來源：銀箭財經(jīng)

僅僅兩個月不到，舍得酒業(yè)的股價再度觸及120元區(qū)間。

9月1日舍得酒業(yè)公布員工持股計劃草案后，短暫升入150元的股價一路連跌，在9月21日跌破130元關(guān)口，收盤于129.04元。僅僅二十天，舍得酒業(yè)市值就縮水了36.51億元。

在此之前，幫助舍得酒業(yè)摘掉ST帽子的復(fù)星集團，近些年在處理債務(wù)危機過程中，已經(jīng)連續(xù)對海南礦業(yè)、青島啤酒、泰康保險、金徽酒等進行了減持動作。

尤其是多次套現(xiàn)金徽酒之后，投資市場普遍擔(dān)憂，舍得酒業(yè)是否也會步人后塵。

舍得酒業(yè)的員工持股計劃，也在種種顧慮下，被解讀為以舍棄部分股民利益為代價，用持股計劃將員工“綁”在戰(zhàn)船上，借以迎接可能到來的“沖擊”。

綜合舍得酒業(yè)今年上半年的業(yè)績表現(xiàn)，以及復(fù)星集團對白酒賽道的規(guī)劃，我們得出以下結(jié)論：

1.作為高端白酒市場的錨定項目，復(fù)星集團大概率不會放棄對舍得酒業(yè)的資源傾斜，員工持股計劃的“激勵”作用，要遠(yuǎn)高于“避險”。不過考慮到舍得酒業(yè)在高端化進程中的困頓，遭受“沖擊”的風(fēng)險也仍然存在。

2.茅臺和瑞幸的跨界合作，為白酒出圈提供了新思路和成功案例。舍得酒業(yè)自2022年至今，圍繞冰淇淋品類進行了大量營銷嘗試，如果能夠成功“破圈”，未必不能成為講好轉(zhuǎn)型故事的新切入口。

一、增長失速不及預(yù)期，復(fù)星集團或?qū)?ldquo;割肉”？

發(fā)布于在員工持股計劃草案之前的2023年半年報，可以說是這一輪股價大幅下挫的導(dǎo)火索。

根據(jù)財報披露數(shù)據(jù)，今年上半年舍得酒業(yè)實現(xiàn)營收35.29億元，同比增長16.64%；歸母凈利潤9.2億元，同比增長10.07%。雖然業(yè)績上漲走勢穩(wěn)定，但橫向?qū)Ρ冉?年半年報數(shù)據(jù)，舍得酒業(yè)增長失速的風(fēng)險，也越來越明顯。

2021年上半年，舍得酒業(yè)營收同比增長133.09%，歸母凈利潤同比增長347.94%；2022年上半年營收同比增長26.51%，歸母凈利潤同比增長13.6%。

2021年上半年的高增長，建立于2020年同期營收同比下降15.95%，歸母凈利潤同比下降11.45%的低基數(shù)上。在銀箭財觀看來，其背后，也有著兩大主因的推動：

1.2020年復(fù)星集團入主舍得酒業(yè)，幫助其摘掉ST帽子的同時，重新梳理了舍得酒業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略。

2.適應(yīng)疫情初期的市場節(jié)奏后，渠道體系的重塑和快速擴張。

兩個領(lǐng)域的齊頭并進，令舍得酒業(yè)在2021年展露出“絕處逢生”的跡象，甚至一度令人產(chǎn)生進入高速發(fā)展窗口期的感覺。不僅投資市場對舍得酒業(yè)報以更高的期望，也進一步深刻了復(fù)星集團的“救市”形象。

高期待值之下，2022年上半年的業(yè)績表現(xiàn)已然沒能達(dá)到市場預(yù)期。不巧的是，復(fù)星集團在同一時期的半年報中，披露了6511.57億元的巨額負(fù)債。

在避免出現(xiàn)債務(wù)違約，同時不侵害核心資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，為了降低財務(wù)杠桿，復(fù)星集團開始大規(guī)模減持子公司直接或間接持有的股份。整個2022年的下半年，與復(fù)星集團有關(guān)聯(lián)的股票大都陷入了頻繁波動之中。

