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寫在前面：

對(duì)沖基金之所以廣受歡迎，很大程度上是因?yàn)閲@對(duì)沖基金的一些傳說。對(duì)于普通人而言，對(duì)沖基金的世界是不可觸摸的，多數(shù)情況下，我們只能通過《大空頭》、《億萬》這樣的影視作品來了解對(duì)沖基金，我們驚嘆于這些精明的交易者如何能輕易地賺取到數(shù)十億美元的利潤，同時(shí)也被眼花繚亂的金融術(shù)語所吸引。

然而建立這些對(duì)沖基金會(huì)遭遇什么，以及它們所存在的一些問題，是很多人沒有去關(guān)注的。

本文將關(guān)注基于區(qū)塊鏈的鏈上基金世界，這些協(xié)議試圖通過智能合約大大降低基金的門檻，并去除托管資金的風(fēng)險(xiǎn)。

通過這篇文章，你會(huì)了解到：

（圖片來自美劇《億萬》）

1

傳統(tǒng)對(duì)沖基金存在的問題

所謂基金，它們實(shí)際只是資產(chǎn)的組合，投資者向這些基金提供資金，并交由基金經(jīng)理（manager）來負(fù)責(zé)管理，此外，通常他們還需要向基金經(jīng)理支付管理費(fèi)用及績效費(fèi)用。

大公司最初設(shè)立對(duì)沖基金，是為了避免共同基金受到越來越多的監(jiān)管，他們還將這些基金設(shè)計(jì)成同時(shí)持有多頭和空頭頭寸。通過這樣做，無論市場漲跌，基金經(jīng)理都能夠獲得利潤回報(bào)?；旧希鸾?jīng)理都會(huì)對(duì)沖自己的交易頭寸，故而得名為“對(duì)沖基金”。

人們喜歡聽喬治·索羅斯這樣的人物創(chuàng)造數(shù)十億美元利潤的傳奇故事，但多數(shù)人卻不太了解多數(shù)基金經(jīng)理因承擔(dān)太多風(fēng)險(xiǎn)而崩潰，或者將基金搞砸。

這就是為什么對(duì)于精明的投資者來說，選擇對(duì)沖基金，與其說是看回報(bào)，不如說是分析他們的策略及相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)分配方式。

對(duì)于普通人來說，對(duì)沖基金是可望不可及的，因?yàn)榧尤脒@些基金的初始投資額通常在10萬-100萬美元之間。

而為了防止欺詐和錯(cuò)誤，傳統(tǒng)對(duì)沖基金會(huì)有托管銀行負(fù)責(zé)持有投資者的資金。因此，當(dāng)一個(gè)投資者購買一支基金的股份時(shí)，他們基本上就交出了對(duì)其資產(chǎn)的控制權(quán)。只有投資組合經(jīng)理才能將這些資金轉(zhuǎn)移到各種投資中。當(dāng)然，第三方托管銀行會(huì)確保這些基金只投資于授權(quán)書中指定的資產(chǎn)，而不是進(jìn)入一些瘋狂的、投機(jī)性的冒險(xiǎn)。

然后呢？第三方管理者也要確保基金的正確估價(jià)，作為進(jìn)一步的措施，會(huì)有一名外部審計(jì)師每季度對(duì)管理者進(jìn)行審計(jì)。

除此之外，還需要雇傭后臺(tái)員工（每個(gè)投資專業(yè)人士約5人）。其中包括審計(jì)員、更多的管理員、保管人以及轉(zhuǎn)讓代理人。更不用說所有相關(guān)的法律文件、費(fèi)用以及托管銀行。

所有流程的每一個(gè)階段，都會(huì)涉及到某種類型的第三方成本。而且每次有新人介入，就有可能發(fā)生不誠實(shí)的行為或錯(cuò)誤，像伯納德·麥道夫(Bernard L. Madoff)^[1]這樣無恥的人，總是會(huì)潛伏在對(duì)沖基金的大財(cái)源周圍。

我們知道，這些報(bào)告及第三方監(jiān)管的目的，是為了確保投資者的財(cái)產(chǎn)安全并創(chuàng)造透明度，但由此也產(chǎn)生了大量的官僚主義。猜猜誰會(huì)為這些付出代價(jià)？當(dāng)然是投資者。目前的基金系統(tǒng)非常復(fù)雜，效率低下，并且涉及了大量不必要的浪費(fèi)。

