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AI驅(qū)動(dòng)的美股牛市的長(zhǎng)度和韌性，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了所有人的預(yù)期：10月25日，納斯達(dá)克綜合指數(shù)盤中再創(chuàng)歷史新高（18690.01點(diǎn)），從而宣告了本輪牛市尚未結(jié)束。需要指出的是，創(chuàng)下新高的是納斯達(dá)克綜合指數(shù)，不是納斯達(dá)克100指數(shù)，后者的最高點(diǎn)出現(xiàn)在今年7月（20690.97點(diǎn)），不過(guò)現(xiàn)在的點(diǎn)位（20352.02點(diǎn)）距離再次突破也只有一步之遙。
我有很多朋友從這輪美股牛市當(dāng)中賺了大錢，但是他們也早就覺得這一波可能到位了。今年4月，納斯達(dá)克回調(diào)約8%，其中幾位就表示：“我們很可能已經(jīng)看到了英偉達(dá)和微軟的階段性高點(diǎn)。”今年7月，納斯達(dá)克回調(diào)約11%，他們又做出了類似的判斷。其實(shí)他們都非常喜愛英偉達(dá)、微軟和蘋果，過(guò)去幾年通過(guò)持有它們（而不是持有中概股）成功實(shí)現(xiàn)了財(cái)產(chǎn)的保值增值。出于估值和市場(chǎng)預(yù)期的角度，他們做出了“現(xiàn)在可能已經(jīng)到位了”的判斷，可是市場(chǎng)比他們想象的還要樂觀得多。
最近兩年的美股牛市有兩個(gè)鮮明的特征：第一個(gè)當(dāng)然是AI，第二個(gè)是“頭部化”。今年以來(lái)，整個(gè)美股約有一半的市值增幅，是由一小撮科技巨頭貢獻(xiàn)的；嚴(yán)格地說(shuō)，這種趨勢(shì)從牛市啟動(dòng)以來(lái)就存在了，而且愈演愈烈。這一小撮科技巨頭是：
市值超過(guò)3萬(wàn)億美元的蘋果、微軟、英偉達(dá)；
市值超過(guò)2萬(wàn)億美元的谷歌；
市值超過(guò)1萬(wàn)億美元的亞馬遜、Meta（前者一度超過(guò)了2萬(wàn)億）。
“六巨頭”的市值總和接近16萬(wàn)億美元。而標(biāo)準(zhǔn)普爾500成分股的總市值約為46萬(wàn)億美元，整個(gè)美股的總市值約為56萬(wàn)億美元。稍微算一下就知道：六巨頭占據(jù)了標(biāo)準(zhǔn)普爾500市值的34%，占據(jù)了美股總市值的28%！
上面的計(jì)算還忽略了1萬(wàn)億美元市值的臺(tái)積電（因?yàn)槠渲饕鲜械攸c(diǎn)是臺(tái)北），以及8000億美元市值的博通、特斯拉。如果我們把“六巨頭”放寬到“九巨頭”乃至“十巨頭”，它們占據(jù)美股總市值的比例就更高了。這么高的頭部集中度，不但在美股歷史上前所未有，在全球主要資本市場(chǎng)的歷史上都是罕見的。
美股頭部集中度不斷提高，甚至讓許多基金陷入了窘境：按照美國(guó)稅法，公募基金持有的“權(quán)重股”（占基金持倉(cāng)超過(guò)5%的股票）總和不得超過(guò)50%，否則將面臨稅收懲罰。此時(shí)此刻，哪怕基金經(jīng)理只是標(biāo)配科技股，都有可能超過(guò)上述限制，從而不得不“被動(dòng)減持”！說(shuō)到底，當(dāng)初制訂稅法的人，可能做夢(mèng)也沒想到有一天科技巨頭的市值會(huì)膨脹到這個(gè)程度。
與2021年（即上一輪美股牛市的終點(diǎn)）相比，“萬(wàn)億市值俱樂部”只有一個(gè)新成員，那就是英偉達(dá)。有些人會(huì)把Meta歸為第二個(gè)新成員，但是它的市值在2021年6月曾經(jīng)短暫突破過(guò)1萬(wàn)億美元，所以最多只能算半個(gè)新成員。倘若僅僅依靠以英偉達(dá)為代表的“AI算力產(chǎn)業(yè)鏈公司”的力量，本輪美股牛市決不可能如此壯觀。事實(shí)上，資本市場(chǎng)認(rèn)為所有科技巨頭都會(huì)以某種方式受益于生成式AI，只是程度不同而已：
微軟是OpenAI最重要的外部投資人，其Azure云服務(wù)得到了立竿見影的拉動(dòng)，Office訂閱服務(wù)和Teams也得到了一定的正面影響。
蘋果把iPhone 16打造成了自己的第一部AI手機(jī)，從而被市場(chǎng)視為“端側(cè)AI”的最大受益者，成為最近半年股價(jià)表現(xiàn)最好的科技巨頭。
Meta運(yùn)營(yíng)著一個(gè)強(qiáng)大的開源AI生態(tài)（PyTorch開發(fā)平臺(tái)+LLaMA大模型），而且廣告業(yè)務(wù)已經(jīng)得到了AI的一定程度的幫助。
谷歌雖然拱手讓出了生成式AI研發(fā)的王者寶座，但仍然被視為“第二強(qiáng)”，其基座大模型和應(yīng)用仍在快速改進(jìn)。
亞馬遜AWS雖然被微軟大幅拉近了差距，但仍是全球最大的公有云平臺(tái)，正在激進(jìn)地?cái)U(kuò)張算力、進(jìn)行大模型和應(yīng)用端的投資。
