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作者：金諾
出品：零售商業(yè)財(cái)經(jīng)
沖刺上市，小菜園亟需資金解“燃眉之急”。
前不久，小菜園國際控股有限公司在港交所官網(wǎng)更新了招股書，這是小菜園第二次向港股主板發(fā)起沖刺，其聯(lián)席保薦人仍為華泰國際及瑞銀集團(tuán)。
圖源：小菜園最新招股書
半年前的1月16日，小菜園首次向港交所遞交招股書，6個(gè)月后剛到失效節(jié)點(diǎn)，小菜園便立刻更新了招股書，一則小菜園想借助資本力量“再造一個(gè)小菜園”；二則處于被對賭協(xié)議“裹挾”的壓力下，其亟需通過資本運(yùn)作解現(xiàn)金流壓力。
當(dāng)上市從“錦上添花”變成“雪中送炭”時(shí)，小菜園比在IPO大門前排隊(duì)的綠茶餐廳、鄉(xiāng)村基等餐飲企業(yè)更有幾分緊迫感。
不過，資本市場會給小菜園機(jī)會嗎？
對內(nèi)，小菜園招股書中埋藏著上市的不確定性，其披露了長達(dá)11頁關(guān)乎不合規(guī)事件等影響上市的因素；對外，無論是資本市場還是經(jīng)營情況，小菜園都面臨著激烈的競爭，強(qiáng)敵環(huán)伺下，小菜園的底牌略顯薄弱。
表面上，連續(xù)三年的業(yè)績增長中，藏著小菜園的“單店焦慮”。
據(jù)小菜園最新披露的招股書數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年，全年?duì)I收分別為人民幣26.46億元、32.13億元、45.49億元，凈利潤分別約為人民幣2.27億元、2.38億元、5.32億元。
數(shù)據(jù)來源：小菜園最新招股書 制表：零售商業(yè)財(cái)經(jīng)金諾
整體增長的態(tài)勢下，小菜園的單店?duì)I收并未跟上節(jié)奏，甚至出現(xiàn)了“反調(diào)”。
據(jù)招股書，2023年前四月，小菜園的單店日均銷售額為28880.4元。而到2024年前4月為24446.6元，同期減少了15.4%；同店銷售額從2023年前4個(gè)月的13.55億元，減少11.7%至11.96億元；同店日均銷售額方面，2023年前4月為28945元。而2024年前4月同比減少12.5%至25322.5元。
單店業(yè)績下滑、整體業(yè)績卻呈上升態(tài)勢，這或要?dú)w功于小菜園的新店擴(kuò)張策略。
2021-2023年，小菜園分別新開107家、48家、132 家門店。2024年1-4月，小菜園擴(kuò)張勢頭不減，開出62家新店，門店數(shù)增長至599家。截至2024年7月8日，小菜園共擁有623家直營門店，包括618家小菜園門店及5家子品牌門店（觀邸、復(fù)興樓等）。
圖源：小菜園最新招股書
可見，小菜園通過門店擴(kuò)張來“打平”單店下滑的業(yè)績，上演了一場規(guī)模換業(yè)績的擴(kuò)張游戲。或是嘗到了擴(kuò)張的甜頭，小菜園選擇繼續(xù)加碼門店數(shù)量。
招股書顯示，公司預(yù)計(jì)在2024-2026年的開店數(shù)量分別為160家、190家和230家，實(shí)現(xiàn)到2026年底總門店數(shù)量預(yù)計(jì)將會超過1100家的目標(biāo)。
這三年共計(jì)預(yù)計(jì)新開門店數(shù)量580家門店，也就是說，小菜園正在試圖用未來3年，去達(dá)成過去11年來才累積做到的門店數(shù)量總和。
圖源：小菜園最新招股書
這一打法雖能幫助眼下小菜園實(shí)現(xiàn)整體業(yè)績增長，但從長遠(yuǎn)來看其埋藏著許多不安因素。
一方面，小菜園為直營模式，其董事長汪書高也曾表示“我們永遠(yuǎn)不會搞加盟”，但快速擴(kuò)張下的高資產(chǎn)投入自然會對現(xiàn)金流產(chǎn)生沖擊。
具體來看，小菜園招股書顯示，新門店的前期支出大約在130萬元至170萬元之間。換算后，小菜園未來三年的開店成本預(yù)估分別約為2.08億元至2.72億元、2.47億元至3.23億元及2.99億元至3.91億元。
另一方面，隨著門店數(shù)量愈發(fā)密集，勢必會進(jìn)一步攤薄單店?duì)I收，進(jìn)而使其陷入“單店下滑-開店-進(jìn)一步下滑”的惡性循環(huán)。
圖源：東莞證券研報(bào)
當(dāng)前小菜園的門店分布呈現(xiàn)出強(qiáng)烈的地域集中性，主要集中在江蘇、安徽兩個(gè)省份，所涉及的省份數(shù)量較少。
圖源：小菜園公眾號
以上兩點(diǎn)，單店下滑且地域分布集中、直營模式的高投入，都在為小菜園后續(xù)更為激進(jìn)的拓店策略埋下更多不確定的隱患。