而對(duì)于對(duì)沖基金發(fā)起方來說，除了運(yùn)營成本外，啟動(dòng)一個(gè)對(duì)沖基金就需要花費(fèi)5萬美元的成本，并可能最高需要花費(fèi)8周的時(shí)間（取決于司法管轄區(qū)）^[2]。目前而言，像開曼群島、愛爾蘭以及盧森堡，是一些對(duì)沖基金業(yè)務(wù)的首選注冊(cè)地。

除此之外，管理對(duì)沖基金存在的一個(gè)挑戰(zhàn)就是與客戶打交道。即使你只有幾名客戶，你也需要每周進(jìn)行報(bào)告（有些團(tuán)隊(duì)甚至要讓客戶隨時(shí)了解出入境、費(fèi)用等信息……）。

（圖片來自PickPik）

綜上原因，盡管對(duì)沖基金面臨的監(jiān)管要比共同基金要輕，但保持合規(guī)性就需要大量的審計(jì)，所有這些條件，都使得管理對(duì)沖基金的成本變得非常高昂，且效率低下，這大大增加了對(duì)沖基金的進(jìn)入壁壘。簡單來說，沒有大量的錢，你就別想搞什么對(duì)沖基金。

2

幣圈未注冊(cè)基金亂象

上面我們簡單了解了一些關(guān)于傳統(tǒng)對(duì)沖基金的一些信息，下面我們就來了解幣圈基金的一些情況。

17年下半年，幣圈進(jìn)入了史上規(guī)模最大的一次牛市，在頂峰時(shí)刻，整個(gè)加密貨幣市場的市值一度達(dá)到了7790億美元。

彼時(shí)，大量幣圈基金誕生，而這些基金當(dāng)中，絕大多數(shù)都沒有注冊(cè)，故不受到監(jiān)管方的監(jiān)管，也就是說，投資者需要完全信賴基金發(fā)起方。

到了2019年10月份，據(jù)業(yè)內(nèi)人士稱，有95%以上的幣圈量化基金都在虧錢，有的團(tuán)隊(duì)因無法向投資者交代，選擇了跑路(涉及資金過億)。

而即便是一些信譽(yù)較好的幣圈投資基金，在清算時(shí)也可能與當(dāng)初承諾時(shí)有一些出入。

顯然，資金由別人直接控制，且不受到監(jiān)管的幣圈投資基金，其危險(xiǎn)性，遠(yuǎn)要比傳統(tǒng)投資基金更高。

3

初瞥基于區(qū)塊鏈的鏈上基金時(shí)代

隨著智能合約越來越普及化，人們逐漸意識(shí)到，機(jī)器可以代替人類做一些簡單的工作，它們效率更高、成本更低，且允許在沒有第三方的情況下進(jìn)行可信交易，例如Uniswap這樣運(yùn)用智能合約的去中心化交易所（DEX），已經(jīng)向Coinbase、幣安等大型中心化加密貨幣交易所發(fā)起了挑戰(zhàn)。

而一些開發(fā)者，則將目光瞄向了鏈上基金的方向，例如筆者將提到的Set Protocol、Melon Protocol以及dHedge，下面我們將逐一認(rèn)識(shí)它們：

3、1  Set Protocol

Set Protocol是一種基于以太坊的非托管資產(chǎn)管理協(xié)議，它允許參與者創(chuàng)建、管理以及交易ERC20組合資產(chǎn)（稱為Set），這種組合資產(chǎn)可包括WBTC、WETH及DAI等資產(chǎn)，該協(xié)議于2017年11月發(fā)布（2019年4月，TokenSets平臺(tái)發(fā)布），在經(jīng)歷近3年的發(fā)展后，Set Protocol的鎖倉值已超過了3500萬美元。

（數(shù)據(jù)來自defipulse）

目前TokenSets平臺(tái)提供了兩種類型的投資組合：由人類交易員（相當(dāng)于投資經(jīng)理）執(zhí)行的Set社交交易以及具有硬編碼策略的Robo組合（提供趨勢交易、Range-bound等機(jī)器人策略交易）。

而根據(jù)TokenSets官網(wǎng)^[3]顯示，當(dāng)前共有52個(gè)Set社交交易以及13個(gè)Robo組合。

（圖：其中名為ByteTree的交易者暫列Set協(xié)議交易榜第一位，其管理的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到了190萬美元）

