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來源|價(jià)值事務(wù)所
所長(zhǎng)在前面提到，留意醫(yī)藥最近出現(xiàn)邊際變化。
醫(yī)藥反腐，可能對(duì)三季度甚至四季度的業(yè)績(jī)是有影響，但是對(duì)醫(yī)藥絕大多數(shù)公司而言，價(jià)格可能會(huì)提前基本面見底。
為什么說醫(yī)藥當(dāng)前可能困境反轉(zhuǎn)？醫(yī)藥接下來如何配置？最近市場(chǎng)醫(yī)藥表現(xiàn)也是可圈可點(diǎn)，留言問醫(yī)藥相關(guān)問題的也非常多。所長(zhǎng)這篇文章專門聊聊醫(yī)藥。
①估值層面：調(diào)整的時(shí)間和空間最深
下圖是一級(jí)行業(yè)調(diào)整時(shí)間和空間的統(tǒng)計(jì)圖，橫坐標(biāo)是調(diào)整空間，縱坐標(biāo)是調(diào)整時(shí)間。
醫(yī)藥生物在三十多個(gè)一類行業(yè)里面，在最右上角。調(diào)整時(shí)間深，跌幅大。
從2021年初見頂，到現(xiàn)在調(diào)整了2年9個(gè)月，時(shí)間最久。整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)跌幅超過40%，腰斬的企業(yè)比比皆是。
從估值來看，醫(yī)藥板塊相對(duì)滬深300的估值溢價(jià)率，也回落到2019年初水平。
從籌碼結(jié)構(gòu)來說，之前醫(yī)藥大漲，基民瘋狂涌入，有些醫(yī)藥基金規(guī)模甚至超過千億，但是虧損嚴(yán)重。公募基金籌碼是壓制醫(yī)療服務(wù)表現(xiàn)的核心因素，近期已回落至2016 年以來中位數(shù)以下。
當(dāng)然估值收縮只能說明現(xiàn)在行業(yè)在相對(duì)底部，并不能說明板塊會(huì)反轉(zhuǎn)，第二個(gè)重要的趨勢(shì)性變化，就是行業(yè)基本面開始好轉(zhuǎn)。
②基本面邊際改善：二季度全球醫(yī)藥投融資額同比連續(xù)兩個(gè)季度回升
醫(yī)藥行業(yè)大致是這樣運(yùn)行的：醫(yī)藥公司拿了融資，不管是風(fēng)險(xiǎn)投資還是二級(jí)市場(chǎng)融資，然后進(jìn)行新藥研發(fā)，然后進(jìn)行臨床試驗(yàn)，成功之后生產(chǎn)推向市場(chǎng)。
醫(yī)藥行業(yè)的投融資金額，可以看作整個(gè)行業(yè)景氣度的先行指標(biāo)。因?yàn)橹挥心玫搅巳谫Y，這個(gè)行業(yè)才能研發(fā)、生產(chǎn)、流通、銷售。
對(duì)CXO企業(yè)來說，他們的訂單來自原研藥公司，只有下游原研藥拿到融資，訂單才會(huì)活躍。
全球醫(yī)藥融資額可以看作CXO公司的先行指標(biāo)，事實(shí)上，CXO板塊的估值也和全球醫(yī)藥健康領(lǐng)域投融資變化高度相關(guān)。
這就是為什么有的時(shí)候，市盈率四五十倍還在漲，有的時(shí)候市盈率二三十倍還在跌。需要找到背后的第一性原理。市盈率只是表象，需要找到變化背后的本質(zhì)。
根據(jù)動(dòng)脈橙數(shù)據(jù)，全球醫(yī)療健康(包括 biotech)融資額在2023年第二季度同比下降15%，相對(duì)于2023年第一季度的同比下降41%有明顯放緩。
值得注意的是，季度融資額環(huán)比增速已轉(zhuǎn)正，2023年第二季度出現(xiàn)自2021年第四季度以來的首次季度環(huán)比正增長(zhǎng)(+13%)。
這是一個(gè)積極的信號(hào)，上半年部分CXO訂單開始回暖，海外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。除了海外業(yè)務(wù)外，在減肥藥、ADC藥物的爆火之下，包括多肽、ADC、CGT等新興療法/藥物等細(xì)分賽道，開始為CXO的發(fā)展帶來了新的增量。
③市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升：GLP-1
