)品也確實(shí)在實(shí)現(xiàn)從渠道品牌向產(chǎn)品品牌的升級(jí)。名創(chuàng)優(yōu)品或已經(jīng)、或即將在國(guó)內(nèi)一線城市（例如北京、上海、廣州、成都等地），和國(guó)外超大城市（例如紐約、倫敦、巴黎）等地開(kāi)設(shè)超大面積的旗艦店，加強(qiáng)品牌效應(yīng)的同時(shí)取得了非?？陀^的銷量。

而由零售公司升級(jí)成內(nèi)容公司，最快的捷徑是與知名IP合作，名創(chuàng)優(yōu)品也做出了很好的嘗試。三年內(nèi)，名創(chuàng)優(yōu)品合作的IP從17個(gè)增加至80余個(gè)，比如和迪士尼合作推出了草莓熊、三眼仔等聯(lián)名產(chǎn)品，與皮克斯動(dòng)畫(huà)IP聯(lián)名的開(kāi)心烘焙系列產(chǎn)品，推出了超100款的聯(lián)名產(chǎn)品，與芭比聯(lián)手推出以“萬(wàn)物皆可粉粉搭”為主題的系列新品等等，IP產(chǎn)品的銷售占比達(dá)到了25%。但I(xiàn)P聯(lián)名只是形式，要轉(zhuǎn)變成有內(nèi)核的內(nèi)容公司名創(chuàng)優(yōu)品還有很長(zhǎng)的路要走。

至于2017年立下的“百國(guó)千億萬(wàn)店”flag，因?yàn)橐咔榈挠绊戇€有相當(dāng)?shù)木嚯x。好的一點(diǎn)是，疫情下的困難模式反而讓名創(chuàng)優(yōu)品對(duì)于經(jīng)營(yíng)基本面和擴(kuò)張節(jié)奏的把握更加合理，這也促使資本市場(chǎng)對(duì)于名創(chuàng)優(yōu)品估值邏輯進(jìn)行了重構(gòu)，進(jìn)而帶動(dòng)了近一年股價(jià)的飆升。

總體來(lái)說(shuō)，在正常的經(jīng)營(yíng)環(huán)境下，國(guó)內(nèi)謹(jǐn)慎向好，海外星辰大海，或許可以用來(lái)總結(jié)名創(chuàng)優(yōu)品接下去的發(fā)展態(tài)勢(shì)。