不難看出，資本市場(chǎng)的期望是：生成式AI將是一場(chǎng)“泥沙俱下、雨露均沾”式的科技革命，它將使得整個(gè)行業(yè)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)全部獲利，盡管不是完全平等，至少也是大致平等。歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，這不科學(xué)！回首一下過(guò)去半個(gè)多世紀(jì)的歷次信息科技革命，包括1970-1980年代的PC革命、1990-2000年代的互聯(lián)網(wǎng)革命以及2010年代至今的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)革命，每一次都是顛覆性的，導(dǎo)致了持續(xù)深度的“重新洗牌”。有人要擠進(jìn)巨頭行列，就意味著原有的巨頭要跌落，無(wú)論在相對(duì)水平還是絕對(duì)水平上均是如此?？纯碔BM和英特爾過(guò)去十年的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，你應(yīng)該會(huì)贊成這一點(diǎn)。
熟悉科技行業(yè)的人大概會(huì)立即指出，當(dāng)前資本市場(chǎng)對(duì)谷歌和亞馬遜的預(yù)期是不切實(shí)際的。谷歌的核心搜索業(yè)務(wù)受到了生成式AI的根本性動(dòng)搖，而且谷歌自己早就注意到了這一點(diǎn)，所以在2022年底就發(fā)布了“紅色預(yù)警”。就拿我本人來(lái)說(shuō)，自從GPT-4o上線，我就很少主動(dòng)使用谷歌搜索了，一般都是把問(wèn)題先扔給GPT，再根據(jù)它的回答去尋找原始資料。因?yàn)镚PT-4o會(huì)列出參考資料來(lái)源，所以較好地避免了之前飽受詬病的“說(shuō)胡話”問(wèn)題。再說(shuō)，GPT會(huì)說(shuō)胡話，在我看來(lái)不是什么十惡不赦的問(wèn)題——在搜索引擎上能找到的“說(shuō)胡話”結(jié)果更多，谷歌如此，百度更是如此，我看不出高明在哪里。如果谷歌不能奪回在基座大模型技術(shù)上的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，那它的核心業(yè)務(wù)枯萎只是一個(gè)時(shí)間問(wèn)題。
至于亞馬遜，其面臨的挑戰(zhàn)來(lái)自兩方面：第一是微軟挾GPT之威，對(duì)其利潤(rùn)豐厚的云計(jì)算業(yè)務(wù)發(fā)起的沖擊；第二是在生成式AI高度普及的時(shí)代，電商平臺(tái)還有沒有存在的必要？要知道，以Shopify和Salesforce為代表的電商SaaS服務(wù)商，是GPT最早的商用客戶之一。假如有一天，生成式AI包辦了大部分客服、促銷乃至選品工作，電商平臺(tái)剩下的使命就只有提供流量和物流服務(wù)了。亞馬遜當(dāng)然不會(huì)消亡，因?yàn)樗奈锪髂芰Ψ浅?qiáng)大；但是一個(gè)由生成式AI主導(dǎo)的未來(lái)，對(duì)它無(wú)疑弊大于利。但這也沒有阻礙它的市值再次突破2萬(wàn)億美元（并突破2021年7月的歷史高點(diǎn)）。
老實(shí)說(shuō)，我也無(wú)法理解最近半年蘋果股價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勁的原因。市場(chǎng)似乎把庫(kù)克描述的“AI手機(jī)”的美好愿景照單全收了。然而，一個(gè)數(shù)十億參數(shù)的“本地”小模型，加上與GPT之間的戰(zhàn)略合作關(guān)系，是否足以向用戶提供一個(gè)堪用的“端側(cè)AI”解決方案？說(shuō)到底，“端側(cè)AI”是不是未來(lái)，還要打一個(gè)巨大的問(wèn)號(hào)。在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，生成式AI的主要服務(wù)方式仍然有可能是以云端為主，端側(cè)只承擔(dān)最低限度的使命。在這種情況下，蘋果的iOS生態(tài)仍然堅(jiān)如磐石，但是投資者翹首以盼的巨大增量應(yīng)該不會(huì)到來(lái)。
正是這種“折現(xiàn)最樂觀預(yù)期”的態(tài)度，導(dǎo)致了當(dāng)前美股的極度頭部化：在最樂觀的預(yù)期下，小公司固然可以迅速長(zhǎng)大，大公司卻可以變得更大，而巨頭公司必然拿走最大的一塊蛋糕?？雌饋?lái)這似乎是一個(gè)誰(shuí)都不受傷的世界，大家各取所需，只是科技巨頭的統(tǒng)治地位更加穩(wěn)固了而已。然而這絕對(duì)是不可能的——所謂科技革命，就是科技主導(dǎo)的生產(chǎn)力飛躍，它必然導(dǎo)致生產(chǎn)關(guān)系的急劇變化。如果少數(shù)公司在掌握一定資源之后就能千秋萬(wàn)代一統(tǒng)資本市場(chǎng)，那也就不需要什么資本市場(chǎng)了。這是一個(gè)悖論。