盡管從2022全年業(yè)績表現(xiàn)來看，舍得酒業(yè)營收利潤都保持著穩(wěn)定的增長，但復(fù)星集團自顧不暇的財務(wù)狀況，持續(xù)加深著投資者對舍得酒業(yè)未來發(fā)展的憂慮。

這份憂慮直接反映在了股價上。今年4月27日舍得酒業(yè)公布一季度財報后，營收同比增長7.28%，凈利潤同比增長7.34%的表現(xiàn)，進一步驗證了“失速”的質(zhì)疑，其后一個多月中舍得酒業(yè)股價從180元左右連續(xù)下跌，在6月30日跌至年內(nèi)最低點122.33元。

半年報發(fā)布后，這份質(zhì)疑更加難以排解。投資者普遍擔(dān)憂的是，增長失速后，舍得酒業(yè)是否會降低其在復(fù)星集團的評估等級，如果為了緩解債務(wù)壓力必須進一步對持有股份進行減持，舍得酒業(yè)是否會成為下一個金徽酒。

畢竟舍得酒業(yè)除了業(yè)績增長存在停滯風(fēng)險外，也面臨著一定的存貨膨脹危機，以及渠道銷售體系的失穩(wěn)。

根據(jù)財報披露數(shù)據(jù)，2022年存貨35.83億元，同比增長28%，而到了2023年上半年，存貨已經(jīng)達(dá)到41.17億元，同比增長31%。

存貨高企的壓力下，舍得酒業(yè)近些年實際產(chǎn)量的下滑，也促使產(chǎn)能利用率持續(xù)下降。相比2021年的實際產(chǎn)能4.27萬噸，產(chǎn)能利用率71%，2022年實際產(chǎn)能4.09萬噸，產(chǎn)能利用率只有68%，預(yù)計2023年上半年仍在繼續(xù)下滑。

相較之下，渠道的問題或許要更加直觀。今年6月5日曾有市場傳聞稱，舍得酒業(yè)渠道銷售不力，經(jīng)銷商壓力增大，回款變慢，可能影響公司未來的業(yè)績表現(xiàn)。

傳聞或許并不是空穴來風(fēng)，至少在上半年，舍得酒業(yè)的經(jīng)銷商團隊出現(xiàn)了較大的體量變化。據(jù)不完全統(tǒng)計，截止期末，上半年經(jīng)銷商數(shù)量約為2405家，環(huán)比增長247家，累計新增450家，退出203家。

接近五成的數(shù)量變化，對舍得酒業(yè)的動銷體系可能帶來不小的阻礙。如果下半年經(jīng)銷商團隊無法保持穩(wěn)定，很難說是否會影響到全年業(yè)績表現(xiàn)的穩(wěn)定。

根據(jù)2022年舍得酒業(yè)曾公布的股票激勵計劃，其中對于2023年業(yè)績考核目標(biāo)的劃定并不算低。想要實現(xiàn)營收高于74.1億元，或是歸母凈利潤超過15.7億元，上半年的低增長，顯然為下半年增加了更大的壓力。

聯(lián)想到此前曾有市場傳聞稱，為了給經(jīng)銷商和庫存減壓，舍得酒業(yè)可能已經(jīng)對今年的經(jīng)營目標(biāo)進行了下調(diào)。我們認(rèn)為短期內(nèi)，有關(guān)舍得酒業(yè)的投資仍需要謹(jǐn)慎對待。

二、舍得高端酒“打爛一手好牌”，破局希望在跨界？

高端化不僅是白酒的必由之路，對舍得酒業(yè)而言，也是避免成為下一個金徽酒的“護身符”。

從復(fù)星集團入主舍得酒業(yè)后的經(jīng)營規(guī)劃就能看出，重啟舍得酒業(yè)旗下的沱牌品牌，實現(xiàn)對中低端白酒市場的覆蓋，而舍得系列，則主要聚焦于高端消費市場。

相較于仍未擺脫區(qū)域酒標(biāo)簽的金徽酒，舍得酒業(yè)無論是產(chǎn)品池深度還是品牌形象，都有著更多可發(fā)掘的空間。否則也不會被復(fù)星視作白酒領(lǐng)域布局的重要棋子，成為“復(fù)星三寶”之一。

