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（報告出品方/作者：上海證券 彭毅 王盼）

1.1 業(yè)績回顧：高景氣持續(xù)，細分賽道龍頭持續(xù)高增長

化妝品終端消費高景氣度持續(xù)。2021年 1-10 月，中國化妝品社零累積值為 2497.50 億元，化妝品行業(yè)社會消費品零售額呈穩(wěn)健增長趨勢，同比增長率為 15.57%，高于社零總額同比增長率 11.24%。因前期高基數，大促，疊加化妝品新規(guī)實施供給減少，化妝品社零數據 2021 年 7-9 月增速有所放緩，21Q3 增速為 2.2%。

細分賽道龍頭業(yè)績依然保持較高增速。

21Q3 化妝品社零同比增速為 2.2%，華熙生物、愛美客、貝泰妮、珀萊雅、上海家化 Q3 總 營收為 48.82 億元，同比增速為 24.16%。

1.2 行情與估值回顧:21H1 股價亮眼，Q3 估值回落

截至到 2021 年 12 月 17 日，化妝品板塊年初至今累計漲幅達 21.72%同期滬深 300 累計下降-4.92%、上證綜指累計上漲 4.59%。分季度看，化妝品板塊上漲主要集中在 21H1，21Q3 板塊有所回調。

下半年以來消費板塊相對疲軟，醫(yī)美化妝品回調幅度較大。

Q3 化妝品指數下跌 14.47%，相對滬深 300 下跌 7.62%，醫(yī)療美容指數下跌 24.39%，相對滬深 300 下跌 17.54%。下半年以來醫(yī)美化妝品板塊絕大多數個股呈現負收益狀態(tài)，因受監(jiān)管合規(guī)趨嚴沖擊，醫(yī)美機構相比化妝品下跌更為明顯，化妝品板塊中個股漲跌多數與業(yè)績關系明顯，且市場對利潤率水平要求較為苛刻。

年初以來估值持續(xù)攀升，21Q3 估值有所回調。

根據 Wind 一致預測，2021E、2022E 板塊平均 PE 分別為 54X、41X。

細分板塊中，醫(yī)美上游原料龍頭愛美客、華熙生物 2021 年 PE 均在 100 倍以上，具備顯著估值溢價。

功效護膚賽道龍頭貝泰妮2021年 PE106 倍， 國貨化妝品品牌商珀萊雅、上海家化分別因明星單品、新興渠道放量，擁有較強盈利改善預期，具備一定估值溢價，2021年 PE 均在 50 倍以上。上游化妝品代工廠青松股份因成本上漲，2021PE 在 16 倍。

相較于醫(yī)美化妝品其他板塊來說，代運營公司 2021 年平均 PE 為 25 倍，整體估值性價比較高。

美妝板塊其他公司，因業(yè)務轉型升級，業(yè)績尚未釋放，仍處于市場觀望階段，整體估值依然較低。

2.1 產業(yè)鏈：上游盈利突出，中游格局分散

醫(yī)美產業(yè)鏈細分賽道多點開花，輕醫(yī)美持續(xù)火熱，多因素驅動醫(yī)美市場規(guī)模與滲透率不斷提升。

上游：醫(yī)美耗材、器械、原料生產商，從事玻尿酸、膠原蛋白、肉毒素、能量源儀器生產，如愛美客、華熙生物、四環(huán)醫(yī)藥、復銳醫(yī)療科技等，產業(yè)并購，新品獲批與上市，疊加業(yè)績不斷超預期等一系列因素驅動行業(yè)不斷發(fā)展。

中游：醫(yī)療整形服務機構，涵蓋公立醫(yī)院整形外科及皮膚科，民營醫(yī)療美容機構等。其中，民營醫(yī)美機構為中游消費主體，驅動因素主要為成熟醫(yī)美機構具有較強的綜合運營能力進行連鎖化開店與外延并購，如朗姿股份、華韓整形等。

下游：醫(yī)美垂直 APP 如新氧、悅美等，醫(yī)美綜合平臺如阿里健康、美團醫(yī)美等，及消費者，下游機構在整個醫(yī)美產業(yè)鏈中盈利能力較低。

