在體育的大年里，李寧似乎失去了往日的“激進(jìn)”。

作為“國(guó)潮風(fēng)”的龍頭企業(yè)，風(fēng)口過后，李寧將“隱忍”與“低調(diào)”做到了極致?；剡^頭去看走過的路，在李寧創(chuàng)業(yè)三十多年里，有過低谷也有過高光，但能夠支撐李寧公司走過至暗時(shí)刻的除了運(yùn)氣，剩下的就是對(duì)于體育產(chǎn)品的堅(jiān)持。

有人曾說過，優(yōu)秀產(chǎn)品是一家偉大公司最好的詮釋。

所以，有人曾問過李寧，何為李寧？

李寧公司的創(chuàng)始人李寧則認(rèn)真地回道，“我創(chuàng)建李寧公司的目的，就是希望是做一個(gè)專業(yè)運(yùn)動(dòng)品牌，能夠服務(wù)到中國(guó)的體育事業(yè)發(fā)展。”

理想很豐滿，資本市場(chǎng)很殘酷。

最終，對(duì)于公司未來的愿景還要交予市場(chǎng)去檢驗(yàn)。

8月中旬，李寧發(fā)布了2024年中期業(yè)績(jī)報(bào)告，財(cái)報(bào)顯示，上半年李寧實(shí)現(xiàn)營(yíng)收143.45億元，同比微增2.3%；歸母凈利潤(rùn)為19.52億元，同比下滑7.97%；公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為27.30億元。

從李寧的財(cái)報(bào)當(dāng)中，我們可以清晰地看到，李寧開始陷入“增收不增利”的怪圈。當(dāng)然，對(duì)于鞋服行業(yè)而言，增收不增利往往意味著企業(yè)即將進(jìn)入衰退期。例如曾經(jīng)的都市麗人、拉夏貝爾，都曾在規(guī)模的效應(yīng)下，快速地跌下了神壇。

8月27日，體育用品行業(yè)龍頭安踏發(fā)布了2024年上半年財(cái)報(bào)，財(cái)報(bào)顯示，上半年安踏營(yíng)收337.35億元，同比增長(zhǎng)13.8%；歸母凈利潤(rùn)為77.21億元，同比增長(zhǎng)62.6%。同日，安踏還發(fā)布了大額回購(gòu)計(jì)劃，根據(jù)公告，安踏擬動(dòng)用不超過100億港元，于公告日期起計(jì)18個(gè)月期間內(nèi)不時(shí)于公開市場(chǎng)回購(gòu)股份。

安踏還稱，將從其現(xiàn)有可用現(xiàn)金儲(chǔ)備為股份購(gòu)回計(jì)劃提供資金，而根據(jù)股份購(gòu)回計(jì)劃購(gòu)回的任何股份將予以注銷。

對(duì)比之下，高下立判。

實(shí)際上，對(duì)于業(yè)績(jī)，市場(chǎng)已經(jīng)提前反映。

根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示，今年以來，李寧跌幅已達(dá)30%，而安踏不僅沒有下跌，還微漲了0.5%。如果從最高位算起，安踏的跌幅約為60%；而李寧的跌幅則超過了85%，從最高位算起，李寧的市值蒸發(fā)超過2370億港元，約合人民幣2163億元；市值僅剩365億港元，約合人民幣333億元。

“失速”的李寧

李寧的這份財(cái)報(bào)發(fā)布之后，實(shí)際上市場(chǎng)并非給予充分的認(rèn)可。

面對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鏊俚姆啪?，李寧集團(tuán)聯(lián)席CEO錢煒在業(yè)績(jī)說明會(huì)上坦言，今年核心不以規(guī)模增長(zhǎng)為主要目標(biāo)，“穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、務(wù)實(shí)發(fā)展”是主導(dǎo)思想。

錢煒還稱，一方面從收入的角度來看，李寧將盡可能地針對(duì)不同層級(jí)市場(chǎng)，針對(duì)不同人群，以及針對(duì)不同品類的機(jī)會(huì)點(diǎn)進(jìn)行有效地布局；在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，要對(duì)收入進(jìn)行相應(yīng)的預(yù)判。

很顯然，李寧的管理層也意識(shí)到提價(jià)不能解決所有的問題，高庫(kù)存的問題也必須解決。

實(shí)際上，2018年之后，李寧借著“國(guó)潮風(fēng)”，一躍成為了國(guó)潮的代名詞，站在風(fēng)口之上，李寧快速地躋身百億營(yíng)收俱樂部，并且站穩(wěn)了腳跟。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，作為國(guó)潮風(fēng)背后最大的贏家，2018年，“中國(guó)李寧”系列服裝銷量超過550萬件，鞋品銷量超過5萬。

在這股“國(guó)潮風(fēng)”的推動(dòng)下，李寧的營(yíng)收和凈利潤(rùn)節(jié)節(jié)攀升，業(yè)績(jī)方面，2018年李寧的全年?duì)I收為105.1億元，凈利潤(rùn)為7.153億元；到了2022年，李寧的營(yíng)收已經(jīng)增長(zhǎng)至258.03億元，凈利潤(rùn)則增長(zhǎng)至40.64億。四年時(shí)間，李寧的營(yíng)收實(shí)現(xiàn)了翻倍增長(zhǎng)，而凈利潤(rùn)則翻了5倍有余，對(duì)于紡織服裝這樣的傳統(tǒng)行業(yè)，這樣的業(yè)績(jī)?cè)鏊倏胺Q奇跡。