一是前段時(shí)間醫(yī)藥反腐，對(duì)行業(yè)造成了很大沖擊。但最新的變化是，不得隨意夸大集中整治工作范圍，潛臺(tái)詞是這個(gè)事情不會(huì)再擴(kuò)大了。
二是減肥藥賽道火熱，激發(fā)了市場(chǎng)想象空間。
GLP-1靶點(diǎn)就是新一代的“核彈頭”，GLP-1多肽可以用于減肥治療、糖尿病、脂肪肝，這對(duì)糖尿病、肥胖人群是一個(gè)重大利好。
諾和諾德的GLP-1司美格魯肽，上半年大賣92 億美元。四款GLP-1類藥物便拿下160億美元的成績(jī)。
目前全球GLP-1市場(chǎng)已突破200億美元，預(yù)計(jì)2030年，全球GLP-1受體激動(dòng)劑相關(guān)藥物的年銷售額將超過1000億美元。
GLP-1管線（減重藥物管線）已破百，國內(nèi)已有20多家公司啟動(dòng)了GLP-1生物類似藥的在研項(xiàng)目，涉及原料藥、CXO服務(wù)、藥物研發(fā)等產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)。
注：這一塊有所縮減，在此只分享行業(yè)大方向，完整版請(qǐng)挪步《所長(zhǎng)會(huì)客廳》閱讀
①創(chuàng)新藥
多肽藥物中的GLP-1多肽迎來了行業(yè)上行周期，創(chuàng)新藥迎來高光時(shí)刻。
這里先思考一個(gè)問題，如果我想投資創(chuàng)新藥，至少要知道創(chuàng)新藥如何估值吧，如何給創(chuàng)新藥估值？
高投入、高風(fēng)險(xiǎn)的新藥研發(fā)行業(yè)，一直有十年十億美元的“雙十困境”，一款新藥的研發(fā)至少需要花費(fèi)10億美元，需要10年投入。但是這樣高額的投入、超長(zhǎng)的研發(fā)周期，成功率卻只不到10%。
現(xiàn)實(shí)情況甚至更嚴(yán)峻。數(shù)據(jù)顯示，一款新藥從初始研究到上市，一般需要12-15年，平均成本大約26億美元。5000個(gè)臨床前化合物大約只有5個(gè)可以進(jìn)入臨床試驗(yàn)，最終只有一個(gè)能被批準(zhǔn)用于臨床治療，成為真正的藥物。
比如現(xiàn)在有個(gè)新藥公司，已經(jīng)投入8年進(jìn)入臨床三期了，但是沒有收入。那么該如何給它估值呢？
一般來說，首先需要關(guān)注這個(gè)靶點(diǎn)，是不是特別有特色的靶點(diǎn)，這個(gè)靶點(diǎn)對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)空間有多大、競(jìng)爭(zhēng)格局怎么樣。
比如我國PD-1單抗總市場(chǎng)空間305億元，好像很大。但是國內(nèi)是PD-1競(jìng)爭(zhēng)最激烈的地區(qū)，全球154個(gè)PD-1中，85個(gè)由中國企業(yè)研發(fā)或合作開發(fā)。
這個(gè)賽道這樣擁擠，除了頭部的兩三家，剩下基本上都是陪跑的。
第二個(gè)就是要關(guān)注產(chǎn)品效果，me too類要打點(diǎn)折扣，me better、me best 產(chǎn)品或者臨床數(shù)據(jù)比較好的品種，可以不用折扣。
第三個(gè)就是達(dá)到銷售峰值的時(shí)間，創(chuàng)新藥無可避免遇到專利懸崖問題，一旦專利保護(hù)期過了之后，各種仿制藥都出來了。
在達(dá)到銷售峰值時(shí)間之前，它的營銷能力怎么樣，能賣多少？
第四個(gè)就是研發(fā)成功率，5000個(gè)臨床前化合物，大約只有5個(gè)可以進(jìn)入臨床試驗(yàn)，最終只有一個(gè)能被批準(zhǔn)用于臨床治療。
比如現(xiàn)在一個(gè)品種在臨床三期，該如何估值，你怎么知道你押的這個(gè)品種會(huì)不會(huì)失敗，這個(gè)概率是非常大的。
實(shí)際操作比上面還復(fù)雜。
第二點(diǎn)，中國的創(chuàng)新藥企業(yè)其實(shí)實(shí)力都不太強(qiáng)。羅氏、輝瑞、默沙東研發(fā)費(fèi)用，動(dòng)輒百億美金。中國研發(fā)投入超過百億的就只有百濟(jì)神州，其次是恒瑞醫(yī)藥。這表里的公司還是值得看的，小公司風(fēng)險(xiǎn)比較大。
新藥研發(fā)非常殘酷，就是燒錢。你研發(fā)投入都沒有，和我說技術(shù)強(qiáng)，這好比想買一張彩票刮到500萬。