截至目前，Set Protocol和TokenSets尚不會(huì)對(duì)交易者收取費(fèi)用（但經(jīng)理人可能會(huì)收取績效等費(fèi)用），其也沒有發(fā)行原生代幣。

而要申請(qǐng)成為TokenSets的交易者（即經(jīng)理人），你需要回答完10個(gè)問題（包括姓名、郵箱、交易策略等），并等待項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)的審批。

簡評(píng)一下Set Protocol，優(yōu)點(diǎn)：

1. 成立時(shí)間長，暫未出現(xiàn)過安全事故；

2. 參與投資組合只需準(zhǔn)備ETH即可，不需要事先兌換特定的某種幣；

3. 推出了各種機(jī)器人策略投資產(chǎn)品；

4. DeFi Pulse和TokenSets合作推出的DeFi Pulse 指數(shù)代幣（DPI），其受歡迎程度相對(duì)較高；

缺點(diǎn)：

1. 由于是在以太坊主網(wǎng)上進(jìn)行的鏈上交易，購買或出售Set資產(chǎn)組合的交易費(fèi)用是非常高的，即便在當(dāng)前網(wǎng)絡(luò)并不擁堵的情況下，一筆交易的費(fèi)用也超過了20美元。

2. 成為交易者（經(jīng)理人）需申請(qǐng)并經(jīng)過審核，存在一定的門檻（當(dāng)然你也可以認(rèn)為這是一個(gè)優(yōu)點(diǎn)）；

3. 只支持交易者買入或賣出標(biāo)的資產(chǎn)（沒有做空選項(xiàng)），且僅支持有限的ERC-20資產(chǎn)；

3、2  Melon Protocol

Melon是一個(gè)開源的、社區(qū)運(yùn)行的以太坊鏈上資產(chǎn)管理協(xié)議，它允許用戶創(chuàng)建、管理和投資由ETH及ERC20代幣組成的去中心化基金，據(jù)悉，Mellon協(xié)議的V1.0版本于2019年3月初部署到以太坊主網(wǎng)，截至目前，Mellon協(xié)議的鎖倉值大約為200萬美元。

和Set Protocol一樣，Melon協(xié)議實(shí)際上也是由一組智能合約組成的，這些合約負(fù)責(zé)執(zhí)行特定功能：會(huì)計(jì)、投資/贖回、資產(chǎn)托管、交易、費(fèi)用分配等，并通過一個(gè)Hub合約捆綁在一起，這套智能合約能夠共同實(shí)施基金的行為，并執(zhí)行基金的規(guī)則。

截至目前，通過Melon協(xié)議創(chuàng)建的基金數(shù)達(dá)到了407只，涉及的投資數(shù)為1175筆。

而目前排名第一的Melon投資基金“Rhino Fund”，其管理的資產(chǎn)規(guī)模大約為95萬美元，目前其投資組合為WBTC、WETH、KNC、UNI、MKR、ZRX、REN、ANT（V2），

與Set Protocol不同的是，Melon協(xié)議發(fā)布了原生代幣MLN，這種MLN代幣會(huì)被用作“資產(chǎn)管理gas”^[4]，什么意思呢？在用戶使用Melon協(xié)議時(shí)，除了要為以太坊礦工支付交易費(fèi)用，還需要支付一部分“資產(chǎn)管理gas”費(fèi)用，這部分費(fèi)用同樣是以ETH支付，但會(huì)通過所謂的Melon引擎轉(zhuǎn)換成MLN代幣，然后燃燒掉，通過這樣的方式，MLN代幣與Melon網(wǎng)絡(luò)的使用聯(lián)系了起來。另外，MLN代幣會(huì)以每年300,600 MLN的固定數(shù)量增發(fā)，以用于資助協(xié)議未來的維護(hù)及發(fā)展。

而要在Melon協(xié)議上發(fā)起一只基金，你可以通過Melon終端進(jìn)行注冊(cè)，過程相對(duì)而言要復(fù)雜一些，并且涉及的費(fèi)用也會(huì)很高，比如第一步創(chuàng)建新基金的框架，就要花費(fèi)筆者大約40美元的手續(xù)費(fèi)（寫稿時(shí)），而后面還會(huì)有8個(gè)步驟要花費(fèi)銀子，顯然，通過Melon建立基金的門檻還是非常高的，這直接導(dǎo)致Melon協(xié)議一直處于不溫不火的狀態(tài)。

