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咨詢?nèi)绾纬蔀榇河鹱髡哒?qǐng)聯(lián)系：鳥哥筆記小羽毛（ngbjxym）
距離7月13日完成港交所“雙重上市”不足半個(gè)月，名創(chuàng)優(yōu)品（以下簡(jiǎn)稱名創(chuàng)）就收到了一份來自于國(guó)際空頭機(jī)構(gòu)Blue Orca Capita（以下簡(jiǎn)稱藍(lán)鯨資本）的做空?qǐng)?bào)告。30頁(yè)的報(bào)告，直指名創(chuàng)“三宗罪”——
1.名創(chuàng)對(duì)股東宣稱的“輕資產(chǎn)”模式名不副實(shí)，超600家加盟店法人均為公司高管或關(guān)聯(lián)方。同時(shí)其指出，名創(chuàng)品牌加盟的吸引力在走弱；
2.名創(chuàng)門店規(guī)模增速放緩，單店?duì)I收能力下滑；
3.名創(chuàng)通過與控股股東（創(chuàng)始人葉國(guó)富）成立境外合資公司，或存在將公司資產(chǎn)輸送給創(chuàng)始人的嫌疑。
做空?qǐng)?bào)告發(fā)布當(dāng)晚（北京時(shí)間7月26日），名創(chuàng)美股（股票代碼：MNSO）股價(jià)收盤跌幅接近15%，盤后市值19.41億美元，折合約131.23億元人民幣。對(duì)比2021年第四季度業(yè)績(jī)公布后30.58億美元的市值，不到5個(gè)月時(shí)間，名創(chuàng)市值已蒸發(fā)超三分之一。
收到做空?qǐng)?bào)告次日，港股開盤前，名創(chuàng)于港交所發(fā)布公告，稱藍(lán)鯨資本的做空?qǐng)?bào)告毫無依據(jù)，并且關(guān)于公司提出的結(jié)論與詮釋包含誤導(dǎo)性，公司將適時(shí)做出進(jìn)一步披露。但這并沒能阻止投資人聞風(fēng)而逃，7月27日收盤，名創(chuàng)港股股價(jià)跌近11%。
藍(lán)鯨資本不是第一次做空中國(guó)公司，其官網(wǎng)披露的做空?qǐng)?bào)告中，即包括飛鶴、拼多多、安踏、新氧等。創(chuàng)始人Soren Aandahl曾表示在對(duì)近30家公司的做空中，僅4家股價(jià)回升至做空前水平，其不俗的“戰(zhàn)績(jī)”，也被媒體戲稱為“殺人鯨”。不過，在和中國(guó)公司的對(duì)弈中，藍(lán)鯨似乎并沒有嘗到太多甜頭，尤以對(duì)安踏的做空最為失敗。
2019年5月31日，藍(lán)鯨資本質(zhì)疑安踏財(cái)務(wù)造假，虛報(bào)子品牌斐樂坪效等數(shù)據(jù)。次日，安踏即披露關(guān)聯(lián)人士以49.11港元現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)新股份，占總股本的0.59%，較認(rèn)購(gòu)前最后一個(gè)交易日收盤價(jià)49.70港元折價(jià)約1.19%，認(rèn)購(gòu)款總計(jì)7.78億港元。關(guān)聯(lián)人士認(rèn)購(gòu)公司新股或增持，無疑是對(duì)做空最有力的回?fù)糁?，同時(shí)安踏積極地為自己辯護(hù)，并提供大量數(shù)據(jù)，最終市場(chǎng)并沒有被藍(lán)鯨資本說服。
這一次，藍(lán)鯨“咬”上了名創(chuàng)，它將如何應(yīng)對(duì)？
逐一拆解藍(lán)鯨資本對(duì)名創(chuàng)的做空?qǐng)?bào)告，首先是對(duì)“輕資產(chǎn)”加盟模式的質(zhì)疑。名創(chuàng)官網(wǎng)對(duì)“投資加盟”政策及費(fèi)用有詳細(xì)介紹，這其中包括：特許商標(biāo)使用金2.98萬元/年（市級(jí)店鋪）、1.98萬元/年（縣級(jí)店鋪）；一次性收取的貨品保證金35萬元（市級(jí)店鋪）、25萬元（縣級(jí)店鋪）；以及由公司提供的裝修服務(wù)的費(fèi)用，目前為預(yù)收2800元/平方米，同時(shí)繳納5萬元的LCD屏幕、貨架、配件等硬件成本。
記者通過聯(lián)系名創(chuàng)招商人士了解到，繳納貨品保證金后，后續(xù)店鋪的貨品將由名創(chuàng)免費(fèi)供應(yīng)，加盟商能從每天的營(yíng)業(yè)額中分得38%（食品為33%）收入。但與此同時(shí)，店鋪?zhàn)饨稹⑷斯?、電費(fèi)、工商及稅收等雜費(fèi)，均由加盟商自理。
