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來源|市值觀察
十月稻田如愿上市,但現(xiàn)在還不是能松口氣的時(shí)候。
作為網(wǎng)紅大米品牌,十月稻田依靠線上迅速崛起。但線下渠道的短板以及面對(duì)金龍魚等行業(yè)巨無霸的競(jìng)爭(zhēng),都是其未來道路上必須要邁過的坎。
從十月稻田業(yè)績(jī)?cè)鲩L和盈利能力角度看,有不少可圈可點(diǎn)的地方。在2020-2022年間,十月稻田的營收從23.27億增長到45.33億,年復(fù)合增速近40%。經(jīng)調(diào)整后凈利潤從2.21億增長至3.64億,期間復(fù)合增速也達(dá)到了28.34%。
這樣的增速對(duì)于傳統(tǒng)糧油行業(yè)而言,用黑馬形容并不過分。
據(jù)弗若斯特研究數(shù)據(jù),整個(gè)廚房主食行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模從2020年的1.73萬億增長到2022年1.86萬億,年復(fù)合增速僅3.69%,增長已經(jīng)十分緩慢。行業(yè)巨頭金龍魚同期營收的復(fù)合增速也僅為14.94%。
在盈利能力上,十月稻田近三年毛利率分別為17.4%、14.9%、17.2%,經(jīng)調(diào)整凈利率為9.5%、7.2%和8%。而金龍魚毛利率同期從12.33%降到5.68%,凈利率由3.37%降到了1.21%,已經(jīng)接近虧損紅線。
但過往成績(jī)并不代表未來。在糧油這個(gè)成熟且一眼看到天花板的行業(yè)中,十月稻田還能狂奔多久,能否維持當(dāng)下的盈利能力,是公司未來需要重點(diǎn)思考的問題。
當(dāng)下十月稻田的收入增長正呈現(xiàn)放緩態(tài)勢(shì)。從增長率看,2021年同比增長了54.6%,2022年放緩至26%,到2023年第一季度進(jìn)一步下降到了18.8%。
而糧油行業(yè)是一個(gè)典型的規(guī)模驅(qū)動(dòng)型行業(yè),規(guī)模增速放緩顯然不利于十月稻田這樣的成長類企業(yè)。
此外,十月稻田的產(chǎn)品銷售單價(jià)也在不斷下滑,也是公司近三年凈利潤復(fù)合增速跑輸營收增速的重要原因。其中大米銷售單價(jià)從2020年的7.3元/kg降到了2022年的6.1元/kg,其他雜糧、豆類產(chǎn)品銷售單價(jià)也從13.7元/kg下降至12元/kg。
看十月稻田營收結(jié)構(gòu),預(yù)包裝大米是主力,產(chǎn)品營收占比近80%。之所以選擇大米品類為切入點(diǎn),是因?yàn)閯?chuàng)始人王兵認(rèn)為大米品牌集中度較低,可以在巨頭林立的行業(yè)中更好地活下來。當(dāng)然也與其家族早先從事大米貿(mào)易,從業(yè)經(jīng)驗(yàn)比較豐富有關(guān)。
很顯然,十月稻田這樣的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)對(duì)單一產(chǎn)品的依賴性很大,近年來大米銷售均價(jià)的下降,對(duì)凈利潤增長也產(chǎn)生了影響。隨著公司對(duì)渠道擴(kuò)展的加深,未來銷售均價(jià)的下降壓力仍然會(huì)很大。
近年來,公司動(dòng)銷狀況也有轉(zhuǎn)差跡象。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2020年的100天增長到2023年一季度的129天,應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同期也由13天增加到了25天。
還有一點(diǎn)需要關(guān)注的,是十月稻田的費(fèi)用支出。作為網(wǎng)紅品牌,公司依靠線上起家,線上收入占比很高,2022年占比近7成。而與之相對(duì)應(yīng)的則是較高的銷售費(fèi)用率水平,達(dá)7%,大幅高于金龍魚的2.32%和京糧控股的1.27%。較高的營銷費(fèi)用嚴(yán)重?cái)D占了凈利潤,也限制了公司的盈利能力。
回頭來看,十月稻田依靠前十年的互聯(lián)網(wǎng)紅利期占有了自己的一席之地,但對(duì)于渠道明顯“偏科”的事實(shí),未來想要在擴(kuò)展線下,一場(chǎng)大硬仗還在后面。
不得不說,十月稻田的線下短板影響程度是完全可以左右其未來發(fā)展預(yù)期的。
當(dāng)下,十月稻田的核心渠道是線上,2022年線下渠道占比為30.6%,在線下渠道的萬億級(jí)別市場(chǎng)中,2022年公司線下收入僅13.87億,這樣的規(guī)模猶如滄海一粟,對(duì)比金龍魚千億級(jí)別營收可以說沒有任何壁壘可言。