2.2 政策：醫(yī)美監(jiān)管趨嚴，合規(guī)化龍頭集中度有望提升

政策趨嚴下，合規(guī)優(yōu)質龍頭持續(xù)受益。

2021 年 6 月以來國家衛(wèi)健委等八部門出臺一系列政策如《打擊非法醫(yī)療美容服務專項整治 工作方案》整治醫(yī)美行業(yè)亂象，嚴厲打擊上游非法制售醫(yī)療器械行為及下游非法開展醫(yī)療美容項目機構，監(jiān)管趨嚴背景下行業(yè)規(guī)范性不斷提升。

龍頭醫(yī)美機構在合規(guī)方面較為審慎，不合規(guī)的小醫(yī)美機構面臨關停整治風險，由于消費者對醫(yī)美的需求日益剛需化，頭部規(guī)范化機構龍頭市場份額與集中度不斷提升。

2.3 行業(yè)：萬億市場，方興未艾

2.3.1 長坡厚雪，賽道優(yōu)質

Z 世代、輕醫(yī)美、低線市場助力醫(yī)美行業(yè)擴容。

2020年，國內醫(yī)美全市場口徑規(guī)模超3000億元，合規(guī)市場規(guī)模約2000億元。其中，2015年醫(yī)美正規(guī)市場規(guī)模約500億元，2015-2020年CAGR+31.95%。

假設 2020-2030年醫(yī)美市場年均復合增長率達15%， 在18歲以上女性用戶中滲透率達25%，預計到2023年，合規(guī)醫(yī)美市場規(guī)模有望突破3000億元，整體市場規(guī)模預計接近4500億元。

根據艾瑞咨詢統(tǒng)計，合規(guī)醫(yī)美機構數量占比為14%，因此實際醫(yī)美市場規(guī)模遠高于預測值。

目前，醫(yī)美滲透率較低，為3.6%，相當于韓國的1/6，美國的1/5，日本的1/3。

另外，消費者對醫(yī)美的需求覆蓋呈現長周期和多樣性特點，即“從頭到腳”與“從小到老”，這也意味著相對于眼科與口腔賽道，醫(yī)美市場的容量空間更大。

醫(yī)美市場涵蓋手術類與非手術類輕醫(yī)美，2020年規(guī)模占比分別為69%、31%。手術類項目 典型的包括眼綜合、鼻綜合等手術，從業(yè)人員培訓周期長，操作難度高，能較為永久性地改變人體外觀。非手術類項目主要包括注射類、能量源類輕醫(yī)美項目。

在功效性護膚品上“升級”到輕醫(yī)美項目，如透明質酸、膠原蛋白、肉毒素等營養(yǎng)物質注射，效果較為直接，風險相比手術類較小。

2.3.2 輕醫(yī)美項目大眾化，產品類型豐富

透明質酸為最受歡迎輕醫(yī)美項目，競爭激烈，國貨不斷崛起。

玻尿酸是存在于人體內的直鏈多糖，因良好的吸水性、黏彈性而廣泛應用于醫(yī)藥、化妝品、食品等領域，玻尿酸原料的核心技術主要包括微生物發(fā)酵和交聯技術。

玻尿酸在醫(yī)美領域中主要應用于塑形和填充，2020 年新氧平臺線上成交“非手術類”項目按成交金額排名前三的項目分別為肉毒素、透明質酸填充以及水光針（以透明質酸為主要成分的皮膚保護劑），總占比超過 50%。

2020年，全球透明質酸填充劑合規(guī)市場終端規(guī)模約166億元，預計2026年市場規(guī)模約超300 億元。

因國際品牌產品技術成熟， 與渠道終端較早期建立聯系，國內醫(yī)美類透明質酸終端產品市場以美國 Allergan、韓國 LG Life/Humedix、瑞典 Q-Med 等國外企業(yè)的進口產品為主流，按銷售額統(tǒng)計，2017-2019年國外品牌分別占據了共計72.6%/70.3%/68%的市場份額。

