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困境反轉(zhuǎn)，給很多科技股巨頭帶來了驚喜。
宏觀環(huán)境和經(jīng)營波動(dòng)，導(dǎo)致公司周期性陷入困境。低谷期，只有少數(shù)投資者可以保持理性，大多數(shù)投資者的短期投票導(dǎo)致股價(jià)開始下挫。而當(dāng)形勢開始反轉(zhuǎn)，業(yè)績恢復(fù)增長，公司股價(jià)往往比在困境底部時(shí)上漲很多。這就是“困境反轉(zhuǎn)”的由來，超跌帶來股價(jià)底，預(yù)示著新行情。
并非所有的公司都有反轉(zhuǎn)機(jī)遇，站在今年以來的宏觀角度看，疫情和通脹分別影響中美的社會零售發(fā)展，形成了一定的周期困境。其中，阿里和亞馬遜兩巨頭，正好既是各自市場的領(lǐng)導(dǎo)者，又都經(jīng)歷了“宏觀底”。恰逢財(cái)報(bào)季，兩者形成了一組很有意義的對比。
“短期內(nèi)，市場是投票器。長期看，市場是稱重機(jī)。”1999年，巴菲特在自己的“太陽谷”演講中引用了其老師格雷厄姆的觀點(diǎn)，一舉道明了股市波動(dòng)的本質(zhì)所在。
阿里和亞馬遜各自的情況是，截至8月4日，阿里股價(jià)年內(nèi)下跌19%左右，亞馬遜下跌16%左右，整體跌幅比較明顯，高位跌幅還要更為劇烈。兩個(gè)電商巨頭有很強(qiáng)的相似性，市場的擔(dān)憂一是來自后疫情時(shí)代電商紅利增長放緩，二是全球宏觀經(jīng)濟(jì)增速也在放緩，不確定性因素疊加。
但這種趨同并不是絕對的，如果把兩者的走勢具體對比，其中的波動(dòng)分化有一定規(guī)律。
阿里在今年5月到7月初表現(xiàn)異常亮眼，股價(jià)從80美元左右反彈至120美元上方，反彈幅度高達(dá)50%。但這段時(shí)間亞馬遜卻從125美元上方回落至105美元，回落近20%，股價(jià)表現(xiàn)并不好。進(jìn)入7月，阿里又從110美元上方跌至95美元左右，亞馬遜則從110美元回升至140美元左右。
阿里和亞馬遜的這種股價(jià)差異走向，來自統(tǒng)計(jì)區(qū)間內(nèi)的中美貨幣周期不同，這是宏觀而非基本面的影響。這兩家公司在行業(yè)乃至宏觀經(jīng)濟(jì)中的地位決定了，接下來的走勢也要考慮到宏觀因素。
具體來說，美聯(lián)儲3月開始收緊貨幣增長，5月后開始加速，連續(xù)加息75個(gè)基點(diǎn)，而中國在那個(gè)階段則開始進(jìn)行貨幣刺激。進(jìn)入7月，美國經(jīng)濟(jì)負(fù)面氣息更濃，市場一直炒作美國通脹，近兩個(gè)月連續(xù)累計(jì)加息幅度150個(gè)基點(diǎn)，預(yù)期不斷升溫，資金流向還在放水的中國資產(chǎn)。
現(xiàn)在，市場正炒作經(jīng)濟(jì)衰退，美聯(lián)儲放風(fēng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，但是華爾街開始預(yù)期9月放緩加息和計(jì)價(jià)美聯(lián)儲明年降息，美股里的二線成長股最近開始大幅跑贏中概股。
這就是周期性，任何投資都是關(guān)于周期。
這也是為什么說阿里目前在周期里的站位比亞馬遜更好，存在一個(gè)短期的底部機(jī)會。對中概股來說，新的周期可能要來了，8月10日左右會再次成為一個(gè)拐點(diǎn)。中概股跑贏美國科技股的預(yù)期，主要有三點(diǎn)原因。