股價(jià)方面，李寧也從2018年最低2.91港元/股的位置，一路上漲至最高106.1港元/股，短短三年時(shí)間股價(jià)暴漲超3600%，市值更是越過了2700億港元的關(guān)口。

但值得注意的是，越來越高的產(chǎn)品價(jià)格之下，消費(fèi)者的吐槽聲音也逐漸多了起來。

國(guó)潮風(fēng)之后，大眾對(duì)李寧產(chǎn)品最直觀的感受是“越來越貴”了，在不斷走高的價(jià)格之下，消費(fèi)者最終選擇了用腳投票。因此從2022年之后，李寧的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)便開始陷入停滯，到2023年更是出現(xiàn)增速下滑，到了2024年，其業(yè)績(jī)?cè)鏊僖呀?jīng)僅為2.3%。不僅如此，其凈利潤(rùn)已經(jīng)開始出現(xiàn)下滑。

從業(yè)績(jī)表現(xiàn)來看，李寧已經(jīng)“失速”，其與龍頭安踏體育的差距越拉越大。

當(dāng)然，對(duì)于李寧而言，已經(jīng)經(jīng)歷過一次大的低谷，對(duì)于市場(chǎng)的反應(yīng)，李寧也一直在造“新故事”，但是都沒能收獲之前的效果。

值得注意的是，在業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄耐瑫r(shí)，李寧的存貨也在攀升。根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，2020年至2023年，李寧的存貨從13.46億一路攀升至24.93億；2024年上半年，其存貨高達(dá)23.13億，創(chuàng)下了近年以來的新高，由此可見其庫(kù)存壓力之大。

李寧集團(tuán)聯(lián)席CEO錢煒表示：“今年上半年，雖然外部市場(chǎng)環(huán)境不斷地在變化，而且線下的流水也面臨一定的挑戰(zhàn)，但李寧集團(tuán)整體的庫(kù)存管理水平和目標(biāo)，保持在非常健康、穩(wěn)定的狀態(tài)。我們的核心思路是，不要在庫(kù)存發(fā)生問題之后去解決問題，而是在庫(kù)存有可能發(fā)生之前，就將之前的一些可能帶來庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)的原因盡快地解決掉。”

市場(chǎng)的反饋

業(yè)績(jī)“失速”帶來的問題，顯而易見。

最直觀的反應(yīng)就是股價(jià)的下跌。

當(dāng)然，股價(jià)的漲跌受到多方面的影響，但是在港股這樣成熟的市場(chǎng)之下，業(yè)績(jī)是市場(chǎng)評(píng)判一家公司最核心的因素。

為了提振股價(jià)，李寧也想了很多辦法。例如為了打破增長(zhǎng)困境，李寧提高了營(yíng)銷支出。

根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，2024年上半年李寧的廣告及市場(chǎng)推廣開支同比增長(zhǎng)了19.8%，達(dá)到了12.49億元，占到了總營(yíng)收8.7%。但從上半年的營(yíng)收增速來看，提高廣告支出似乎并未達(dá)到理想的效果。

其財(cái)報(bào)發(fā)布之后，多家券商調(diào)低李寧目標(biāo)價(jià)。

招商證券發(fā)布研報(bào)稱，李寧相對(duì)穩(wěn)健的下半年展望與該行及市場(chǎng)的預(yù)期一致，相信是主因管理層的謹(jǐn)慎和積極的風(fēng)險(xiǎn)控制等，包括庫(kù)存水平低于4個(gè)月處于健康水平；渠道優(yōu)化帶來線上貢獻(xiàn)提升，利潤(rùn)率改善；以及跑步鞋占比增長(zhǎng)，推動(dòng)整體零售銷售額顯著增長(zhǎng)。

招商證券指出，考慮股價(jià)目前為近10年低位，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)變得更佳，維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)由25.6港元降至20港元。

中金發(fā)布研報(bào)稱，李寧上半年盈利按年跌8%，但仍然高于預(yù)期，受惠于毛利率上升以及有效的成本控制，公司上半年派息比率為50%，高于去年同期的45%。因此，中金維持李寧今明兩年每股盈利預(yù)測(cè)大致不變，分別為1.25及1.43元人民幣，維持其“跑贏行業(yè)”評(píng)級(jí)。不過由于行業(yè)平均估值下降，因此將李寧的目標(biāo)價(jià)下調(diào)34%至16.79港元。

華興證券發(fā)布研報(bào)稱，考慮近期行業(yè)估值承壓且李寧長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景暫不明朗，給予李寧14倍2025年P(guān)/E（此前17倍），下調(diào)目標(biāo)價(jià)27%至19.30港元，并且維持“買入”評(píng)級(jí)。

中信證券發(fā)布研報(bào)稱，我們預(yù)計(jì)，在下半年整體營(yíng)收增長(zhǎng)承壓的背景下，公司有望通過嚴(yán)格的折扣管控和費(fèi)用優(yōu)化的幫助下完成全年利潤(rùn)率指引。長(zhǎng)期來看，公司持續(xù)保持在產(chǎn)品創(chuàng)新和迭代的核心優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品力處在行業(yè)第一梯隊(duì)，有望幫助李寧從中長(zhǎng)期維度穿越宏觀和行業(yè)周期。我們覺得當(dāng)下估值對(duì)長(zhǎng)線資金來講進(jìn)入逐漸配置區(qū)間。參考Nike與公司歷史估值水平，給予公司2024年15倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)19港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。