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基于成長階段投資原則的估值框架
將加密貨幣提升到新的水平需要更廣泛的投資者買入--市場不應(yīng)該僅僅依靠Meme和推文，而要依靠基本分析。
在風(fēng)投領(lǐng)域和華爾街上，我們通過預(yù)測資產(chǎn)的財(cái)務(wù)業(yè)績，并假設(shè)它在退出時(shí)以收入或稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）的某個(gè)倍數(shù)交易，來評估投資的預(yù)期回報(bào)。
令人驚訝的是，我們可以將這個(gè)確切的框架應(yīng)用于許多產(chǎn)生收入的協(xié)議，為傳統(tǒng)投資者創(chuàng)造一個(gè)投資案例。在這篇文章中，我將對MakerDAO進(jìn)行拆解。
我將在這里介紹基礎(chǔ)知識，但如果你有興趣深入了解，請查看這些資料。
Maker是一個(gè)為加密貨幣提供抵押貸款的平臺。用戶以150%或更高的抵押率將資產(chǎn)抵押到保險(xiǎn)庫，創(chuàng)建一個(gè)抵押債務(wù)頭寸或 "CDP"，并收到一個(gè)與美元掛鉤的穩(wěn)定幣DAI。貸款的利息按MKR代幣所有者（通過代幣投票）決定，該利息（穩(wěn)定費(fèi)）由用戶在償還貸款時(shí)支付。
意義是什么？用戶可以保持對其資產(chǎn)價(jià)格升值的敞口（即不出售ETH），同時(shí)獲得流動(dòng)性，可用于日常開支（即周轉(zhuǎn)資金）或杠桿。
能用DAI做什么？DAI有數(shù)十億美元的流動(dòng)性，可以在整個(gè)加密貨幣生態(tài)系統(tǒng)中使用，也在交易所兌換成法幣美元，并有望在不久的將來用消費(fèi)卡在現(xiàn)實(shí)世界中購物。
Maker將存款儲存在哪里？正如銀行將你的資金儲存在金庫的大門內(nèi)一樣，Maker將你的資金儲存在受密碼學(xué)保護(hù)的代碼中（建立在以太坊上的智能合約）。
Maker及其所有者是如何賺錢的？利息，但不是根據(jù)傳統(tǒng)的機(jī)制。當(dāng)用戶關(guān)閉頭寸以收回存儲在Maker中的加密貨幣時(shí)，他們通過購買并銷毀相當(dāng)于欠款的MKR代幣來支付累積的利息（我們將在下面舉一個(gè)例子）。
當(dāng)一個(gè)代幣被燒毀時(shí)，它就從可用的份額供應(yīng)中消除了。假設(shè)MKR的市值不變（因?yàn)槲磥淼念A(yù)期現(xiàn)金流不會受到單個(gè)銷售的實(shí)質(zhì)性影響），每個(gè)MKR代幣的價(jià)格應(yīng)該與銷毀的MKR代幣數(shù)量成比例地增加。
隨著CDP的老化，他們產(chǎn)生的穩(wěn)定費(fèi)用將在未來一段時(shí)間內(nèi)通過代幣燃燒來償還。這些代幣燃燒應(yīng)該會以價(jià)格增值的形式給MKR持有人帶**濟(jì)收益，相當(dāng)于收到現(xiàn)金。
下面，我們將通過一個(gè)例子來證明這一點(diǎn)。
在上述兩個(gè)例子中，MKR持有者在關(guān)閉CDP時(shí)收到需要支付0.06美元的穩(wěn)定費(fèi)。在第一種情況下，代幣持有人以內(nèi)在的代幣價(jià)格升值的形式獲得收益。在第二種情況下，代幣持有人以現(xiàn)金的形式獲得收益。代幣的銷毀在經(jīng)濟(jì)上應(yīng)該等同于現(xiàn)金的支付。
然而，企業(yè)并不是在收到現(xiàn)金時(shí)確認(rèn)其收入，而是基于服務(wù)期。如果你要購買了訂閱服務(wù)，并在年底支付，那么企業(yè)仍然會在全年確認(rèn)收入。隨著收入的確認(rèn)，資產(chǎn)負(fù)債表上的應(yīng)收賬款也會增加。
對于Maker來說也是如此。該協(xié)議應(yīng)該在其產(chǎn)生的期間確認(rèn)穩(wěn)定費(fèi)用，并在后臺計(jì)入 "應(yīng)收代幣銷毀費(fèi)"。在傳統(tǒng)的金融/風(fēng)險(xiǎn)投資中，我們對企業(yè)的估值是基于它們在某一時(shí)期產(chǎn)生的收入，而不是基于收到的現(xiàn)金。因此，我們可以根據(jù)我們預(yù)期該協(xié)議在特定時(shí)期產(chǎn)生的穩(wěn)定費(fèi)用來評估MKR。
投資者根據(jù)一些關(guān)鍵的收入驅(qū)動(dòng)因素（贏得客戶、ASP/合同規(guī)模、保持率等）和成本驅(qū)動(dòng)因素（COGS、OpEx）來預(yù)測軟件企業(yè)的現(xiàn)金流。
我們可以為MKR畫出與這些等值的模型。
新的DAI將隨著加密貨幣滲透率的提高、資產(chǎn)價(jià)格的升值以及整個(gè)DeFi對DAI需求的增加而增長。投資者可以探索的幾種方法包括：
MKR獲得新用戶/資本的速度是多少？
有多少比例的ETH錢包已經(jīng)創(chuàng)建了CDP？
你認(rèn)為用戶的錢包有多大比例會被鎖定在MKR中？
你是否期望MKR贏得TradFi機(jī)構(gòu)的任何重大交易，如果是，這將使CDP增長多少？注意：這種方法對于今天的市場來說可能是不必要的細(xì)化，一旦這個(gè)空間成熟，將更有價(jià)值。
我們可以預(yù)期穩(wěn)定幣消耗的美元貨幣供應(yīng)量的百分比是多少？
我們可以預(yù)期DAI占整個(gè)美元穩(wěn)定幣市場的多大比例？
