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來源 | 伯虎財(cái)經(jīng)（bohuFN）
作者 | 林恩
今年以來，餐飲行業(yè)再掀港股上市潮，小菜園、綠茶餐廳、蜜雪冰城等品牌紛紛在港上市。
近期，曾建議“月薪5000不建議吃”的巴奴毛肚火鍋，也正式向港交所遞交上市申請(qǐng)。
窄門集團(tuán)、番茄資本創(chuàng)始人、董事長卿永接受媒體采訪時(shí)提到，這一波上市潮是之前餐飲投資熱的結(jié)果。
“2021年是餐飲投資最瘋狂的階段，2022年開始高位回落。2018年—2021年投資的項(xiàng)目，大概率都到了投資基金要退出的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。完成規(guī)范化運(yùn)營、保持增長、利潤良好的公司，加上IPO承諾的時(shí)間窗口剛好臨近，企業(yè)自然會(huì)選擇上市。”
2001年，杜中兵進(jìn)入餐飲行業(yè)，在河南安陽開出第一家火鍋店。到2012年，火鍋店正式改名“巴奴毛肚火鍋”。通過毛肚這一頭牌產(chǎn)品，奠定下品牌的差異化定位。
招股書強(qiáng)調(diào)，巴奴以“毛肚+菌湯”為招牌產(chǎn)品，其與傳統(tǒng)火鍋的差異在于“食材選用、健康標(biāo)準(zhǔn)及整體用餐體驗(yàn)”。
2022年-2024年及2025年一季度，“一王一后十二大護(hù)法”（包括毛肚、野山菌湯和十二大護(hù)法）的銷售額分別占同期總銷售額的49.8%、48%、47.9%及49.6%。
招股書援引弗若斯特沙利文資料稱，按收入計(jì)算，巴奴是中國最大的品質(zhì)火鍋品牌，2024年的市占率達(dá)到3.1%。
“品質(zhì)火鍋”的定位，在巴奴的客單價(jià)上也可以窺見一二。
據(jù)弗若斯特沙利文定義，品質(zhì)火鍋這一細(xì)分市場的核心特征是客單價(jià)120元以上。
2022年-2024年，巴奴的客單價(jià)分別為147元、150元、142元。2025年一季度，其客單價(jià)有所下降，但也達(dá)到了138元。
“品質(zhì)火鍋”讓巴奴成功實(shí)現(xiàn)差異化定位，與行業(yè)老大哥“海底撈”錯(cuò)位競爭，但同時(shí)總免不了被比較。招股書披露后，“人均消費(fèi)高，賺錢能力不如海底撈”的評(píng)價(jià)緊隨巴奴。
2022年-2024年巴奴經(jīng)調(diào)整凈利潤率分別為2.9%、6.8%、8.5%，同期海底撈的凈利潤率分別是4.42%、10.84%和10.99%。
經(jīng)營體量上，巴奴也遠(yuǎn)不如海底撈。2024年海底撈的營收427.55億，是巴奴的18倍。
這在巴奴招股書上同樣有體現(xiàn)。招股書中呈現(xiàn)了2024年中國火鍋市場主要參與者的收入排名及市場份額，其中“品牌A”海底撈2024年市場份額為6.7%，而巴奴僅有0.4%，二者體量相差甚遠(yuǎn)。
“品質(zhì)火鍋”的定位下，巴奴的優(yōu)勢是什么？
招股書中表示，毛肚和野山菌湯是過去20多年中顧客持續(xù)選擇巴奴的理由，它們是巴奴最具代表性和辨識(shí)度的招牌產(chǎn)品。
而招牌產(chǎn)品背后，巴奴的底氣源自其由一體化數(shù)字系統(tǒng)支撐的供應(yīng)鏈平臺(tái)。
巴奴在招股書中提到，其建立了標(biāo)準(zhǔn)化、自動(dòng)化的中央廚房體系，是中國連鎖火鍋行業(yè)前五中唯一一家實(shí)現(xiàn)全部門店菜品均由中央廚房集中供應(yīng)的公司。
目前，巴奴共有5家中央廚房，分別位于華北、華南、華東、華中及西南，能夠滿足業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張帶來的龐大需求。同時(shí)，每家中央廚房的覆蓋半徑可達(dá)600公里，實(shí)現(xiàn)24小時(shí)新鮮配送至門店。
與此同時(shí)，巴奴以一線市場或省會(huì)城市為根據(jù)地，借助在該區(qū)域的品牌勢能，向周邊城市拓展。
例如，以河南為例，巴奴以鄭州為根據(jù)地市場，進(jìn)入省內(nèi)其他城市，未來計(jì)劃繼續(xù)加深在這些城市的滲透，積累下沉市場運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，并逐步將相關(guān)經(jīng)驗(yàn)復(fù)用于其他有潛力的下沉市場。
實(shí)際上，雖以“品質(zhì)火鍋”自稱，但巴奴已經(jīng)在加速下沉市場的布局。截至2025年6月，巴奴145家直營店中，二線及以下城市門店達(dá)114家，占比78.6%。
2025年第一季度，巴奴二線及以下城市門店經(jīng)營利潤率達(dá)24.5%，顯著高于一線城市的20.7%。