所以對(duì)創(chuàng)新藥的配置，所長(zhǎng)的策略是只看Big pharma，研發(fā)投入前五的公司可以看，剩下的不用多研究。Big pharma有幾個(gè)好處：
Ⅰ.管線豐富
小公司一般也就幾款在研，一個(gè)產(chǎn)品失敗了就沒了，但是平臺(tái)型公司管線豐富。
Ⅱ. 全球化
羅氏、輝瑞、默沙東這些巨頭，哪一個(gè)不是全球化的公司。在國內(nèi)單一市場(chǎng)，說明實(shí)力不夠強(qiáng)，而且可能面臨集采風(fēng)險(xiǎn)。能夠出海，才是真的強(qiáng)。
②GLP-1
Ⅰ.產(chǎn)品型公司
Ⅱ.產(chǎn)業(yè)鏈公司
Ⅲ.多肽CDMO
③器械
即使非常幸運(yùn)熬到一款新藥上市，并不意味著一勞永逸。還有一個(gè)專利懸崖問題，原研藥在專利保護(hù)到期后，依靠專利保護(hù)獲取銷售額和利潤的企業(yè)就會(huì)一落千丈。
從這個(gè)角度看，制藥企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)還是比較大的。如果看好老齡化，就要去找到那些能免疫集采，同時(shí)還能形成持續(xù)的復(fù)利效應(yīng)的細(xì)分企業(yè)。醫(yī)療器械行業(yè)就是。
④其它
CXO：龍頭業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，基金CXO持倉占比均回落到202001的歷史較低位置，穩(wěn)健的業(yè)績(jī)表現(xiàn)下彰顯配置價(jià)值。
醫(yī)美：國內(nèi)消費(fèi)力仍處于持續(xù)復(fù)蘇階段，看好未來行業(yè)規(guī)范化程度提高、集中度提高，行業(yè)龍頭競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)凸顯。
由于醫(yī)藥涉及的細(xì)分行業(yè)非常多，所長(zhǎng)不一一例舉了。正如開頭部分講的，醫(yī)藥底部困境有反轉(zhuǎn)機(jī)會(huì)，當(dāng)前值得增配醫(yī)藥。在方向選擇上，可以根據(jù)自己的情況和市場(chǎng)預(yù)期做出選擇。
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7)發(fā)布包含欺騙性的惡意營銷內(nèi)容，如通過偽造經(jīng)歷、冒充他人等方式進(jìn)行惡意營銷；
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4. 色情低俗信息，主要表現(xiàn)為：
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2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容；
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測(cè)字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢(shì)，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭(zhēng)行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺(tái)氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對(duì)帳號(hào)進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號(hào)的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊(cè)、使用帳號(hào)，或者濫用多個(gè)帳號(hào)發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺(tái)管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
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