Maker存款將占整個(gè)加密貨幣杠桿市場的多大比例？
就MKR持有CDP的總價(jià)值而言，這意味著什么？這是否意味著加密貨幣的總市值是合理的？
這是個(gè)關(guān)于資本成本的問題。Maker可以成為以太坊存款的無風(fēng)險(xiǎn)利率。歷史數(shù)據(jù)顯示，利率在較低的個(gè)位數(shù)。
隨著存款和穩(wěn)定費(fèi)的擴(kuò)大，其中許多成本將達(dá)到顯著的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。預(yù)言機(jī)成本可能會比風(fēng)險(xiǎn)和治理成本的規(guī)模更大。
工程、增長和內(nèi)容成本應(yīng)達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，正如傳統(tǒng)軟件/金融科技企業(yè)的研發(fā)和市場營銷一樣。DSR是提供給Maker中DAI存款的儲蓄率（注意，不是所有的DAI都未償還）。提高DSR可以刺激對DAI的需求。DAO投票決定在2020年將這一比率降至0%，但它尚未有意義地增加......由于如此多的DeFi活動(dòng)產(chǎn)生了對DAI的需求，目前還不清楚這一數(shù)值是否會回來！
我們可以為Maker的財(cái)務(wù)狀況構(gòu)建一個(gè)模型，并指定一個(gè)預(yù)期退出倍數(shù)來預(yù)測該協(xié)議在5年持有期后的市值。
讓我們來看看驅(qū)動(dòng)計(jì)算的一些假設(shè)：
退出時(shí)，新鑄造DAI凈值增加到200億美元左右。2026年未償付的DAI總額相當(dāng)于美國一家地區(qū)銀行的資產(chǎn)。
如果你（保守地）假設(shè)貨幣供應(yīng)量在今年早些時(shí)候大幅飆升后趨于平緩，DAI在退出時(shí)占貨幣供應(yīng)量的0.3%。假設(shè)DAI市場份額適度增加，穩(wěn)定幣市場占美元貨幣供應(yīng)量的百分比僅為個(gè)位數(shù)。牛市情況下，假設(shè)現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)整合，金融科技整合，以及資產(chǎn)類型增加。而熊市案例中，則假設(shè)對去中心化穩(wěn)定幣的鷹派監(jiān)管。
DAI的一部分市值將由其他穩(wěn)定幣（如USDC）提供1比1的支持。以這種方式產(chǎn)生的DAI不會產(chǎn)生穩(wěn)定費(fèi)。事實(shí)上，通過這種方式產(chǎn)生的DAI有少量費(fèi)用，但由于不重要而被排除。這在整一年中，這一數(shù)據(jù)都是波動(dòng)的--請查看Dune儀表板?來跟蹤。該模型假設(shè)這個(gè)費(fèi)用是恒定的，且在預(yù)測期內(nèi)平均約為50%。
在今年的大部分時(shí)間里，利率一直在4%左右。作為基準(zhǔn)情況，假設(shè)這在預(yù)測期間是不變的。如果你建立了一個(gè)牛市的案例，你可以認(rèn)為，隨著時(shí)間的推移，消費(fèi)者將為協(xié)議支付安全溢價(jià)。熊市的情況下，消費(fèi)者則更喜歡資本效率更高的競爭平臺(即低抵押貸款)。
這些類目按DAI未償付總額和穩(wěn)定性費(fèi)用的百分比計(jì)算。一些類目，如預(yù)言機(jī)成本，應(yīng)該隨著使用量的增加而擴(kuò)大。其他類目，如內(nèi)容和特殊增長，將達(dá)到早期規(guī)模經(jīng)濟(jì)。我認(rèn)為DSR永遠(yuǎn)不會有意義的回歸，因?yàn)镈AI需求是由生態(tài)系統(tǒng)發(fā)展刺激的。該協(xié)議在退出時(shí)的利潤率約為90%…這是一個(gè)值得垂涎的商業(yè)模式！
公共市場的投資者通常以NTM（未來12個(gè)月）的倍數(shù)來考慮未來的增長預(yù)期。風(fēng)險(xiǎn)投資公司假設(shè)公共市場將賦予企業(yè)一個(gè)倍數(shù)，并在此基礎(chǔ)上預(yù)測估值。對于許多軟件/金融科技企業(yè)，我們會根據(jù)企業(yè)的收入來評估其價(jià)值。
但我們不能這樣做，因?yàn)镸aker的成本結(jié)構(gòu)與傳統(tǒng)企業(yè)有很大不同。相反，我們將根據(jù)其凈利潤對Maker進(jìn)行估值，并假設(shè)其交易與高增長的金融科技企業(yè)的稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）倍數(shù)一致。
我們的模型假設(shè)該企業(yè)今天的交易價(jià)格為55倍，隨著時(shí)間的推移，退出時(shí)將壓縮到30倍。根據(jù)不同的月份，這將與Visa、PayPal和其他規(guī)模的企業(yè)保持一致。也就是說，隨著一些金融科技公司獲得巨大倍數(shù)（Square以三位數(shù)的EBITDA倍數(shù)收購Afterpay），那么牛市的案例就可以將其推高。
使用這一框架和這些說明性的假設(shè)（不是投資建議），我們可以在5年內(nèi)為約400億美元的MKR建立一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資案例。
加密協(xié)議正在創(chuàng)造改變游戲規(guī)則的產(chǎn)品。