簡評(píng)一下Melon協(xié)議，優(yōu)點(diǎn)：

1. DAO化（即社區(qū)治理）程度更高；

2. 由于較早推出代幣，市場知名度相對(duì)較高；

3. 基金經(jīng)理可自定義接受的投資代幣，而不限定于一種代幣，例如WETH、DAI、USDC等，這方便投資者注入資金（也可以設(shè)置白名單）；

缺點(diǎn)：

1. 費(fèi)用高；

2. 僅支持ETH及ERC-20資產(chǎn)，且不支持做空交易；

3. 注冊(cè)及交易體驗(yàn)并不是很好；

3、3  dHEDGE

與SET協(xié)議及Melon協(xié)議一樣的是，dHEDGE也是一個(gè)非托管的以太坊資產(chǎn)管理協(xié)議，但不同之處在于，dHEDGE投資組合由Synthetix衍生品流動(dòng)性協(xié)議提供支持，這意味著它可以享受到Synthetix帶來的各種合成資產(chǎn)交易，且不受交易滑點(diǎn)的影響，但同時(shí)，這也意味著dHEDGE會(huì)受到Synthetix的限制。

dHEDGE于2020年10月25日上線主網(wǎng)，截至目前，通過該協(xié)議創(chuàng)造的基金數(shù)大約為110只，其鎖定的資金總額大約為50萬美元，其中由交易者CM創(chuàng)建的Convex Strategies資產(chǎn)池，目前累積了12.49萬美元，為目前表現(xiàn)最好的一只dHEDGE基金。

（簡單從資金量來看，剛剛上線的dHEDGE顯然落后于其他兩個(gè)項(xiàng)目，但其增長速度及支持的交易玩法也確實(shí)令人注目）

而要理解dHEDGE，我們首先就要理解Synthetix的概念（因?yàn)閐HEDGE實(shí)際上就是在Synthetix的基礎(chǔ)上構(gòu)建的應(yīng)用）

簡單來說，Synthetix參與者通過抵押系統(tǒng)原生代幣（SNX），并通過Chainlink預(yù)言機(jī)錨定外部資產(chǎn)的價(jià)格來創(chuàng)建、銷毀合成資產(chǎn)（Synth），而交易者可使用Synthetix系統(tǒng)交易i系列做空資產(chǎn)（例如iBTC、iETH、iBCH、iDEFI等），也可以交易s系列做多資產(chǎn)（例如sBTC、sETH、sLINK、sDEFI等），甚至還可以做空或做多法幣合成資產(chǎn)、股權(quán)合成資產(chǎn)、黃金、白銀以及最新添加的石油合成資產(chǎn)^[5]，這意味著dHEDGE在理論上可成長為一種可交易任何資產(chǎn)的鏈上對(duì)沖基金管理協(xié)議。

而當(dāng)前的SNX合成抵押率設(shè)置為750%(注：這一抵押率也可能會(huì)通過社區(qū)治理機(jī)制提高或降低)，這意味著每抵押價(jià)值7.5美元的SNX代幣，才能合成價(jià)值1美元的合成資產(chǎn)，這樣做的目的自然是為了降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)也限制了合成資產(chǎn)的規(guī)模。

為此，Synthetix目前也在嘗試用ETH作為抵押品（抵押率為150%）來借用合成資產(chǎn)（Synth），但尚未支持用ETH抵押生成合成資產(chǎn)^[6]。

而利用Synthetix的底層合成資產(chǎn)，這意味著dHEDGE的交易是無滑點(diǎn)的，你可以理解為無限流動(dòng)性（解釋：基金重平衡的過程，實(shí)際是燃燒源合成資產(chǎn)，然后鑄造目標(biāo)合成資產(chǎn)，它們通過預(yù)言機(jī)喂價(jià)保持價(jià)值相等，這不會(huì)涉及交易對(duì)手）。

與Melon協(xié)議一樣，dHEDGE也發(fā)行了協(xié)議代幣DHT（作為治理代幣），除此之外，未來DHT持有者還可分享經(jīng)理人績效10%的獎(jiǎng)勵(lì)（即如果經(jīng)理人收取的績效手續(xù)費(fèi)為20%，則協(xié)議會(huì)收取投資者盈利的2%作為代幣持有人獎(jiǎng)勵(lì)），這種經(jīng)濟(jì)模型與Melon協(xié)議當(dāng)前所采取的經(jīng)濟(jì)模型形成了差異。