首先，中概股已經(jīng)向下調(diào)整了一個(gè)月。KWEB指數(shù)7月初至今下跌16%左右，納指則創(chuàng)下近30年來最佳7月表現(xiàn)，單月漲幅15%左右。前者泡沫釋放得差不多了，后者的泡沫在放大，一旦行情有變，中概股的拋壓暫時(shí)會小一些。
其次，美股這一輪上漲的邏輯，主要在于市場覺得通脹見頂，經(jīng)濟(jì)又進(jìn)入衰退，美聯(lián)儲不敢再激進(jìn)加息。但8月10日公布的CPI數(shù)據(jù)會打破這一不切實(shí)際的幻想，美聯(lián)儲會繼續(xù)捍衛(wèi)抗擊通脹相關(guān)預(yù)期。那么，中國資產(chǎn)的關(guān)注度會對應(yīng)上升。
最后，市場開始炒作經(jīng)濟(jì)衰退邏輯，最顯著的動(dòng)作就是FAAMG的財(cái)報(bào)并不好卻被抱團(tuán)，這時(shí)誰的基本面好、確定性高，誰就會迎來更多追逐者。8月中旬將開啟中概股財(cái)報(bào)季，屆時(shí)在基本面的帶動(dòng)下，這類公司會有一些價(jià)值上的回暖。
前面說到宏觀變化各有機(jī)遇，但企業(yè)自身基本面的逆風(fēng)翻盤也不容忽視，“稱重機(jī)”的作用要凸顯了。
美國電商大環(huán)境的壓力是客觀存在的，亞馬遜最新季度的營收增速只有10%，EPS則下滑了70%。對比去年二季度超過40%的營收增長，亞馬遜交出的成績單實(shí)在算不上傳統(tǒng)意義上的好，多個(gè)市場銷售額下滑、虧損。財(cái)報(bào)發(fā)布前，華爾街預(yù)期偏向悲觀，但是這份財(cái)報(bào)公布后，亞馬遜卻開始了非常強(qiáng)力的反彈。
站在華爾街早期的立場上，面對當(dāng)時(shí)的宏觀環(huán)境，增長放緩其實(shí)是一種必然。Cowen分析師Oliver Chen說：“隨著食品和天然氣價(jià)格上漲帶來通脹，零售業(yè)的利潤率將進(jìn)一步下滑。”
7月底，沃爾瑪在財(cái)報(bào)后連續(xù)大跌，因?yàn)楦咄浐透邘齑骐p重壓力顯著，消費(fèi)疲軟疊加成本上升，收益預(yù)期大幅下滑。《巴倫周刊》評論認(rèn)為，美國陷入“可選消費(fèi)品衰退”，零售業(yè)很危險(xiǎn)。因此，市場一直擔(dān)心亞馬遜也會遭遇危機(jī)。
但結(jié)果相反，亞馬遜在這種艱難的環(huán)境中依然非常穩(wěn)健。比如AWS實(shí)現(xiàn)57億美元凈利潤，保持33%的營收同比增速。逆風(fēng)中，沒有壞消息已經(jīng)是一種利好，亞馬遜的困境反轉(zhuǎn)來源于此。
現(xiàn)在，這種困境反轉(zhuǎn)在阿里巴巴的身上很可能再次上演。類似的，出發(fā)點(diǎn)是阿里的基本面也扛住了逆風(fēng)。
從阿里8月4日盤前剛剛發(fā)布的2023財(cái)年Q1財(cái)報(bào)看，阿里報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收2055.6億元，超過市場預(yù)期的2032.31億元；調(diào)整后息稅折舊及攤銷前利潤411.1億元，超過預(yù)估的341.9億元；經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤率20％，超過預(yù)估的17.4％。
實(shí)際上，受4、5月份疫情反復(fù)影響，電商行業(yè)承受了一定壓力，阿里收入同比略持平、經(jīng)調(diào)整EBITA和非公認(rèn)會計(jì)準(zhǔn)則凈利潤同比下降，和亞馬遜的數(shù)據(jù)走勢類似。但在這樣的宏觀環(huán)境中，這些數(shù)據(jù)依然全面高于市場預(yù)期，展現(xiàn)出了堅(jiān)實(shí)的韌性，阿里的股價(jià)也在盤前拉升。