一個(gè)值得玩味的小插曲是，今年2月，杜中兵在一場直播中的言論引發(fā)爭議。“火鍋不是服務(wù)底層人民”“月薪5000就不要吃火鍋，吃些麻辣燙就好了”等言論，迅速引發(fā)網(wǎng)友關(guān)注和爭論。
這一爭議背后，也反映出品質(zhì)火鍋定位與下沉市場發(fā)展之間可能存在的矛盾。
從招股書目前給出的數(shù)據(jù)來看，巴奴未來的發(fā)展仍然令人期待，不管是門店的擴(kuò)張還是消費(fèi)者人數(shù)，都在保持穩(wěn)步增長。
招股書顯示，巴奴的直營門店網(wǎng)絡(luò)已覆蓋39個(gè)城市，門店數(shù)量達(dá)到145家，較2021年末增長74.7%。巴奴認(rèn)為，這印證了自身在品質(zhì)消費(fèi)賽道的持續(xù)擴(kuò)張能力。
持續(xù)增長的消費(fèi)者人數(shù)，或可以進(jìn)一步印證這一點(diǎn)。2022年至2024年及2025年一季度，巴奴的消費(fèi)者人數(shù)分別為980萬人、1430萬人、1680萬人及540萬人。
一級(jí)市場投資人對(duì)餐飲的估值邏輯正在發(fā)生變化。卿永坦言，“估值邏輯和5年前變化很大。”
根據(jù)卿永的說法，如今一級(jí)市場對(duì)餐飲項(xiàng)目的估值倍數(shù)大幅回調(diào)至10—15倍PE的理性區(qū)間。優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目可以獲得15倍估值，普通項(xiàng)目則降至10倍。商業(yè)模式存在缺陷的項(xiàng)目則完全無人問津。
除了要求標(biāo)的具備可持續(xù)的單店盈利模型和可驗(yàn)證的增長曲線外，投資人還會(huì)要求企業(yè)有明確的上市時(shí)間表和分紅承諾。
基于這一投資標(biāo)準(zhǔn)，卿永發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在很多機(jī)構(gòu)都不投餐飲了，符合這一標(biāo)準(zhǔn)的好項(xiàng)目很少。
但與此同時(shí)，當(dāng)下的餐飲，尤其是火鍋賽道，亟需被拉一把。
卿永提到，“我們從2017年開始做報(bào)告，每年的數(shù)據(jù)都是‘血淋淋’的。從40%到50%，不斷增長的關(guān)店率，就是餐飲產(chǎn)能過剩的一個(gè)表現(xiàn)。”
按照他的說法，“餐飲投資已進(jìn)入專業(yè)化的深水區(qū)，單純依靠資金優(yōu)勢就能獲利的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束。”
細(xì)分到火鍋賽道，這是一個(gè)高度同質(zhì)化的行業(yè)，以巴奴為例，其正受到海底撈和其他友商的激烈競爭。
赴港上市，反而成為了巴奴的一種解題思路。
此次赴港上市若能成功，對(duì)于巴奴來說不失為一次突圍機(jī)會(huì)。
一方面，在餐飲投資標(biāo)準(zhǔn)變得越來越嚴(yán)苛的當(dāng)下，巴奴側(cè)面證明了其商業(yè)模式；另一方面，在餐飲越發(fā)內(nèi)卷的當(dāng)下，上市提供了向海外擴(kuò)張、加碼供應(yīng)鏈等支持。
參考資料：
1、央廣網(wǎng)：“月薪5000不建議吃”的巴奴毛肚火鍋，要上市了
2、市值觀察：巴奴的故事不好講
3、經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：番茄資本創(chuàng)始人卿永：國內(nèi)餐飲可出手的機(jī)會(huì)不多了
4、中國企業(yè)家雜志：中餐出海，為啥有人抓住了萬億商機(jī)，有人只得到教訓(xùn)
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5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺(tái)氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對(duì)帳號(hào)進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號(hào)的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊(cè)、使用帳號(hào)，或者濫用多個(gè)帳號(hào)發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺(tái)管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對(duì)本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
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