只不過從結(jié)果導(dǎo)論來看，接近3年過去，舍得酒業(yè)并沒有講好高端故事，反而更接近于“打爛一手好牌”。

復(fù)星入主舍得酒業(yè)后，不僅重塑了酒廠和經(jīng)銷商的關(guān)聯(lián)體系，更是大力追加營銷投入，希望增強舍得的品牌價值和產(chǎn)品輻射范圍。而戰(zhàn)略推廣的重點，也定在了“老酒”的概念上。

1940年創(chuàng)立至今，舍得酒業(yè)有著絲毫不遜色于茅臺、五糧液等一線高端白酒品牌的歷史內(nèi)涵。老品牌+老酒的營銷概念，也符合高端白酒消費者“喝故事”的訴求，有著復(fù)星的大力支持，舍得酒業(yè)本應(yīng)在高端進程上走得順風(fēng)順?biāo)?/p>

但是從實際市場反饋來看，老酒戰(zhàn)略沒能帶來價值提升，舍得酒業(yè)的高端故事距離觸達(dá)核心用戶，還有一段很長的路要走。銀箭財觀認(rèn)為，其原因或許在于，“老酒”的高端故事，與主流消費群體沒能達(dá)成強聯(lián)系。

當(dāng)前高端白酒的核心消費群體，可以簡單概括為兩大類。其一，是商務(wù)交際場景中，尋求品牌溢價和自我價值融合的中年人；其二，是網(wǎng)絡(luò)社交場景中，探索流量變現(xiàn)和品牌轉(zhuǎn)賣等金融屬性的年輕人。

縱觀茅臺、五糧液、洋河的高端品質(zhì)訴求點，在高品質(zhì)的基礎(chǔ)上，著墨更多的還是商務(wù)層面的“專注感”。而舍得酒業(yè)的高端宣傳方向，卻偏重于老窖池、老曲藝、老釀藝、老酒糟、老匠人、老基酒的“六老”釀造技藝，使用場景上稍有提及。

同時，根據(jù)天眼查可以看到，與老酒概念相關(guān)的企業(yè)信息，高達(dá)21410條，舍得酒業(yè)很難在這一領(lǐng)域樹立差異化競爭優(yōu)勢。

不僅如此，在高端根底未穩(wěn)的情況下，舍得酒業(yè)跟風(fēng)跨界營銷，某種意義上對高端進程而言也像是一種拖累。

例如2022年8月，舍得酒業(yè)和洋河股份聯(lián)合，推出了“沱小雪”文創(chuàng)雪糕和盲盒雪糕；2023年夏天，舍得酒業(yè)又和圣悠活聯(lián)名推出冰淇淋。

白酒+冰淇淋的跨界營銷組合，雖然曾一度成為流量密碼，放大了各大白酒品牌的短期增益，但如果沒能在熱度峰值階段達(dá)成出圈效應(yīng)，反而會對品牌形象造成負(fù)面影響。

就像剛推出時火爆全網(wǎng)的茅臺冰淇淋，隨著熱度消退和冰飲淡季來臨，早期嘗鮮性消費浪潮過去后，線下門店已經(jīng)接近門可羅雀。同時高于普通冰淇淋的價位，也在持續(xù)壓縮潛在消費者的購買意愿，產(chǎn)品復(fù)購、拉新能力快速走低。

這一情況在茅臺和瑞幸的跨界合作中，也有著極為相似的走向。實際上，早已錨定高端形象的茅臺，選擇跨界營銷的理由更傾向于拓展年輕消費者，對于基本盤尚未穩(wěn)固的二三線白酒品牌而言，盲目跟風(fēng)很難以嘗鮮產(chǎn)品的形式，拉動品牌整體增量。

在高端進程短暫受挫的當(dāng)下，舍得酒業(yè)通過跨界營銷尋求破圈機會，是很符合年輕消費群體訴求的策略。可是“老酒”概念下，與其選擇冰淇淋這樣的短期熱點，倒不如在國潮、漢服等領(lǐng)域，探尋與年輕人的共同話題。

多元化營銷環(huán)境下，如何創(chuàng)新，可能才是舍得酒業(yè)最應(yīng)該思考的問題吧？

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另：股市有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎。文章不構(gòu)成投資建議，投資與否須自行甄別。