1964年，資本資產(chǎn)定價(jià)模型奠基者威廉·夏普發(fā)布了一篇論文，將金融資產(chǎn)的收益拆分為兩部分，隨市場(chǎng)一起波動(dòng)的貝塔收益，以及不和市場(chǎng)一起波動(dòng)的阿爾法收益。

從此之后，投資者尋找具有確定性的“阿爾法”，跑贏大盤(pán)獲取超額回報(bào)，成為了一種固定的投資理念。

美東時(shí)間5月16日，兩條信息的碰撞引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。先是摩根大通集體上調(diào)多只中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)股評(píng)級(jí)，隨后，被它上調(diào)評(píng)級(jí)至超配的達(dá)達(dá)集團(tuán)，公布了截至2022年3月31日的第一季度業(yè)績(jī)。在盈利能力改善、營(yíng)收增長(zhǎng)的基調(diào)下，其股價(jià)至盤(pán)后總共大漲近8%。

看似是利好的偶然“邂逅”，背后或許為投資者帶來(lái)了尋找阿爾法的啟示。

經(jīng)營(yíng)韌性浮現(xiàn)，支撐業(yè)績(jī)兌現(xiàn)

今年一季度對(duì)零售相關(guān)行業(yè)而言，并非一帆風(fēng)順。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局于5月16日發(fā)布數(shù)據(jù)，2022年1-4月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額下降0.2%，消費(fèi)有著一定的宏觀壓力。但從細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)看，下滑主要是由于餐飲業(yè)等線(xiàn)下服務(wù)消費(fèi)受制，基本生活類(lèi)商品和網(wǎng)上零售則保持較好增勢(shì)。

雖然短期下行壓力加大，但高質(zhì)量發(fā)展趨勢(shì)未變，彈性將在社會(huì)形勢(shì)轉(zhuǎn)好中陸續(xù)釋放。

同時(shí)從達(dá)達(dá)集團(tuán)的業(yè)績(jī)中也能體現(xiàn)這一點(diǎn)。2022年第一季度，達(dá)達(dá)集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20億元，可比口徑下同比增長(zhǎng)74%，凈利潤(rùn)率在可比口徑下較去年同期實(shí)現(xiàn)約30個(gè)百分點(diǎn)的優(yōu)化。

在大背景下，這樣的成績(jī)單一定程度上詮釋了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的“韌性”。

而從側(cè)面看，達(dá)達(dá)集團(tuán)所處的即時(shí)零售賽道依然是一片藍(lán)海，大量零售商和品牌商缺乏數(shù)字化能力，消費(fèi)者對(duì)即時(shí)送達(dá)的需求卻繼續(xù)爆發(fā)。根據(jù)西南證券測(cè)算，即時(shí)配送訂單量在未來(lái)三年的CAGR為27.4%，2025年目標(biāo)市場(chǎng)數(shù)據(jù)高達(dá)930.7億單。其中更核心的商超到家，2019-2023年復(fù)合增速將達(dá)到69.5%。

高質(zhì)量穩(wěn)健發(fā)展的基調(diào)不是憑空得來(lái)的，投資就是在充滿(mǎn)不確定性的市場(chǎng)中尋找確定性。資本市場(chǎng)需要即時(shí)零售這樣的核心賽道，這也給了達(dá)達(dá)集團(tuán)更高的預(yù)期。

就外部驅(qū)動(dòng)力而言，消費(fèi)者購(gòu)物習(xí)慣向線(xiàn)上遷移具有確定性。艾瑞咨詢(xún)、中泰證券等機(jī)構(gòu)均認(rèn)為，本地零售O2O在本地零售中的滲透率將高速增長(zhǎng)。其中，商超是重要品類(lèi)，2020-2024年，本地零售商超O2O市場(chǎng)規(guī)模年復(fù)合增長(zhǎng)率（CAGR）將達(dá)到62%。