而從業(yè)務(wù)看，阿里和亞馬遜的邏輯也有很多相似之處，云計(jì)算成為一大亮點(diǎn)。阿里云本季度收入176.9億元，同比增長9%，經(jīng)調(diào)整EBITA連續(xù)七個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，非互聯(lián)網(wǎng)客戶在逆勢增長，這說明阿里在云計(jì)算賽道上的優(yōu)勢已經(jīng)足以構(gòu)建增長基石。
在電商部分，阿里的抗壓能力也和亞馬遜一樣突出，來自中國零售商業(yè)的收入達(dá)1369.77億元，同比去年略微下滑31.28億元。這項(xiàng)跌幅又被業(yè)務(wù)項(xiàng)下的直營及其他收入彌補(bǔ)，后者同比去年增長50.06億元。加上國際零售商業(yè)收入維持在105.24億元的相對高位，算下來，阿里的電商基本盤的能力足夠讓市場放心。
經(jīng)過這種對比，不難看出在前一個(gè)下跌周期，阿里股價(jià)的問題是，市場擔(dān)心宏觀性的客戶需求下降、增速放緩比較嚴(yán)重，脫離預(yù)期和阿里的控制。但現(xiàn)在來看，這種擔(dān)心基本都是錯(cuò)的，阿里和亞馬遜有著類似的反轉(zhuǎn)邏輯。
如果說現(xiàn)在的宏觀環(huán)境延續(xù)，增長放緩將是一種必然。按此理解，亞馬遜的估值邏輯體系其實(shí)出現(xiàn)了巨大的變化：亞馬遜的困境反轉(zhuǎn)，是在這種環(huán)境中持續(xù)獲得市場份額的增長，而市場對營收等指標(biāo)增長的寬容度，明顯地上升了。
市場一開始擔(dān)憂美聯(lián)儲加息和基本面變化，但當(dāng)美國GDP連續(xù)兩個(gè)季度負(fù)增長之后，經(jīng)濟(jì)衰退已成定局。市場開始回歸衰退邏輯，就開始買入“成長”的確定性。
一方面，AWS仍然能保持33%的穩(wěn)定增長，市場對云計(jì)算賽道仍然充滿信心。另一方面，雖說廣告和電商業(yè)務(wù)的增速都大幅放緩，但是都跑贏了競爭對手——亞馬遜Q2廣告業(yè)務(wù)同比增長21%，而META同比負(fù)增長1.5%。
谷歌和META的數(shù)字廣告業(yè)務(wù)都遭到TikTok和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的沖擊，沃爾瑪和塔吉特這些傳統(tǒng)零售商則受困于嚴(yán)重的庫存危機(jī)。亞馬遜既然保持住了份額，其實(shí)就代表另一種增長。
舉個(gè)例子，假如美國零售規(guī)模是1萬億美元，沃爾瑪市場份額是10%，亞馬遜市場份額是5%，亞馬遜的零售額是500億美元。一旦經(jīng)濟(jì)衰退，零售規(guī)模下滑為8000億美元，沃爾瑪市場份額變成8%，亞馬遜市場份額變成7%，亞馬遜的零售額是560億美元，微漲但增速大幅放緩。但市場這個(gè)時(shí)候看的是未來，看到的是亞馬遜市場份額變成7%了，大家覺得一旦零售額重新恢復(fù)到1萬億美元，亞馬遜可以保持住7%的份額，最后的零售額將變成700億美元。
對阿里來說，確定性也在于此，我們可以將其按兩個(gè)方面去分析。
其一是電商基本盤部分，正如前文所述，阿里在這個(gè)季度的宏觀環(huán)境下維持了可觀的收入水平，反映其經(jīng)營策略穩(wěn)健，商業(yè)化的效率較高，能賺取市場α之外的收益。當(dāng)宏觀商業(yè)回到強(qiáng)勢區(qū)間，阿里現(xiàn)在積累的經(jīng)驗(yàn)對于高效增長更有意義。另外，這也說明目前還沒有對手能真正威脅阿里的地位，路遙知馬力，烈火煉真金。