當(dāng)然，上面都是從資本市場(chǎng)角度討論問(wèn)題。從技術(shù)應(yīng)用角度講，我的態(tài)度非常明確：生成式AI是真實(shí)的。過(guò)去幾個(gè)月，我已經(jīng)養(yǎng)成了有什么事情先跟GPT-4o討論、把它當(dāng)做最值得信賴的學(xué)習(xí)對(duì)象和參謀的習(xí)慣。大模型會(huì)犯很多錯(cuò)誤，可是就像上文提到的：這些錯(cuò)誤并非十惡不赦，傳統(tǒng)的科技工具乃至人類本身也會(huì)犯。
就拿“說(shuō)胡話”（學(xué)名叫“大模型幻覺”）來(lái)說(shuō)，從小到大我見過(guò)無(wú)數(shù)說(shuō)胡話說(shuō)得理直氣壯、面不改色心不跳的人。我有些大學(xué)同學(xué)和同事，能夠在毫無(wú)依據(jù)、對(duì)一件事情毫無(wú)了解的情況下，做幾十頁(yè)精美的PPT，巧舌如簧地論證這件事情為什么會(huì)成功（或者會(huì)失?。Ｎ掖_定在我們的有生之年，大模型能夠徹底替代這些人并且完全磨滅他們存在的痕跡。為此我感到十分欣慰，又有些羞愧。因?yàn)檫@本來(lái)應(yīng)該是身為人類的我們應(yīng)該親自完成的任務(wù)，可我們卻不得不指望AI去完成，真是沒有盡到自己的使命啊。
（本文沒有得到OpenAI或其任何同行的資助和背書。請(qǐng)Sam Altman看到之后給我打賞，因?yàn)槲乙呀?jīng)無(wú)償給你宣傳無(wú)數(shù)次了！還一口氣買了兩年的GPT付費(fèi)服務(wù)?。?/span>
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2)單個(gè)帳號(hào)多次發(fā)布包含垃圾廣告的內(nèi)容；
3)多個(gè)廣告帳號(hào)互相配合發(fā)布、傳播包含垃圾廣告的內(nèi)容；
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5)發(fā)布大量包含推廣鏈接、產(chǎn)品、品牌等內(nèi)容獲取搜索引擎中的不正當(dāng)曝光；
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1)包含自己或他人性經(jīng)驗(yàn)的細(xì)節(jié)描述或露骨的感受描述；
2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容；
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過(guò)頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測(cè)字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問(wèn)題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問(wèn)自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過(guò)占卜方法問(wèn)婚姻、前程、運(yùn)勢(shì)，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來(lái)誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過(guò)「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭(zhēng)行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過(guò)主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺(tái)氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對(duì)帳號(hào)進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號(hào)的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過(guò)作弊手段注冊(cè)、使用帳號(hào)，或者濫用多個(gè)帳號(hào)發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺(tái)管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對(duì)本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過(guò)「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
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