這促使線(xiàn)上線(xiàn)下融合發(fā)展的全渠道模式，成為零售業(yè)的必然。同城零售“到家服務(wù)”成為不少消費(fèi)者采購(gòu)生活物資首選，為零售商、品牌商線(xiàn)上留存、復(fù)購(gòu)提供了天然場(chǎng)景。

此外，4月25日，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步釋放消費(fèi)潛力促進(jìn)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)的意見(jiàn)》，在政策層面明確提出，充分發(fā)揮適應(yīng)防疫需要的新型消費(fèi)優(yōu)勢(shì)，加快線(xiàn)上線(xiàn)下消費(fèi)有機(jī)融合，既提升居民消費(fèi)便利度，又助力數(shù)字經(jīng)濟(jì)大眾化發(fā)展。

外部利好持續(xù)釋放，微距電商迎來(lái)高光時(shí)刻。不僅外部助力提速，內(nèi)部驅(qū)動(dòng)亦然。

達(dá)達(dá)集團(tuán)20億營(yíng)收中，達(dá)達(dá)快送營(yíng)收6億元，京東到家營(yíng)收14億元，“零售+物流”雙輪驅(qū)動(dòng)模式穩(wěn)扎穩(wěn)打。數(shù)字化技術(shù)和賦能手段被商家廣泛接受，商家用行動(dòng)表達(dá)認(rèn)可。艾瑞咨詢(xún)數(shù)據(jù)顯示，2021年，京東到家平臺(tái)在商超O2O行業(yè)的市場(chǎng)份額提升至27%，排名第一，達(dá)達(dá)集團(tuán)繼續(xù)與KA商戶(hù)攜手并進(jìn)。

這些成績(jī)，不只是公司策略效果的顯現(xiàn)，更是經(jīng)濟(jì)活力的脈搏在跳動(dòng)。

數(shù)字化賦能實(shí)體經(jīng)濟(jì)，激發(fā)社會(huì)活力

一季度，年貨節(jié)、3·8大促等活動(dòng)讓用戶(hù)領(lǐng)會(huì)了即時(shí)消費(fèi)的便利，中百倉(cāng)儲(chǔ)、天虹等區(qū)域領(lǐng)先商超一季度GMV實(shí)現(xiàn)了超100%的環(huán)比漲幅。母嬰品類(lèi)中，京東到家與孩子王、樂(lè)友、愛(ài)嬰室等母嬰連鎖商戶(hù)深度合作，并與京東小時(shí)購(gòu)加深協(xié)同，母嬰門(mén)店一季度GMV同比增長(zhǎng)超8倍。

今年4月，京東到家和京東首次同時(shí)啟動(dòng)415同城購(gòu)物節(jié)，覆蓋沃爾瑪、華潤(rùn)萬(wàn)家、永輝超市、家樂(lè)福等全國(guó)1700多個(gè)縣區(qū)市超15萬(wàn)家實(shí)體門(mén)店。將線(xiàn)上流量帶給線(xiàn)下，線(xiàn)下熟客引流到線(xiàn)上，達(dá)達(dá)集團(tuán)給諸多零售品牌送來(lái)了雙向互補(bǔ)的數(shù)字化紅利。

這些不只是活動(dòng)策劃的成功，更是背后數(shù)字化技術(shù)的勝利。達(dá)達(dá)快送和京東到家兩大平臺(tái)，用海博、坤策、達(dá)達(dá)優(yōu)揀等數(shù)字化解決方案，提升實(shí)體零售企業(yè)穩(wěn)定、便捷、高效的即時(shí)消費(fèi)和履約服務(wù)，提高消費(fèi)便捷性，幫助實(shí)體零售商構(gòu)建全渠道數(shù)字化核心能力，從而激發(fā)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)活力。

