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作為一個(gè)（前資深）互聯(lián)網(wǎng)分析師及觀察者，我有一種強(qiáng)烈的感覺(jué)：互聯(lián)網(wǎng)中概股作為一個(gè)整體已經(jīng)嚴(yán)重過(guò)熱。不是所有個(gè)股都過(guò)熱了——有一些明顯滯漲、被市場(chǎng)忽略的公司，可能還有潛在價(jià)值；但是，大部分公司，尤其是頭部和垂直頭部公司，很可能已經(jīng)大幅超過(guò)了公允價(jià)值，離轉(zhuǎn)折點(diǎn)不遠(yuǎn)了。
從2020年年初至今，B站上漲了159%，拼多多上漲了146%，金山軟件上漲了96%，美團(tuán)上漲了87%，閱文集團(tuán)上漲了84%，京東上漲了74%，歡聚時(shí)代上漲了68%，唯品會(huì)上漲了45%，網(wǎng)易上漲了42%，斗魚上漲了41%，騰訊上漲了39%（注：上述均為2020年7月6日收盤數(shù)據(jù)）。其實(shí)，阿里巴巴、愛(ài)奇藝、虎牙、騰訊音樂(lè)等自從年初以來(lái)也是上漲的，只是漲幅無(wú)法與上述巨頭相提并論而已。
騰訊、美團(tuán)、拼多多、京東、B站、金山軟件的股價(jià)正處于歷史最高點(diǎn)附近；阿里、網(wǎng)易、斗魚的股價(jià)也與歷史最高點(diǎn)相差不遠(yuǎn)。至于刷新了近一年或近兩年新高的公司就更多了。當(dāng)然，也有一些不太走運(yùn)的公司，例如受到疫情影響最大的攜程、58同城、前程無(wú)憂、貓眼等；就算是這些公司，過(guò)去2-3個(gè)月股價(jià)也普遍有了明顯反彈。
上述互聯(lián)網(wǎng)公司當(dāng)中，有很多是我一貫看好的。我樂(lè)意向朋友推薦它們的產(chǎn)品，愿意介紹朋友為他們工作，認(rèn)為它們有可能持續(xù)經(jīng)營(yíng)幾代人。然而，任何資產(chǎn)都有合理的價(jià)格，再優(yōu)秀的基本面也不能支撐明顯偏高的估值，何況現(xiàn)在它們的基本面很可能已經(jīng)比半年到一年前更虛弱了。
最近半年的互聯(lián)網(wǎng)中概股上漲趨勢(shì)，大致是由如下原因驅(qū)動(dòng)的：
2020年初的“宅家紅利”：投資者驚喜地發(fā)現(xiàn)，大型互聯(lián)網(wǎng)公司在短期不但沒(méi)有受到影響，反而因禍得福；
在中小型公司面臨業(yè)務(wù)和融資困境時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)巨頭“贏家通吃”，進(jìn)一步擴(kuò)張了領(lǐng)地；
由美聯(lián)儲(chǔ)放水所導(dǎo)致的美股牛市，所以美股上市互聯(lián)網(wǎng)公司的表現(xiàn)往往比港股公司稍好一些；
許多大陸投資者終于接受了“互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)”的邏輯——直到2019年，部分港股通投資者仍然對(duì)互聯(lián)網(wǎng)巨頭持有疑慮態(tài)度，現(xiàn)在他們徹底被消滅了。
讓我們暫不考慮那些中小型上市公司，也不考慮A股傳媒行業(yè)莫名其妙的亂炒。現(xiàn)在，讓我們回答一個(gè)問(wèn)題：對(duì)于頭部或垂直頭部互聯(lián)網(wǎng)公司來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在是享受歷史最高估值（或者高于歷史平均水平估值）的時(shí)候嗎？我們還可以進(jìn)一步問(wèn)：互聯(lián)網(wǎng)巨頭找到下一個(gè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)點(diǎn)了嗎？它們前景的不確定性，比過(guò)去幾年更高了還是更低了？
顯然，只要我們?cè)谥袊?guó)生活，只要我們不是外賓、也不裝外賓，就應(yīng)該認(rèn)同下列事實(shí)：
“宅家紅利”不是永久的，它正在結(jié)束；當(dāng)然，在宅家期間會(huì)培養(yǎng)一些用戶使用習(xí)慣，但是只對(duì)少數(shù)垂直行業(yè)有利。
與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)及全球宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性顯著提升了，我們完全不知道今后五年，乃至今后12個(gè)月，世界會(huì)變成什么樣子。
中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)巨頭的下一個(gè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)引擎仍然是謎：出海？企業(yè)服務(wù)？新零售？新基建？這些方向都有問(wèn)題，很少有得到證實(shí)的；就算證實(shí)了，很可能也無(wú)法提供足夠強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。
單純依靠貨幣政策和市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒引發(fā)的高估值，顯然是不可持續(xù)的，否則就不會(huì)有熊市了。
在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)的熱度完全是相反的：在一級(jí)市場(chǎng)，除了極少數(shù)獨(dú)角獸，大部分人都拿不到錢，或者只能以極低的價(jià)格拿到錢（這個(gè)趨勢(shì)從2018年下半年就存在了）；在二級(jí)市場(chǎng)，中等規(guī)模以上的公司過(guò)得還是可以的。這個(gè)現(xiàn)象不太正常，可以從兩方面解釋：一方面，二級(jí)市場(chǎng)投資者因?yàn)楹苌俳佑|實(shí)際業(yè)務(wù)，導(dǎo)致過(guò)度樂(lè)觀；另一方面，正是因?yàn)橐患?jí)市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)公司大批死掉或者過(guò)得不好，已經(jīng)上市的巨頭公司才接管了它們的領(lǐng)地。
我們必須認(rèn)識(shí)到，在世界上的任何主要國(guó)家，無(wú)論是發(fā)達(dá)市場(chǎng)還是新興市場(chǎng)，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在很大程度上都是順周期的。作為一個(gè)以高科技為基礎(chǔ)的現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)作為一個(gè)整體不可能是反周期的。在細(xì)分行業(yè)當(dāng)中，電商、廣告顯然是順周期的；本怪盜團(tuán)此前的研究顯示，游戲、視頻也不具備明顯的反周期屬性?，F(xiàn)在我們面臨的不是局部的、短期的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，而是全球的、長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題；互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在任何一個(gè)國(guó)家都難以獨(dú)善其身。