建設(shè)者們正在利用創(chuàng)新技術(shù)和經(jīng)濟(jì)設(shè)計(jì)來打造新的商業(yè)模式。雖然不是所有這些業(yè)務(wù)都會有軟件中看到的傳統(tǒng)現(xiàn)金流，但許多項(xiàng)目確實(shí)創(chuàng)造了可量化的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。是時(shí)候在金融理論上進(jìn)行創(chuàng)新，以更好地理解正在建設(shè)去中心化經(jīng)濟(jì)的項(xiàng)目的公允價(jià)值了。
注：以上內(nèi)容不屬于投資建議，也不反映Insight Partners的觀點(diǎn)。
本文為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表鳥哥筆記立場，未經(jīng)允許不得轉(zhuǎn)載。
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4. 色情低俗信息，主要表現(xiàn)為：
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2)涉及色情段子、兩性笑話的低俗內(nèi)容；
3)配圖、頭圖中包含庸俗或挑逗性圖片的內(nèi)容；
4)帶有性暗示、性挑逗等易使人產(chǎn)生性聯(lián)想；
5)展現(xiàn)血腥、驚悚、殘忍等致人身心不適；
6)炒作緋聞、丑聞、劣跡等；
7)宣揚(yáng)低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實(shí)信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實(shí)性錯(cuò)誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實(shí)夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導(dǎo)他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個(gè)人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機(jī)構(gòu)或個(gè)人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運(yùn)、使用迷信方式治??；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風(fēng)水等問題進(jìn)行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運(yùn)勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標(biāo)題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導(dǎo)用戶；
2)內(nèi)容與標(biāo)題之間存在嚴(yán)重不實(shí)或者原意扭曲；
3)使用夸張標(biāo)題，內(nèi)容與標(biāo)題嚴(yán)重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導(dǎo)未成年人應(yīng)援集資、高額消費(fèi)、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動(dòng)「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點(diǎn)」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導(dǎo)未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當(dāng)評述自然災(zāi)害、重大事故等災(zāi)難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動(dòng)發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報(bào)兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當(dāng)一個(gè)用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重程度，對帳號進(jìn)行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當(dāng)涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個(gè)帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時(shí)，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
隨著平臺管理經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富，本網(wǎng)站出于維護(hù)本網(wǎng)站氛圍和秩序的目的，將不斷完善本公約。
如果本網(wǎng)站用戶對本網(wǎng)站基于本公約規(guī)定做出的處理有異議，可以通過「建議反饋」功能向本網(wǎng)站進(jìn)行反饋。
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