2019年，本土前 3 大透明質酸填充劑企業(yè)按銷量統(tǒng)計分別為愛美客、華熙生物、昊海生科，愛美客以14%市占率位居全體第四、國貨第一，華熙生物市占率也升至 8.1%。

肉毒素為機構獲客導流產品，復購率高。

在醫(yī)美領域中主要用于除皺、瘦臉等，還可與其他醫(yī)美項目結合使用進行聯合治療。肉毒素單次注射價格相比其他醫(yī)美項目較低，使用頻次較高。市場獲批產品不斷增加，滲透率提升空間較大，市場規(guī)?？捎^。

2020年，國內肉毒素市場規(guī)模約為40億元，2016-2020年CAGR 達27%,預計到2030年市場規(guī)模預計將達到300億元。肉毒素技術壁壘高，審核周期長，國內競爭者主要是衡力（蘭州生物）、保妥適（艾爾建）、樂提葆（四環(huán)醫(yī)藥代理）、吉適（高德美）。

膠原蛋白具有支撐、修復、保濕、美白等多重功效，行業(yè)集中度低，為高潛力細分賽道。

膠原蛋白是人體含量最高的功能性蛋白，90%分布在皮膚與骨頭。

膠原蛋白應用場景十分豐富，終端應用涉及醫(yī)療器械、美容護膚和功能性食品等領域。

根據 Grand View Research 數據，2019年中國膠原蛋白市場規(guī)模約 10 億美元，占全球市場 6.4%，2016-2019 年 CAGR +7.8%。

2019年全球膠原蛋白市 場規(guī)模約 154 億美元，2016-2019 年 CAGR 6.7%，中國膠原蛋白市場增速高于全球 1.1%。

國外公司以食品用和醫(yī)用膠原蛋白起步，原料以動物源為主；當前我國重組技術領先于世界水平，巨子生物、錦波生物、創(chuàng)銘醫(yī)療等為國內領先的擁有重組技術的膠原蛋白生產商。

能量源醫(yī)美日常需求頻次高，研發(fā)壁壘較高，行業(yè)加速整合中。

能量源醫(yī)美即光電醫(yī)美，是普通護膚品和功效型護膚品的互補類項目，應用激光、射頻、超聲等能量實現嫩膚、抗衰、脫毛及皮膚緊致塑型等功效，屬于輕醫(yī)美范疇。

光電類醫(yī)美項目創(chuàng)傷較小，相比手術類項目來說門檻較為簡單，屬于科技醫(yī)療美容和生活醫(yī)療美容。

2020 年國內能量源醫(yī)美項目終端市場規(guī)模達 191.73 億元，2016-2020 年 CAGR 達 23%，未來 5 年我們預計該細分賽道仍將保持在 20%以上的年均復合增速。

2.4 關鍵公司：醫(yī)美黃金賽道，瞄準萬億級市場

愛美客：醫(yī)美創(chuàng)新產品提供商，國內注射類醫(yī)美龍頭。

愛美客是我國領先的醫(yī)療美容創(chuàng)新產品提供商，公司上市及在研產品組合覆蓋醫(yī)美和健康管理市場多個高增長賽道，公司也是中國最早開展醫(yī)療美容生物醫(yī)用材料自主研發(fā)的公司，2020 年 9 月登陸 A 股創(chuàng)業(yè)板上市。目前公司擁有 7 款獲得三類醫(yī)療器械認證的產品，包括 5 款基于透明質酸的皮膚填充劑、一款童顏針和一款 PPDO 面部埋植線產品。

21Q1-Q3 公司實現營收 10.23 億元，同比+120.29%，歸母凈利潤 7.09 億元，+144.09%，盈利突出業(yè)績亮眼。

公司主要產品銷量大幅增加，營收翻倍增長，新品濡白天使收獲醫(yī)療機構、醫(yī)生與終端消費者較好口碑，預計有望為公司帶來較大業(yè)績貢獻。

公司持續(xù)打造醫(yī)美平臺型企業(yè)，規(guī)模效應逐步顯現。

公司注重研發(fā)投入，費用率保持在 9%左右。產品組合豐富且具有梯隊性，嗨體占據細分市場獨特與先發(fā)優(yōu)勢。Q4 天使針及熊貓針放量將進一步提速業(yè)績，量價齊升有望繼續(xù)維持。為提高肉毒素份額切入新藍海賽道，擬收購韓國 Huons Bio。