截至今年3月底，海博已覆蓋超6700家連鎖零售商門(mén)店，約3000家門(mén)店來(lái)自近50家百?gòu)?qiáng)商超。坤策面向品牌商，為30多個(gè)合作品牌的線(xiàn)上庫(kù)存實(shí)現(xiàn)網(wǎng)格可視化管理。面對(duì)傳統(tǒng)零售商家的數(shù)字化難題，達(dá)達(dá)集團(tuán)給出高效解法。

自去年7月推出以來(lái)，到3月底，達(dá)達(dá)優(yōu)揀已實(shí)現(xiàn)對(duì)沃爾瑪全國(guó)門(mén)店的全量覆蓋，同時(shí)新簽約家樂(lè)福，幫助家樂(lè)福揀貨履約率提高20個(gè)百分點(diǎn)。一季度，達(dá)達(dá)快送中小商戶(hù)和個(gè)人履約單量同比增長(zhǎng)超40%，進(jìn)一步服務(wù)于小微經(jīng)濟(jì)體。

值得一提的是，在疫情期間，達(dá)達(dá)集團(tuán)的運(yùn)轉(zhuǎn)也更加具備敏銳度意識(shí)。一方面，在助力上海等地的民生物資保障上，達(dá)達(dá)集團(tuán)積極協(xié)調(diào)商超、藥店等零售商家，助力保供，并加強(qiáng)物流運(yùn)力建設(shè)，為社會(huì)分憂(yōu)解難。

另一方面，4月以來(lái)，達(dá)達(dá)快送平臺(tái)推出眾包騎士，釋放閑置人員力量，緩解志愿者壓力，為打通社區(qū)通道貢獻(xiàn)了重要力量。

在整個(gè)服務(wù)鏈條中，達(dá)達(dá)集團(tuán)對(duì)內(nèi)升級(jí)“倉(cāng)揀配”全鏈路防疫措施，保證騎手與運(yùn)力鏈條安全，對(duì)外與朝云集團(tuán)、立白集團(tuán)、京東健康等主體合作，既捐贈(zèng)物資，又開(kāi)啟線(xiàn)上咨詢(xún)服務(wù)，搭建了有效的疫情運(yùn)轉(zhuǎn)機(jī)制。

隨著社會(huì)價(jià)值得到廣泛認(rèn)可，備受關(guān)注的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)迎來(lái)積極的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。更準(zhǔn)確地說(shuō)，在加大力度扶持實(shí)體行業(yè)發(fā)展之外，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)有序的理順了發(fā)展邏輯，打開(kāi)了新局面。這對(duì)資本市場(chǎng)而言，顯然是一個(gè)好消息。

中概股邊際改善，估值修復(fù)確定性或加強(qiáng)

4月29日至5月16日，中共中央政治局、國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議、《求是》雜志刊文三方先后釋放了一致定調(diào)：促進(jìn)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，完成平臺(tái)經(jīng)濟(jì)專(zhuān)項(xiàng)整改，實(shí)施常態(tài)化監(jiān)管，加快出臺(tái)支持平臺(tái)經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康發(fā)展的具體措施。

原因在于，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展核心的地位沒(méi)有變。疫情期間，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)在資源保供、全鏈路防疫等方面做出的極大貢獻(xiàn)，反映出其所具有的優(yōu)質(zhì)管理能力。《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》中，數(shù)字經(jīng)濟(jì)平臺(tái)扶持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要性不減。面對(duì)宏觀形勢(shì)，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)的效益進(jìn)一步突出，承擔(dān)著社會(huì)勞動(dòng)力“蓄水池”的重任。

因此，常態(tài)化監(jiān)管有利于促進(jìn)企業(yè)回歸尋找創(chuàng)新原動(dòng)力，反而是加速發(fā)展的新機(jī)遇。在政策層面上，互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管可見(jiàn)度、確定性持續(xù)提升，安全邊際凸顯。達(dá)達(dá)集團(tuán)堅(jiān)持監(jiān)管規(guī)范和促進(jìn)發(fā)展兩手并重，將受益于互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)邁上新臺(tái)階，價(jià)值重估底座更加堅(jiān)實(shí)。