實(shí)際上自2023年后，小菜園的經(jīng)營隱患便已顯露。
數(shù)據(jù)來源：小菜園最新招股書 制表：零售商業(yè)財(cái)經(jīng)金諾
根據(jù)最新招股書披露，2024年截至4月底，小菜園虧損門店為66家，共計(jì)經(jīng)營虧損額為1110萬元。
圖源：小菜園最新招股書
這意味著，小菜園2023年新開門店有132家，但其中一半的門店都未實(shí)現(xiàn)盈利，更值得注意的是，這還是剔除掉該年度已經(jīng)關(guān)閉門店后的數(shù)據(jù)，若加上后則達(dá)到了近百家，占到了目前小菜園總門店數(shù)量的六分之一。
誠然，門店規(guī)模的提速為小菜園描繪了一份漂亮的“成績單”，但隱藏在“增長成績單”下的單店表現(xiàn)，才是決定小菜園能走多遠(yuǎn)的內(nèi)核。餐飲企業(yè)向來講究“單店模型”理論，數(shù)量是“樹葉”，單店模型為枝干，枝干“千瘡百孔”下何來“枝繁葉茂”？
“徽菜正餐”是小菜園的“身份證”，而這一定位正在逐步模糊。
相較綠茶餐廳、西貝莜面村這兩個(gè)有力的競爭對手，小菜園最大的差異點(diǎn)除了“徽菜”菜系的小眾身份外，還有它正在模糊的品牌定位，即正餐“快餐化”。
這點(diǎn)在諸多方面有所體現(xiàn)，比如小菜園正在嘗試多種類似“快餐”的業(yè)態(tài)，以求更好更快地“下沉”。如在2023年底推出「菜手」品牌，定位為社區(qū)食堂，選址集中在居民住宅附近，SKU也精簡到36種，客單價(jià)更是下沉到30元左右。
圖源：網(wǎng)絡(luò)
當(dāng)然，這兩項(xiàng)改變并非單純意義上“精簡”或“下沉”嘗試，而是直觀體現(xiàn)在了小菜園財(cái)務(wù)表現(xiàn)上的優(yōu)化。
圖源：小菜園最新招股書
最顯著的就是小菜園在成本控制上的優(yōu)勢，整體凈利潤率穩(wěn)步走高，達(dá)到了2023年的11.7%，高于不少同業(yè)競爭品牌，而對比綠茶，最高也不過8.23%。
圖源：餐觀局
此外，不斷下沉的定價(jià)與定位也能降低單個(gè)新門店的開業(yè)成本，讓小菜園高歌猛進(jìn)的拓店計(jì)劃變得更具可行性。
但硬幣總有兩面，為了盡可能優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)上市目的的小菜園也逐漸開始脫離最初清晰的定位。
圖源：小菜園小程序
雖然無論是背后創(chuàng)始人汪書高的安徽廚師出身，還是小菜園自身官網(wǎng)的各種宣傳，都在時(shí)刻提醒著“新徽菜”的定位。然而翻開實(shí)際菜單，符合真正徽菜定義的菜品少之又少，除了臭鱖魚這道知名菜品，很多榜單熱銷的竟是“辣椒炒肉”“京醬肉絲”等湘菜、魯菜的著名菜品。
徽菜作為八大菜系，本就不具備較強(qiáng)的知名度，重油重鹽的特色也限制其未能廣泛傳播。以“新徽菜”為標(biāo)簽的小菜園不僅不能做到強(qiáng)化記憶點(diǎn)，還在添加非徽菜新菜品時(shí)，讓其定位更加模糊。
反觀綠茶、西貝，各自身上的“江浙菜”與“西北菜”標(biāo)簽一直很清晰，植入大眾消費(fèi)者的印象也更深。
定位模糊下，小菜園門店財(cái)務(wù)指標(biāo)也出現(xiàn)了部分下滑的趨勢。
以餐飲企業(yè)核心指標(biāo)“翻臺率”為例，無論是一線還是二線等其他城市，截至2024年4月底，小菜園的最新翻臺率均降至了3次左右。而在小菜園半數(shù)營收貢獻(xiàn)的三線及以下城市，翻臺率的表現(xiàn)更在所有城市層級中墊底。
圖源：小菜園最新招股書
雪上加霜的是，小菜園的堂食人均消費(fèi)額也開始逐年下滑，從2021年到2024年前4個(gè)月的人均消費(fèi)額分別為66.1元、65.8元、65.2元、61.0元，并且堂食業(yè)務(wù)在小菜園總營收中的占比最大，在七成左右，剩余三成則是外賣業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)。
營收增速放緩、門店持續(xù)虧損、翻臺率和消費(fèi)額雙下滑這些關(guān)鍵指標(biāo)的表現(xiàn)，都在側(cè)面反映小菜園對于消費(fèi)者的吸引度下滑。
對此，在招股書中，小菜園也有逐個(gè)解釋，稱從2023年起的一些數(shù)據(jù)波動主要是由于當(dāng)時(shí)中餐市場消費(fèi)者支出迅速激增導(dǎo)致的基數(shù)效應(yīng)，以及公司對菜品價(jià)格也進(jìn)行了調(diào)整，來迎合消費(fèi)者的喜好。
在競爭激烈內(nèi)卷極致的國內(nèi)中餐市場上，為了業(yè)績，小菜園并未強(qiáng)化以“徽菜”這一細(xì)分賽道突圍的差異化競爭力。