同時，公司注重銷售網絡鋪設，直銷為主，經銷為輔，直銷合作醫(yī)療機構超 2000 家，定價能力優(yōu)異。

華熙生物：不止于玻尿酸的全產業(yè)鏈平臺型美妝龍頭企業(yè)。

公司四輪驅動戰(zhàn)略穩(wěn)步推進，從玻尿酸原料生產商延伸至化妝品、醫(yī)美、功能性食品業(yè)務供應商，營收保持高速穩(wěn)健增長。

21Q1-Q3 公司實現營收 30.12 億元，同比+88.68%，歸母凈利潤 5.55 億元，+26.91%，因孵化新品與多元業(yè)務戰(zhàn)略推進，短期凈利潤承壓。

2021年雙 11 旗下各大品牌銷售全線靚麗，潤百顏全渠道銷售額達 3.25 億元，夸迪 5.3 億元，天貓平臺銷售額同比+500%。

魯商發(fā)展：化妝品業(yè)務增長迅猛，福瑞達引入戰(zhàn)投落地。

公司 收購福瑞達醫(yī)藥及焦點生物，焦點福瑞達是全球第二大透明質酸原料廠商，從地產切入化妝品、醫(yī)藥及玻尿酸原料業(yè)務，盡享功能護膚賽道紅利。

明星產品璦爾博士主打微生態(tài)護膚，在功能性護膚賽道上口碑表現極佳，2021Q1-Q3 實現營收 4.88 億元。頤蓮定位玻尿酸熱點護膚，2021Q1-Q3 實現營收 4.27 億元。

21Q1-Q3 公司化妝品板塊整體實現營收 9.93 億元，同比+174.6%。子公司福瑞達引入的 5 家戰(zhàn)投公司背景較為多元，有望加速公司進行運營、渠道、營銷等資源整合，助力公司打造多品類化妝品業(yè)務龍頭。

四環(huán)醫(yī)藥：卡位肉毒素賽道，醫(yī)美管線儲備豐富。

公司醫(yī)美業(yè)務始于 2014 年，與韓國 Hugel 簽署獨家代理協議，負責其肉毒素和玻尿酸產品在中國的注冊。

2020 年 10 月，Hugel 的樂提葆肉毒 素獲 NMPA 批準上市，于 2021 年 2 月正式銷售。目前國內僅有 4 個 獲批肉毒素的品牌，樂提葆肉毒素具有一定稀缺性，假設今年目標銷售 60 萬支，預計將貢獻營收 7 億元。

2021H1 實現營業(yè)收入 19.07 億元，同比+80.9%；實現凈利潤 6.11 億元，同比+307.64%。公司代理與自主研發(fā)產品同步推進，預計 Hugel 玻尿酸將于年底獲批，22 年貢獻收入。

朗姿股份：區(qū)域醫(yī)美終端連鎖龍頭，全國化布局加速推進。

公司于2016年切入醫(yī)美賽道，現已形成時尚女裝、醫(yī)療美容、綠色嬰童三大泛時尚生態(tài)圈業(yè)務。醫(yī)美終端機構區(qū)域性特征較為明顯，頭部機構加速擴張迅速占領市場份額。

國內醫(yī)美機構數量眾多，但中小型機構占比較高，格局較為分散，伴隨監(jiān)管政策措施，頭部合規(guī)醫(yī)美機構將更加集中化。

公司三大醫(yī)美品牌實行多元差異化定位，米蘭柏羽定位高端，高一生技術導向，晶膚形成輕醫(yī)美多店連鎖，內生外延不斷打開新的增長曲線。

21Q1-Q3 公司實現營收 26.51 億元，同比+32.75% %，歸母凈利潤 1.58 億元，同比+ 216%。其中，21Q1-Q3 公司醫(yī)美業(yè)務實現營收 8.2 億元，同比+37.4%，醫(yī)美業(yè)務版圖穩(wěn)健推薦，業(yè)績保持高速增長。