在十月稻田的線下渠道中,商超占比15.4%,直接客戶為10%,而對(duì)于經(jīng)銷商這樣對(duì)接億萬終端家庭的分銷渠道,占比僅為5.3%。
在糧油行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局中,金龍魚、福臨門、北大荒等行業(yè)重量級(jí)選手牢牢掌控線下渠道,十月稻田想要在線下分一杯羹,就必須要面對(duì)巨頭混戰(zhàn)的局面。
這也是十月稻田起初選擇主攻線上的主要原因,希望繞過巨頭優(yōu)勢(shì)陣地實(shí)現(xiàn)“彎道超車”。
回看創(chuàng)始人王兵的創(chuàng)業(yè)歷程,早期在東北以大米貿(mào)易起家,起初只是一個(gè)中間渠道商,依靠家族做糧食加工的經(jīng)驗(yàn)逐漸做大。在成立十月稻田后,彼時(shí)正處在電商紅利的爆發(fā)期,王兵正是看到了這一點(diǎn),先后入駐京東、天貓等平臺(tái),并在2011年推出了十月稻田和柴火大院兩大品牌,開啟了崛起之路。
從十月稻田取得的成果來看,當(dāng)時(shí)的選擇是正確的。但目前形勢(shì)正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。線上流量紅利正在消退,互聯(lián)網(wǎng)電商也告別了此前的高速成長,正進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代,支撐十月稻田快速增長的土壤在逐步消散。
因而尋找新的渠道、新增長點(diǎn)來維持十月稻田的高增速已成為當(dāng)務(wù)之急。現(xiàn)在到了必須補(bǔ)短板的時(shí)候了,而這注定將是一塊“硬骨頭”。
可以預(yù)見的是,在發(fā)力線下的同時(shí),十月稻田的營銷費(fèi)用仍會(huì)有比較大的增長壓力。而且大米行業(yè)相對(duì)于整個(gè)廚房主食業(yè),內(nèi)卷會(huì)更加激烈。
據(jù)弗若斯特研究,大米作為廚房主食業(yè)最大的細(xì)分品類,市場(chǎng)規(guī)模超7000億,自2020-2022年市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速僅1.6%,預(yù)計(jì)到2027年復(fù)合增速也僅為1.8%,比同期廚房主食業(yè)的增速還要低。
此外,十月稻田線上渠道也沒有建立絕對(duì)優(yōu)勢(shì),渠道領(lǐng)先與營銷關(guān)系頗大。幾大龍頭近年來也在發(fā)力線上,論品牌力十月稻田更多是“網(wǎng)紅”品牌,自然也不如金龍魚等傳統(tǒng)龍頭,其線上的根基并不牢靠。
歸根結(jié)底,糧油行業(yè)的壁壘根源在于規(guī)模,其中一大典型特征就是薄利多銷,未來十月稻田繼續(xù)卷價(jià)格將難以避免,這對(duì)公司盈利能力無疑會(huì)造成影響。
十月稻田除了未來增長方面的壓力,現(xiàn)金流緊張、大額資本開支和估值等問題也是圍繞十月稻田的諸多質(zhì)疑點(diǎn)。
十月稻田的產(chǎn)能規(guī)劃一直是個(gè)迷。
據(jù)公司招股書顯示,大米種植由于經(jīng)常受到天氣影響,行業(yè)年產(chǎn)能利用率一般不超過80%。2020年公司只有沈陽新民和五常2家生產(chǎn)基地,產(chǎn)能利用率只有66.3%。
在產(chǎn)能利用率較低的情況下,十月稻田仍舊堅(jiān)持?jǐn)U建產(chǎn)能。在已有生產(chǎn)基地基礎(chǔ)上,還外建了松原、通河及敖漢三大基地,原有基地產(chǎn)能也在擴(kuò)建。到2022年公司產(chǎn)能利用率進(jìn)一步下降到51%。未來隨著產(chǎn)能逐步竣工,產(chǎn)能利用率預(yù)計(jì)還將進(jìn)一步走低。
隨著產(chǎn)能的擴(kuò)大,公司的資本開支勢(shì)必會(huì)增大。招股書顯示,到2026年產(chǎn)能全部竣工前,所需的資本開支超10億元。
但十月稻田的現(xiàn)金流狀況并不樂觀。2022年公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1.2億,總負(fù)債規(guī)模達(dá)31.69億,僅超億元的賬面資產(chǎn)難以覆蓋數(shù)十億負(fù)債,再加上大量資本開支和未來擴(kuò)張計(jì)劃,上市融資也就成了必選項(xiàng)。
十月稻田在現(xiàn)金流緊張、產(chǎn)能完全充足時(shí)仍堅(jiān)持?jǐn)U產(chǎn),這樣做或許只是為了在上市前給市場(chǎng)描繪一張更美好的“藍(lán)圖”而已。