除了貨品成本，其余經(jīng)營(yíng)的事項(xiàng)，甚至包括門店員工的招聘（工資由加盟商支付），都將由名創(chuàng)全權(quán)負(fù)責(zé)。這種“全托管”式的加盟合作，讓名創(chuàng)一方面享有充分的經(jīng)營(yíng)主動(dòng)性，同時(shí)避免了地租、人力等成本，實(shí)現(xiàn)快速拓店。
尤其當(dāng)下疫情反復(fù)，這一“輕資產(chǎn)”模式，也被認(rèn)為是名創(chuàng)近年來仍能保持穩(wěn)定營(yíng)收的核心原因。但在做空?qǐng)?bào)告中，藍(lán)鯨資本稱有至少超650家門店，為名創(chuàng)優(yōu)品高管或關(guān)聯(lián)人士所開設(shè)，其中包括海外業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人黃錚，執(zhí)行董事兼執(zhí)行副總裁李敏信。以及未直接參與名創(chuàng)管理的兩位“葉氏”。
記者發(fā)現(xiàn)絕大部分由管理層或關(guān)聯(lián)人士注冊(cè)的企業(yè)，目前已處于“注銷”狀態(tài)。而藍(lán)鯨資本認(rèn)為，這些由管理層或關(guān)聯(lián)人士注冊(cè)經(jīng)營(yíng)的名創(chuàng)門店，實(shí)際上會(huì)將經(jīng)營(yíng)成本轉(zhuǎn)嫁給名創(chuàng)，有悖于名創(chuàng)對(duì)外宣稱的“輕資產(chǎn)”。
與此同時(shí)，藍(lán)鯨資本解釋根據(jù)《聯(lián)商網(wǎng)》在2017年的報(bào)道，當(dāng)時(shí)的名創(chuàng)品牌總監(jiān)表示名創(chuàng)在一線城市的門店幾乎都是直營(yíng)模式。2019年，《第一財(cái)經(jīng)》經(jīng)名創(chuàng)內(nèi)部人士了解，稱名創(chuàng)門店直營(yíng)和加盟的比例約為4:6。
這些，都與名創(chuàng)近年來財(cái)報(bào)披露的數(shù)據(jù)有所矛盾。據(jù)名創(chuàng)截至2022年3月31日的最新季報(bào)顯示，其國(guó)內(nèi)3197家門店中，直營(yíng)店僅為11家。
直營(yíng)門店未必不能通過轉(zhuǎn)讓的形式改造為加盟店，但名創(chuàng)確實(shí)需要對(duì)相關(guān)門店的轉(zhuǎn)型、改造數(shù)據(jù)進(jìn)行披露。以及，或許也需要為品牌總監(jiān)曾經(jīng)對(duì)媒體做出的表達(dá)—關(guān)于一線城市直營(yíng)為主這一點(diǎn)加以解釋。
藍(lán)鯨資本對(duì)名創(chuàng)的質(zhì)疑，還在于2021年后，名創(chuàng)將其特許商標(biāo)使用金8萬元/年，以及貨品保證金75萬元/年，分別下調(diào)至5萬元/年和35萬元/年。藍(lán)鯨資本認(rèn)為這意味著名創(chuàng)品牌加盟的吸引力在下滑。
據(jù)名創(chuàng)港股招股書顯示，截至2021年12月31日的最近6個(gè)月，名創(chuàng)來自于加盟商的利潤(rùn)達(dá)到3.67億元人民幣，而其期內(nèi)總利潤(rùn)則為3.38億元。這意味著，名創(chuàng)的商品銷售事實(shí)上處于虧損狀態(tài)，加盟利潤(rùn)，才是當(dāng)下名創(chuàng)利潤(rùn)的主要支撐。
所以藍(lán)鯨資本質(zhì)疑名創(chuàng)持續(xù)下調(diào)加盟門檻，將對(duì)盈利依賴加盟的主營(yíng)業(yè)務(wù)造成沖擊，未嘗沒有道理。不過考慮到疫情下經(jīng)營(yíng)的不確定性，尤其是中小企業(yè)主缺乏抗風(fēng)險(xiǎn)能力，投資意愿有所減弱等實(shí)際情況，品牌方主動(dòng)下調(diào)加盟門檻，未必一定是品牌吸引力下滑的表現(xiàn)。
藍(lán)鯨資本對(duì)名創(chuàng)的第二重質(zhì)疑，在于“名創(chuàng)單店?duì)I收能力下滑”。