復銳醫(yī)療科技：能量源醫(yī)美設備龍頭，加碼全球布局。

公司作為復星集團旗下大醫(yī)美平臺，2013 年在以色列成立，2017 年在港交所上市，旗下核心子公司 Alma Lasers 成立于 1999 年，是全球能量源醫(yī)美器械核心供應商。

光電能量源醫(yī)美設備是公司主要產品，公司注重內在研發(fā)創(chuàng)新迭代能量源醫(yī)美設備產品線，同時加碼注射填充、個護及牙科新賽道，積極建立醫(yī)美健康生態(tài)平臺，并設立多個直銷子公司，廣泛布局北美、亞太、歐洲等全球市場。

21H1公司營收 1.25 億美元，同比+75%，實現歸母凈利潤 0.16 億美元，同比+198%。

時代天使：國內口腔隱形正畸龍頭，產品組合豐富。

公司深耕隱形正畸 20 年，擁有超 50 萬例的亞洲人種口腔醫(yī)學數據庫，相對隱適美更加中國本土化。公司產品組合多樣，包括時代天使標準版、冠軍版、兒童版和 COMFOS，能夠滿足不同年齡層次客戶需求。

牙科行業(yè)空間巨大，目前國內隱形正畸滲透率仍然僅有 11%，而美國市場的滲透率目前是 33%。

龍頭強者恒強，公司市占率有望持續(xù)提升，護城河壁壘有望加速穩(wěn)固。21H1 公司實現營收 8.17 億元，同比 +26.4%，歸母凈利潤 1.5 億元，同比+118.9%，受益于研發(fā)與銷售驅動，盈利質量優(yōu)質。

3.1 行業(yè)：國潮興起，景氣延續(xù)萬億賽道，厚雪長坡。

根據艾媒數據，2020 年因受疫情擾動，增速同比下降了 7%，中國化妝品市場規(guī)模達3958 億元。假設未來 10 年行業(yè)增速保持 10%增速，2030 年市場規(guī)模有望達到萬億元。

對標日本、韓國 2020 年人均化妝品消費 103、165 億美元，中國人均化妝品年消費額 45 美元，不及日本、韓國人均消費額的 1/2，中國化妝品行業(yè)仍有較大的滲透空間。

國貨大眾市場競爭力強，高端市場海外品牌壟斷。

2020年，中國化妝品市場中，市占率TOP10公司占據42.9%市場份額。

2016-2020 年，海外品牌在中國高端護膚市場中占據主導地位，始終保持 30%以上市場份額，而國貨品牌不到 4%。

高端市場受制于品牌和研發(fā)技術影響，國貨產品在大眾市場因性價比較高，競爭優(yōu)勢較為明顯。2020 年，本土品牌在大眾護膚市場中 CR10 市占率達 11.8%。

渠道驅動到產品、品牌驅動，功效護膚品、彩妝賽道增速較快。

國貨化妝品賽道成長初期，渠道和營銷成為企業(yè)快速提升市占率關鍵，伴隨消費升級，消費意識覺醒與成分黨興起，化妝品企業(yè)關注焦點從營銷渠道驅動轉為產品及品牌驅動。疊加線上互聯網渠道興起，精細化運營也成為品牌競爭關鍵。

化妝品產業(yè)鏈包括原材料生產商、代工廠、品牌商、線上代運營和平臺商、線下渠道及營銷渠道等關鍵環(huán)節(jié)。

原料商多為化工企業(yè)，供給化妝品生產基礎原料及包材，如巴斯夫、亞仕蘭等，毛利率在20%左右。

其中，華熙生物以玻尿酸為原材料，毛利率在80%左右。代工廠包括OEM（僅生產）、ODM（研發(fā)及生產）與OBM（建立自主品牌），環(huán)節(jié)屬性為制造業(yè)，毛利率在13%-28%。