那么，如何拋開菜系限制讓更多消費(fèi)者接受實(shí)現(xiàn)門店增長的同時(shí)又保留自身“新徽菜”的獨(dú)特定位，對于小菜園來說是一道兩難的抉擇。
相比在門店運(yùn)營側(cè)埋下的“遠(yuǎn)憂”，小菜園還有著諸多“近慮”。
小菜園推崇“家文化”，同為廚師出身的汪書高，懷揣著彼此惺惺相惜的態(tài)度大力推行“門店合伙人模式”，即與廚師長合伙開店且門店店長由廚師長擔(dān)任，該廚師長擴(kuò)張到第7家門店后，就晉升為區(qū)域總。
小菜園還鼓勵(lì)店長培養(yǎng)徒弟，當(dāng)徒弟符合一定標(biāo)準(zhǔn)后即可承擔(dān)該店的管理，而原先的店長去負(fù)責(zé)下一個(gè)新店，并拿走50%的股權(quán)分紅。
“門店合伙人模式”的利益綁定加上師徒傳承，使得小菜園初期的拓店之旅變得更為坦蕩。
圖源：小菜園最新招股書
然而，合伙人模式在遇上后續(xù)激進(jìn)的拓店計(jì)劃時(shí)，以基層晉升的廚師長們暴露了可能面臨人才儲備不足的隱憂，也會間接造成后續(xù)新店的管理水平無法跟進(jìn)，導(dǎo)致影響小菜園整體的管理進(jìn)度。
小菜園也在招股書中明確表示，這一問題可能會影響后續(xù)新店盈利的能力，繼而影響整體業(yè)績。
更近的焦慮，體現(xiàn)在招股書的“股息”和“對賭”中。
圖源：小菜園最新招股書
小菜園曾在沖刺IPO前多次分紅，一次是2021年宣派股息1.5億元，以及2023年宣派股息1.35億元，兩次均為現(xiàn)金分紅。甚至在首次遞表后的2024年前4個(gè)月，小菜園再度宣派股息1.88億元，其中已結(jié)清1.74億元。
招股書顯示，截至2024年1月11日，小菜園創(chuàng)始人、董事長、執(zhí)行董事兼總經(jīng)理汪書高通過七個(gè)持股平臺控制，最終實(shí)際控制小菜園約92.99%的投票權(quán)，這也就意味著這幾次大額現(xiàn)金分紅大部分都涌入了董事長和高管的口袋。
一邊是上市前突擊的大額多筆分紅，一邊是急切地上市募集資金，如此舉動無疑是大多數(shù)企業(yè)沖刺IPO被詬病“上市圈錢”的慣有操作，這為小菜園如愿上市埋下了未知風(fēng)險(xiǎn)，也讓汪書高曾經(jīng)的發(fā)言“我個(gè)人對錢沒什么追求”顯得多少有些諷刺。
相比汪書高拿走大部分錢，小菜園則處在金錢壓力下。
數(shù)據(jù)顯示，小菜園累計(jì)進(jìn)行了2輪可轉(zhuǎn)股債券融資及2輪優(yōu)先股融資，累計(jì)獲得Harvest Delicacy（加華資本旗下的投資機(jī)構(gòu)）5億元的融資。融資附加著諸多條款，若第一筆1.5億元債券未在自發(fā)行日期起48個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)換成股票，則小菜園需償還本金及利息。Harvest Delicacy還享有提前贖回權(quán)與分紅權(quán)，以及將可換股債券轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股的權(quán)利。
招股書披露，若小菜園撤回上市申請、或18個(gè)月內(nèi)未能在證監(jiān)會完成備案、或未能在通過聆訊后12個(gè)月內(nèi)完成上市，都有可能觸發(fā)回購。
這也是小菜園急促上市的核心原因。
但小菜園招股書中列舉的諸多食品安全風(fēng)險(xiǎn)，也是決定上市成功與否的關(guān)鍵，食安問題一旦爆發(fā)將給品牌帶來巨大的信任危機(jī)。
圖源：黑貓投訴平臺
2021年至2023年,小菜園旗下門店爆出7次行政處罰,其中涉及食品安全、餐具不合格、違規(guī)經(jīng)營等問題。在黑貓投訴平臺，也有不少消費(fèi)者表示在小菜園吃出異物、食物中毒等食安問題。前不久，小菜園還爆發(fā)了健康證危機(jī)。
若不加強(qiáng)對人員管理培訓(xùn)及食品安全的重要意識，激進(jìn)的門店擴(kuò)張策略只會成為潛伏在小菜園上市前的一顆大雷。處于內(nèi)憂外患的境況下，小菜園沖擊港股IPO的前途依舊迷霧重重。
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6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治?。?br /> 2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個(gè)帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
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