結(jié)合中概股回暖的趨勢(shì)看，機(jī)會(huì)正在浮現(xiàn)。

4月21日，證監(jiān)會(huì)副主席方星海對(duì)中概股會(huì)計(jì)監(jiān)管相關(guān)問(wèn)題作出回應(yīng)，稱(chēng)很有信心未來(lái)達(dá)成協(xié)議。4月29日，彭博報(bào)道中美兩國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)正就落實(shí)中概股審計(jì)底稿現(xiàn)場(chǎng)檢查等相關(guān)事宜進(jìn)行積極溝通以避免摘牌。

其后，5月4日的名單更新時(shí)，當(dāng)天阿里美股反而上漲1.03%，京東美股上漲1.62%。這說(shuō)明對(duì)于問(wèn)責(zé)法已經(jīng)不再明顯撩撥市場(chǎng)情緒，外界的焦點(diǎn)正在轉(zhuǎn)移。

過(guò)去半年，二級(jí)市場(chǎng)非常熱衷于對(duì)政策底的研判。實(shí)際上，當(dāng)中概股不確定性移除在望，政策邊際改善近在眼前，此前的超跌或營(yíng)造了投資者布局的良機(jī)。

中信建投、天風(fēng)證券等機(jī)構(gòu)均認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)基調(diào)趨穩(wěn)，將逐步修復(fù)市場(chǎng)情緒和估值。招商證券則首次覆蓋達(dá)達(dá)集團(tuán)，給予“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)，認(rèn)可達(dá)達(dá)集團(tuán)在模式、賽道潛力、技術(shù)與賦能屬性等方面的優(yōu)勢(shì)，更認(rèn)為它能將優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為業(yè)績(jī)兌現(xiàn)。

回到最開(kāi)始的話(huà)題，5月16日，摩根大通集體上調(diào)多家互聯(lián)網(wǎng)公司評(píng)級(jí)，其中就包括將達(dá)達(dá)集團(tuán)評(píng)級(jí)上調(diào)至超配。

摩根大通認(rèn)為本地服務(wù)、電子商務(wù)等領(lǐng)先行業(yè)將成為首類(lèi)跑贏大市的股票，這或許是因?yàn)樗鼈冊(cè)谝咔橄抡宫F(xiàn)了優(yōu)秀的經(jīng)營(yíng)韌性和多維度價(jià)值。該行分析師Alex Yao及其團(tuán)隊(duì)寫(xiě)道：“隨著最近的監(jiān)管公告，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)面臨的不確定性應(yīng)開(kāi)始減弱?！?/p>

目光穿越波動(dòng)，是尋找阿爾法時(shí)最難做到的事。國(guó)內(nèi)第一位與巴菲特面談的長(zhǎng)期投資專(zhuān)家楊天南曾說(shuō)：“事后都易，當(dāng)下最難?！彼袀€(gè)“二八理論”，意指投資只有20%的時(shí)間是賺錢(qián)的，剩下80%的時(shí)間是不賺錢(qián)的，關(guān)鍵在于當(dāng)20%的時(shí)刻到來(lái)時(shí)，投資者是否選對(duì)了賽道、公司，又是否在場(chǎng)。

從指數(shù)上看，中概互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)ETF-KraneShares(KWEB)已在低位震蕩兩月有余，但未見(jiàn)繼續(xù)下滑，疊加業(yè)績(jī)改善和市場(chǎng)回暖預(yù)期，足見(jiàn)中概股估值早已筑底。

彭博此前指出，隨局部疫情得到控制以及經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策逐步發(fā)力，中概股基本面預(yù)期大概率有望于22Q2筑底?；蛟S下半年，“回升”將成為市場(chǎng)期待的關(guān)鍵詞之一。