有人肯定會(huì)提出，即便宏觀經(jīng)濟(jì)放緩，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)也可以通過(guò)替代傳統(tǒng)行業(yè)（或者按照時(shí)髦的說(shuō)法，叫“賦能”）來(lái)實(shí)現(xiàn)自身增長(zhǎng)——在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，這種例子屢見(jiàn)不鮮。然而，在中國(guó)，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已經(jīng)把容易占領(lǐng)的“肥地”占領(lǐng)殆盡了；剩下的主要是不太好占領(lǐng)、不太具備規(guī)模效應(yīng)的“瘦地”。例如很多互聯(lián)網(wǎng)公司講得天花亂墜的企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、新基建，都是很苦的活兒。這些業(yè)務(wù)要發(fā)展起來(lái)可不容易，付出的代價(jià)也會(huì)很大。
至于中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)最后的“流量紅利”，已經(jīng)在2020年一季度被榨干了。人們?cè)谥悄苁謾C(jī)上花費(fèi)的時(shí)間已經(jīng)接近生理極限，今后再想提高，恐怕只能寄希望于智能家居或智能汽車——那就得以五年甚至十年的長(zhǎng)周期來(lái)衡量了。
總而言之，我難以認(rèn)同目前互聯(lián)網(wǎng)中概股行業(yè)的整體上升趨勢(shì)；我當(dāng)然更不認(rèn)同A股傳媒行業(yè)的不講理亂炒趨勢(shì)?？隙ㄟ€有一些公司是低估的，但是被高估的公司更多，尤其是那些被市場(chǎng)極度追捧的熱門公司。
必須指出，2020年被市場(chǎng)推到極高估值水準(zhǔn)的互聯(lián)網(wǎng)中概股，大部分都是“好公司”，具備長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)乃至長(zhǎng)期增長(zhǎng)的基礎(chǔ)。它與2000年納斯達(dá)克互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期的炒作，以及2014-15年A股“互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)”的炒作，都有天壤之別。但是，正如上文指出的，任何資產(chǎn)皆有合理的價(jià)位，“好公司”“好生意”“好管理層”這三個(gè)詞皆不足以支撐無(wú)限高的估值。
何況，與半年前或者一年前相比，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的長(zhǎng)期基本面實(shí)際有所惡化，這種惡化主要來(lái)自全球宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性，再次不展開贅述。短期基本面因?yàn)椤罢壹t利”而有一些好轉(zhuǎn)，可是已經(jīng)充分體現(xiàn)在估值之中了。
我的觀點(diǎn)當(dāng)然有可能是錯(cuò)誤的，我也隨時(shí)期待改變觀點(diǎn)。如果本文的觀點(diǎn)是錯(cuò)誤的，真是再好不過(guò)了——我和任何人一樣，期望中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)持續(xù)向好，期望互聯(lián)網(wǎng)公司引導(dǎo)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。我只是覺(jué)得，現(xiàn)在市場(chǎng)的期望值似乎太高了。
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3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
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6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過(guò)頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測(cè)字、占卜、解夢(mèng)、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對(duì)具體風(fēng)水等問(wèn)題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問(wèn)自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過(guò)占卜方法問(wèn)婚姻、前程、運(yùn)勢(shì)，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來(lái)誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂(lè)等行為
4)以號(hào)召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號(hào)」形式刷量控評(píng)等行為
5)通過(guò)「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會(huì)公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評(píng)述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭(zhēng)行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對(duì)網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過(guò)主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺(tái)氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對(duì)帳號(hào)進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號(hào)的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過(guò)作弊手段注冊(cè)、使用帳號(hào)，或者濫用多個(gè)帳號(hào)發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺(tái)管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對(duì)本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過(guò)「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
(規(guī)則的最終解釋權(quán)歸屬本網(wǎng)站所有)