品牌商在產業(yè)鏈中掌握產業(yè)定價權，處于產業(yè)鏈主導地位，如千億至萬億級大市值公司歐萊雅、雅詩蘭黛等，國貨化妝品品牌商貝泰妮、上海家化、珀萊雅等毛利率在60%-80%之間。

代運營商如壹網壹創(chuàng)等為香化企業(yè)提供全方位線上服務，毛利率在35%-50%。

3.2 趨勢：淘外渠道崛起，功效成必選項

流量分散化，淘系渠道增速放緩。淘系流量增長放緩，以抖音、快手、小紅書為代表社交媒體電商平臺成為流量新機會點。2021年，雙 11 期間，天貓銷售額達5403億元，同比增速8.5%。京東平臺銷售額達3491億元，同比增速28.6%。

星圖數據顯示，雙11期間點淘、抖音和快手等直播電商平臺銷售額為738億元。品牌直播成為銷售增長重要驅動力，雙十一期間淘寶直播間 43 個商家直播間銷售額超億元。

功效 IP 成國貨化妝品突圍必選項?；瘖y品行業(yè)政策推動產業(yè)

趨向高質量方向發(fā)展，功效性賽道備受資本青睞，行業(yè)需求拐點顯現，從保證產品安全轉變?yōu)橛行А?020 年，功能性護膚品市場規(guī)模達 810 億元，占整個行業(yè)比重為 15.58%，同比增長 9.46%（全球同比增長 6.11%）。

縱觀整個化妝品市場，近 5 年功效概念成為重要推動力，預計 2024 年功能性護膚品賽道規(guī)模有望突破千億元。2021年雙 11 國貨銷售額同比增速 78.90%，遠超國際品牌 26.79%的增幅。國貨功能性護膚品表現亮眼，線下渠道成為功能性護膚品牌的新增發(fā)力點。

3.3 核心標的：品牌分化，龍頭恒強

貝泰妮：聚焦功效護膚賽道，多維度構建品牌壁壘。

公司成立于2010年，精研敏感肌護理。貝泰妮在國貨美妝領域具有產品、渠道、營銷、公司治理等多維度優(yōu)勢，2021年 3 月公司上市成為國貨功效化妝品龍頭。

公司進入高速增長階段，2017-2020年公司營收CAGR達49.97%，利潤CAGR為52.37%。

2021年前三季度，公司實現營收21.13億元，同比+47.11%；實現歸母凈利潤3.55億元，同比+65.03%。2020年，公司以21.6%的市占率位居功效護膚品行業(yè)第一。2018-2020年，公司旗下薇諾娜品牌連續(xù) 3 年位列天貓雙 11 美妝護膚前 10 名。

薇諾娜品牌產品多線延伸，加速拓展嬰童和院線專業(yè)市場。

2021年雙 11 預售首日“薇諾娜”突破 7 億元，超過去年雙 11 全區(qū)間段，明星單品特護霜銷售破 2 億元，凍干面膜全網斷貨，未來也將在抗衰等領域推出新品牌。

品牌矩陣協同發(fā)展，子品牌薇諾娜 baby 專注嬰幼兒護膚，產品經過臨床試驗并擁有專家背書。

穩(wěn)步推進全渠道布局，注重拓展新興渠道，入駐屈臣氏，開設線下體驗中心。

21H1線上渠道營收 11 億元，同比+41.2%，占比78.5%。線上自建平臺營業(yè)收入同比+37%，淘系以外的第三方平臺如抖音等同比+60%，線下同比+92.73%。同時，公司加大私域流量布局，實現降本增效，提高用戶對品牌的粘性。

珀萊雅：大單品戰(zhàn)略持續(xù)推進，新品牌價值凸顯。

公司深耕國貨化妝品賽道 17 年，擁有珀萊雅、彩棠、悅芙媞等 10 多個品牌矩陣。大單品策略成效顯著，紅寶石、雙抗系列勢頭較好，彩妝品牌彩棠進展順利，高端品牌陸續(xù)推出拓展用戶群體，產品、渠道、品牌趨勢向好。