名創(chuàng)截至2022年3月31日的這一季度，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.4億元人民幣，同比增長(zhǎng)5%。其中中國(guó)市場(chǎng)貢獻(xiàn)18.2億元人民幣，海外市場(chǎng)同比增長(zhǎng)17%，達(dá)到5.2億元人民幣。電子商務(wù)渠道收入1.26億元，新業(yè)務(wù)TOP TOY收入1.11億元。
名創(chuàng)在財(cái)報(bào)后電話會(huì)上透露，估計(jì)其國(guó)內(nèi)在營(yíng)業(yè)門店數(shù)量，在1月至3月同比分別下降約2%、14%和34%?？紤]到全球疫情的持續(xù)影響，名創(chuàng)的經(jīng)營(yíng)其實(shí)頗有韌性。但藍(lán)鯨資本認(rèn)為，對(duì)比名創(chuàng)曾在官網(wǎng)披露的2018年高達(dá)170億元的營(yíng)收峰值，近年來名創(chuàng)經(jīng)營(yíng)的頹勢(shì)明顯。
名創(chuàng)于2020年10月于美股上市，當(dāng)時(shí)的上市招股書中，僅披露至2019年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。顯示當(dāng)年?duì)I收為93.94億元，對(duì)比2021財(cái)年的90.71億元收入，考慮到兩年時(shí)間里，名創(chuàng)全球門店規(guī)模從3725家拓展到4749家（截至當(dāng)年6月30日），名創(chuàng)的單店?duì)I收數(shù)據(jù)，確有下滑。但鑒于疫情下經(jīng)營(yíng)的不穩(wěn)定，這也并非就代表品牌步入了頹勢(shì)。
「電商在線」曾判斷，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中，名創(chuàng)的電商渠道如今已能提供一定的經(jīng)營(yíng)確定性。而潮玩新業(yè)務(wù)TOP TOY相對(duì)更高的毛利率，借助國(guó)內(nèi)消費(fèi)群體的迭代，也有不錯(cuò)的想象空間。
當(dāng)然，公允地講，最新季報(bào)數(shù)據(jù)及電話會(huì)上對(duì)二季度的經(jīng)營(yíng)結(jié)果預(yù)計(jì)，名創(chuàng)的表現(xiàn)并不樂觀。首先一季度調(diào)整后凈利潤(rùn)僅為1.11億元人民幣，而去年同期為1.49億元人民幣，環(huán)比上季度的2.05億元人民幣，下滑更是明顯。
經(jīng)調(diào)整后，名創(chuàng)2022年一季度凈利潤(rùn)率為4.7%，而2021年同期為6.7%，上一季度為7.4%。考慮到疫情影響更為嚴(yán)重的2022年的4月和5月，投資人并不能期待名創(chuàng)的業(yè)績(jī)能迎來“V型反轉(zhuǎn)”，名創(chuàng)預(yù)計(jì)截至6月30日的二季度收入在21—24億元之間，環(huán)比大概率會(huì)下滑。
同時(shí)，在營(yíng)收增速不力的情況下，名創(chuàng)的銷售和分銷費(fèi)用仍在加重，剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后達(dá)到人民幣3.515億元，同比增長(zhǎng)27.8%。名創(chuàng)稱主要原因在于IP產(chǎn)品相關(guān)許可費(fèi)用、廣告費(fèi)用的增加。
藍(lán)鯨資本對(duì)名創(chuàng)的第三重質(zhì)疑，或許最為致命。但現(xiàn)下來看，仍需要更扎實(shí)的證據(jù)。
名創(chuàng)的港股招股書關(guān)于“收購(gòu)”部分，有如下信息披露：
2020年8月，YGF Investment V Limited（“YGF Investment”）于英屬維爾京群島注冊(cè)成立，以通過YGF Investment在中國(guó)的附屬公司收購(gòu)中國(guó)一塊土地的土地使用權(quán)。本公司和YGF MC Limited（一家由控股股東葉先生和楊女士共同控制的公司）分別持有YGF Investment 20%和80%的股權(quán)。
2021年10月27日，我們收購(gòu)了YGF Investment的剩余80%的股權(quán)。此次收購(gòu)的目的是為了建立新總部大樓的項(xiàng)目。該交易的總對(duì)價(jià)為人民幣694.5百萬元，相當(dāng)于YGF MC Limited截至2021年8月31日的實(shí)際投資金額與第三方評(píng)估公司確認(rèn)的股權(quán)評(píng)估價(jià)值中的較低者，經(jīng)扣除YGF MC Limited于本次交易完成前應(yīng)承擔(dān)的YGF Investment的預(yù)計(jì)累計(jì)虧損。該收購(gòu)的對(duì)價(jià)乃基于雙方公平磋商后確定，且已于2021年10月29日以現(xiàn)金悉數(shù)結(jié)清。