與此同時(shí),十月稻田家族式管理特征明顯,盡管王兵家族的股份在經(jīng)歷幾輪融資后被稀釋,目前股權(quán)占比仍然高達(dá)70%,公司要職也主要由家族成員擔(dān)任。
當(dāng)前王兵與妻子趙文君仍牢牢把控公司的控制權(quán),王兵擔(dān)任董事長和總經(jīng)理,趙文君擔(dān)任副總經(jīng)理和首席營銷官。另外趙文君的姐姐趙淑蘭擔(dān)任五常彩橋總經(jīng)理、王兵的外甥舒明賀任沈陽信昌總經(jīng)理。在十月稻田的5名執(zhí)行董事中,有4名是家族成員。
企業(yè)上市前分紅,經(jīng)常會(huì)觸碰市場(chǎng)敏感的神經(jīng),尤其像是十月稻田這種家族式企業(yè)。
在IPO之前,十月稻田曾有過兩次分紅。第一次在2020年分紅了5000萬,由創(chuàng)始人家族全部獲得;第二次是在2022年,分紅金額達(dá)2億元,占經(jīng)調(diào)整凈利潤的55%。如果按王兵家族70%的股份計(jì)算,則進(jìn)賬金額也有1.4億。
需要注意的是,在進(jìn)行第二筆分紅之前,公司賬上資產(chǎn)顯然無法覆蓋這筆支出。對(duì)此公司即便通過借錢也要達(dá)到分紅的目的。招股書顯示,2022年公司通過融資獲得1.51億現(xiàn)金流,其中部分用來抵消股東的股息分紅。這樣的行為讓人不得不讓人質(zhì)疑是管理層上市前的套現(xiàn)。
十月稻田的資本運(yùn)作更是一場(chǎng)機(jī)構(gòu)狂歡。在上市前公司共經(jīng)歷了三輪融資,最后一輪融資后估值達(dá)145億,引入了包括紅杉中國、云鋒基金、CMC資本等頂級(jí)投資機(jī)構(gòu),甚至中東財(cái)團(tuán)MIC Capital也來為其捧場(chǎng)。
截至10月20日收盤,十月稻田市值為249.84億元,相較于上市前145億估值漲幅達(dá)72.3%,此前進(jìn)場(chǎng)的機(jī)構(gòu)都賺的盆滿缽滿。
而這樣的估值已經(jīng)高于年凈利潤近10億的北大荒,也顯著高于京糧控股和金健米業(yè)50億左右的市值。
再考慮到未來增長的不確定性,市場(chǎng)對(duì)十月稻田的追捧趨于理性之時(shí),估值的泡沫會(huì)由誰來買單?
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3)偽造身份、冒充他人,通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份,或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信,主要表現(xiàn)為:
1)找人算命、測(cè)字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??;
2)求推薦算命看相大師;
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢;
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失,包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢(shì),東西寵物丟了能不能找回、取名改名等;
7. 文章標(biāo)題黨,主要表現(xiàn)為:
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶;
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲;
3)使用夸張標(biāo)題,內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為,主要表現(xiàn)為:
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論,影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容,主要表現(xiàn)為:
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的;
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的;
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭(zhēng)行為的;
4)法律、行政法規(guī)禁止,或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
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