而要通過dHEDGE創(chuàng)建一只基金，相對(duì)而言要容易地多，你只需連接自己的以太坊錢包，填寫資產(chǎn)池名稱，設(shè)置績效費(fèi)用比例及啟用合成資產(chǎn)對(duì)，確認(rèn)后，提交一筆以太坊交易（當(dāng)前大約花費(fèi)15美元），最后轉(zhuǎn)發(fā)一條推文即可創(chuàng)建，整個(gè)過程不會(huì)涉及到審核。

（初始最多可啟用5個(gè)合成資產(chǎn)對(duì)，目的是降低手續(xù)費(fèi)，創(chuàng)建完成后，經(jīng)理人也可自行進(jìn)行切換）

簡價(jià)一下dHEDGE協(xié)議，優(yōu)點(diǎn)：

1. 利用了Synthetix強(qiáng)大的合成資產(chǎn)系統(tǒng)，交易無滑點(diǎn)；

2. 經(jīng)理人可交易各種類型的資產(chǎn)（包括現(xiàn)實(shí)世界的資產(chǎn)），同時(shí)支持多、空交易，未來隨著Synthetix引入layer 2協(xié)議，以及杠桿期貨等更多衍生品，dHEDGE將成為直接受益者；

3. 簡單的界面，以及引入了一些有意思的功能（例如經(jīng)理人發(fā)布的公開策略信息是免費(fèi)的，而私密策略則會(huì)有門檻，其只對(duì)該池投資1000美元以上的投資者可見）

缺點(diǎn)：

1. 協(xié)議完全依賴Synthetix系統(tǒng)，這不僅意味著參與投資僅能使用合成穩(wěn)定幣sUSD，也意味著系統(tǒng)的規(guī)模也會(huì)受Synthetix的限制；

2. 上線時(shí)間較短，還未經(jīng)過市場的考驗(yàn)（即遭到潛在攻擊的可能性較大）；

3. 短期交易費(fèi)用同樣會(huì)是一個(gè)問題（隨著Synthetix支持layer 2，這一問題可以得到解決）

4

總結(jié)及展望

在簡單介紹了Set Protocol、Melon Protocol以及dHedge這三個(gè)去中心化資產(chǎn)管理協(xié)議后，我們可以一瞥區(qū)塊鏈鏈上基金世界的原始面貌，誠然，這些協(xié)議目前所管理的資金規(guī)模，相比傳統(tǒng)金融世界動(dòng)輒數(shù)百億、上千億美元的對(duì)沖基金巨頭而言，猶如滄海一鱗，但它們?cè)谶~向去中心化資產(chǎn)管理的理想道路上，已然邁出了開拓新局的堅(jiān)實(shí)一步。

在橫向?qū)Ρ冗@些協(xié)議時(shí)，我們可以發(fā)現(xiàn)它們存在一些各自的優(yōu)點(diǎn)，也都存在非常明顯的缺點(diǎn)，而這些優(yōu)缺點(diǎn)，也必然將影響到各自協(xié)議的市場表現(xiàn)。

而謹(jǐn)慎支持管理資產(chǎn)，對(duì)于防止基金管理人作惡而言，有著非常重要的意義，在這一前提下，引入更多衍生品玩法，以及通過layer 2降低手續(xù)費(fèi)（從而降低進(jìn)入壁壘）等措施，將允許協(xié)議更好地?fù)屨际袌龇蓊~。

而作為用戶，在探索這些去中心化資產(chǎn)管理協(xié)議的同時(shí)，我們?nèi)砸杏洠鼈內(nèi)蕴幱趯?shí)驗(yàn)的早期階段，這不僅可能會(huì)涉及潛在的合約漏洞風(fēng)險(xiǎn)，還可能會(huì)涉及預(yù)言機(jī)攻擊等，除此之外，DeFi還會(huì)面臨潛在的監(jiān)管，這些不可控因素的存在，意味著參與者需充分了解上述風(fēng)險(xiǎn)，并確認(rèn)自身可承擔(dān)上述風(fēng)險(xiǎn)的前提下才可參與。

1.麥道夫詐騙案: https://baike.baidu.com/item/麥道夫詐騙案/8709431?fr=aladdin?

2.https://academy.ivanontech.com/blog/introduction-to-defi-hedge-funds-and-the-melon-protocol?

3.https://www.tokensets.com/?

4.https://melonprotocol.com/docs/melonomics/?

5.https://www.8btc.com/article/668497?

6.https://docs.synthetix.io/litepaper/#snx-as-collateral?