藍(lán)鯨資本的質(zhì)疑在于，首先名創(chuàng)為何要在英屬維爾京群島成立離岸合資企業(yè)YGF Investment V Limited來購(gòu)買土地，并開發(fā)房地產(chǎn)，而不是在中國(guó)成立公司。這其中是否有避開監(jiān)管的嫌疑；其次，公開數(shù)據(jù)顯示持股80%的YGF MC Limited，為何不需要為合資公司投入任何資金？
簡(jiǎn)而言之，藍(lán)鯨資本想問的是：沒有為合資公司提供任何資金的葉國(guó)富，持有合資公司80%股份，而注入了3.56億元人民幣的名創(chuàng)，僅持有20%股份，這是否合理？與此同時(shí)，名創(chuàng)用6.94億元人民幣買了葉國(guó)富手中的80%股份，是否涉嫌利益輸送。
如何回答這一問題，對(duì)名創(chuàng)而言，或許最為重要。企業(yè)基本面的利空并不致命，合規(guī)合法，才是生死線。
中國(guó)在海外上市的企業(yè)數(shù)量超過350家，差異化的資本環(huán)境，使得中國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期面臨著“水土不服”的問題。尤其近幾年，對(duì)中概股的做空、審計(jì)風(fēng)波，接連不斷。
關(guān)于做空，公眾近年來最深刻的記憶，應(yīng)當(dāng)是兩年前渾水做空瑞幸，掀開了所謂收割美國(guó)韭菜的民族之光品牌的老底。而就在不久前，機(jī)構(gòu)“灰熊”做空蔚來，則被認(rèn)為十分不專業(yè)，最后潦草收?qǐng)觥?/span>
在很多資本市場(chǎng)，都允許做空機(jī)制存在。做空機(jī)構(gòu)通過打壓股價(jià)而獲利，不過與此同時(shí)，也給上市公司持續(xù)施加著監(jiān)管壓力，使其財(cái)務(wù)更加透明。做空機(jī)構(gòu)既是“攪屎棍”，也未嘗不是清道夫。
藍(lán)鯨資本做空名創(chuàng)，但歸根結(jié)底，仍是一面之詞。所以當(dāng)下，我們?nèi)匀豢梢云诖?，名?chuàng)會(huì)做出哪些回應(yīng)。
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4. 色情低俗信息，主要表現(xiàn)為：
1)包含自己或他人性經(jīng)驗(yàn)的細(xì)節(jié)描述或露骨的感受描述；
2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容；
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測(cè)字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢(shì)，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭(zhēng)行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺(tái)氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對(duì)帳號(hào)進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號(hào)的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊(cè)、使用帳號(hào)，或者濫用多個(gè)帳號(hào)發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺(tái)管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對(duì)本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
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