其二則是核心商業(yè)之外的業(yè)務(wù)，包括新興業(yè)務(wù)、海外業(yè)務(wù)等部分指標(biāo)。比如受疫情影響比較明顯的本地生活板塊，在6月時(shí)GMV就完全恢復(fù)了正增長，Q1本地生活服務(wù)業(yè)務(wù)收入106.32億元，同比增長5%，6月高德日均活躍用戶還創(chuàng)下超1.2億的新高。餓了么和盒馬、高鑫零售等板塊密切配合，推動(dòng)多業(yè)務(wù)引擎協(xié)同發(fā)展。
菜鳥，物流運(yùn)力的直接反映，一季度外部收入占比已經(jīng)達(dá)到70%，而且通過推動(dòng)送貨上門等方式加強(qiáng)消費(fèi)者粘性。淘菜菜，GMV同比增長超200%，而且環(huán)比虧損大幅收窄，商業(yè)模型健康度加速提升，其他新業(yè)務(wù)也是如此。阿里云和釘釘，一方面是在云計(jì)算里領(lǐng)域競爭力越來越強(qiáng)，獲取訂單的商業(yè)化能力強(qiáng)于對手；另一方面軟硬件生態(tài)在進(jìn)步，長期布局有前瞻性。
截至2022年6月30日止的12個(gè)月，超1.23億消費(fèi)者在淘寶天貓年度消費(fèi)超人民幣10000元，跨年活躍率約98%。維持對核心用戶的吸引力，以及新業(yè)務(wù)的增長潛力，意味著即使宏觀因素影響，阿里也能最大程度地鎖定市場需求。阿里之所以有能力逆勢增長，一是保持宏觀波動(dòng)中的確定性，二是保證長期增長的動(dòng)力不減，這是他和亞馬遜的相同之處。
阿里Q1回購了3860萬股，價(jià)值35億美元，3月宣布上調(diào)回購規(guī)模后，截至6月30日還有120億美元回購額度未使用。另外，阿里本季度的自由現(xiàn)金流狀況、凈現(xiàn)金狀況十分健康，即使宏觀不佳，阿里的基本面、信心、發(fā)展能力都沒有被顯著影響，這是支持困境反轉(zhuǎn)和贏得長期競爭的邏輯所在。
市場看的是未來，假設(shè)經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期一直持續(xù)，巨頭發(fā)展的關(guān)鍵在于可以搶競爭對手的市場份額，轉(zhuǎn)化為自身的增長。比如當(dāng)前數(shù)字廣告市場頂部明顯，甚至開始損失規(guī)模，但頂尖流媒體卻能逆勢增長，對手的訂單流向巨頭。等到經(jīng)濟(jì)變好了，巨頭又能靠自身護(hù)城河把市場份額的增長延續(xù)下去。
總而言之，宏觀逆風(fēng)下，超級巨頭業(yè)績更穩(wěn)定，現(xiàn)金充裕，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更好，最后更能通過贏下對手的份額獲得增長。這些優(yōu)勢會成為向心力，吸引尋求確定性的資金，估值邏輯就這樣轉(zhuǎn)變了，股價(jià)會在幾重因素的共同作用下更穩(wěn)定。對這些困境反轉(zhuǎn)的概念股來說，如果恰逢上行周期，就是布局超額收益的機(jī)會。
來源：美股研究社
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6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個(gè)帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
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