21Q1-Q3公司營收30.12億元，同比+31.48%，歸母凈利潤3.64億元，同比+27.82%，盈利與成長能力穩(wěn)健。21Q1-Q3線上營收同比+74.25%，占比81.85%，天貓、抖音為主的直營電商貢獻主要收入增量。

上海家化：百年家化龍頭，品牌陣容全面。

公司重視研發(fā)創(chuàng)新，123 經營方針穩(wěn)步推進，積極進行佰草集煥新，精簡長尾SKU，渠道端繼續(xù)提效，改革優(yōu)化效果顯現。

21Q1-Q3公司營收 58.3 億元，同比+8.7%，歸母凈利潤 4.2 億元，同比+34.7%。

公司持續(xù)優(yōu)化線上渠道業(yè)務，構建天貓與抖音閉環(huán)雙平臺，21Q3電商渠道營收同比+45%。

加碼數字化營銷，私域運營效果顯著，粉絲多達 25 萬人，社群超800個。同時，公司加大線下零售轉型，線下營收占比超10%，同比+100%。

青松股份：國內規(guī)模最大的綜合性化妝品代工企業(yè)，產能、研發(fā)和客戶資源優(yōu)勢凸顯。

21Q1-Q3公司營收26.65億元，同比-3.21%，歸母凈利潤 1.19 億元，同比-66.85%。其中21Q3營收 7.54 億元，同比-21.29%，凈利潤-0.62億元，同比-147%，Q3虧損主要系深加工板塊原材料價格上漲，未能及時傳導到下游導致凈利潤下滑，疊加三季度化妝品板塊訂單下滑較多，成本上漲，整體利潤承壓。

但行業(yè)層面，化妝品新規(guī)功效測評將于2022年 1 月 1 日開始強制實施，新規(guī)進入倒計時，上游優(yōu)質代工廠加速集中，利好頭部代工廠。

壹網壹創(chuàng)：電商服務商龍頭，加速全域布局。

公司依托傳統(tǒng) TP 品牌服務經驗，進行全域電商渠道布局,增品牌、擴品類、拓渠道效果顯現，淘外平臺增速放量,2021Q1-Q3，淘外 GMV 同比增速 +210.93%。

21Q1-Q3公司實現營收 7.29 億元，-11.56%，歸母凈利潤 2.04 億元，+24.24%，營收下降主因受大客戶百雀羚旗艦店合作方式調整干擾。

受益泡泡瑪特等新品類快速增長，公司新增食品潮玩等新消費品業(yè)務 Q3GMV 同比+75.38%。

我們認為 2022 年醫(yī)美化妝品行業(yè)依然保持高景氣趨勢，三條行業(yè)主線：

1）具備前瞻性產品布局的醫(yī)美龍頭企業(yè)愛美客；

2）高成長功效護膚賽道，看好聚焦功效護膚賽道，多維度構建品牌壁壘的功能性護膚龍頭企業(yè)貝泰妮、華熙生物、魯商發(fā)展，以及受益于化妝品新規(guī)、高增長終端需求拉動和原材料成本改善的化妝品代工企業(yè)青松股份與水嘉亨家化；

3）具備品牌優(yōu)勢、發(fā)力新興抖快渠道的國貨化妝品品牌商珀萊雅、上海家化，及頭部品牌 代運營商壹網壹創(chuàng)。

（1）行業(yè)競爭加劇。

國際國內品牌進入者較多，行業(yè)競爭加劇；

（2）消費需求不及預期。

若2022年宏觀經濟面臨下行趨勢，消費者購買力也將下降，需求將受到較大影響，美妝行業(yè)盈利能力將面臨下行風險；

（3）疫情反復導致消費意愿被抑制。

若疫情持續(xù)反復，將對消費者消費意愿產生影響，對醫(yī)美及化妝品行業(yè)沖擊顯著；

（4）法律訴訟風險。

由于廣告投放審查不當、醫(yī)療事故等問題產生的消費者糾紛。

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