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文：向善財經(jīng)
別人都漲了，你為啥沒漲呢？
最近，合生元母公司健合集團（HK:01112）披露了2024年中期業(yè)績公告。
報告期內(nèi)，健合實現(xiàn)營收66.9億元人民幣，同比下降4.1%；歸母凈利潤3.058億元，同比下降49.7%，出現(xiàn)了營收、利潤雙降的情況……
僅從核心數(shù)據(jù)來看，健合交出的這份成績單，確實有點一言難盡。
要知道，現(xiàn)在就連那幫專一做嬰幼兒奶粉的玩家，諸如飛鶴、澳優(yōu)們都實現(xiàn)了營收的正增長。
但現(xiàn)在，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更加均衡的健合卻表現(xiàn)不及格，這種反差怎能不令人擔憂？
那么健合“掉隊”的原因，到底是啥呢？
從財報來看，健合集團主要有三大業(yè)務(wù)板塊：嬰幼兒營養(yǎng)及護理用品業(yè)務(wù)（BNC）、成人營養(yǎng)及護理用品業(yè)務(wù)（ANC）、寵物營養(yǎng)及護理用品（PNC）。
其中，嬰幼兒營養(yǎng)與護理用品業(yè)務(wù)（BNC）是拖累健合此次業(yè)績表現(xiàn)的“罪魁禍首”，報告期內(nèi)實現(xiàn)營收24.32億元，同比下滑22%。
對應(yīng)的，嬰幼兒配方奶粉、嬰幼兒益生菌及營養(yǎng)補充品營收均有所下滑，分別同比減少18.8%、31.6%。
重點來看占BNC營收超70%的嬰配奶粉業(yè)務(wù)，對于下滑，健合集團解釋稱：“主要原因包括嬰幼兒配方奶粉行業(yè)面臨持續(xù)的系統(tǒng)性挑戰(zhàn)，新國標過渡后競爭持續(xù)激烈，消耗渠道中舊國標奶粉庫存所需時間較預期長，導致銷量減少。”
言下之意，這是外部環(huán)境問題、是行業(yè)競爭的問題，非戰(zhàn)之罪也！
但實際上，這個鍋并不能全甩給行業(yè)來背。
現(xiàn)在新生兒出生率低，影響奶粉企業(yè)表現(xiàn)是事實，但問題是今年上半年，澳優(yōu)、飛鶴和伊利（奶粉業(yè)務(wù)）們卻都實現(xiàn)了正增長。
飛鶴實現(xiàn)營收100.9億元人民幣，同比增長3.7%，歸母凈利潤18.5億元，同比增長10.56%。
澳優(yōu)實現(xiàn)營收36.81億元，同比增長4.8%。
伊利的奶粉及奶制品業(yè)務(wù)，營業(yè)收入145.09億元，較上年增長7.31%。
那么健合是咋回事呢？原因其實就兩個：
一是戰(zhàn)略上多元化的好處與壞處。現(xiàn)在健合BNC、PNC和ANC三大業(yè)務(wù)共同布局，好處是分散了風險，擺脫了依賴；但壞處是，健合的奶粉業(yè)務(wù)跟專一的友商比，可能就不夠強了。因為友商們別無退路，只能“破釜沉舟”，在紅海市場以更加內(nèi)卷的姿態(tài)殺出重圍。
這對精力分散的健合來說，確實就很難全盤梭哈去跟著競爭……
二是策略上的超高端化奶粉路線有待商榷。
從半年報來看，健合合生元的奶粉業(yè)務(wù)似乎仍在走超高端路線，并且在中國內(nèi)地整體超高端嬰配奶粉分部的市場份額方面排第三位，市場份額也從11.7%升至了13.0%。
毫無疑問，健合還是把握住了寶爸寶媽們“苦誰不能苦孩子”的消費心理。
這個策略絕對不能算錯，但就是放現(xiàn)在有點不合時宜。為啥呢？因為在當前消費降級的時代背景下，飛鶴、澳優(yōu)等品牌奶粉們的價格都已經(jīng)回到了一個相對合理的區(qū)間。
相比之下，現(xiàn)在同規(guī)格奶粉下，動輒一罐還是300多的健合合生元，自然就扎眼了許多。
而且合生元奶粉走超高端路線的優(yōu)勢是啥呢？
說奶源，現(xiàn)在大家都有海外高質(zhì)量奶源地；至于說配方和研發(fā)硬實力，健合的整體研發(fā)投入確實不小，今年上半年就達到了1.04億元。
但問題是，健合有三大板塊業(yè)務(wù)，其中的成人營養(yǎng)保健品還尤為需要研發(fā)創(chuàng)新，那么平均下來，健合嬰配奶粉的研發(fā)投入可能還是比不上飛鶴、澳優(yōu)們，這也難怪競爭力不足，營收下滑了……
這么一看，現(xiàn)在健合面臨的本質(zhì)上似乎還是經(jīng)營問題，是人的問題、管理層的問題。
更直白點講，是健合中國區(qū)有待提升。畢竟，健合中國區(qū)的營收規(guī)模占比最大，但在報告期內(nèi)，也只有中國區(qū)市場出現(xiàn)了負增長，同比下滑-10.5%。諸如澳新、北美和其他地區(qū)均實現(xiàn)了正增長。并且中國區(qū)嬰配奶粉的營收表現(xiàn)，也幾乎撐起了健合整體的奶粉業(yè)務(wù)表現(xiàn)，可見其重要性。
但很遺憾的是，對于這樣一個重要市場，身為中國區(qū)卻并沒有守好。
中國區(qū)這塊難啃的骨頭，也成了歷屆掌舵人共同的難題。
從去年年中上任健合集團行政總裁這一關(guān)鍵職位的Camillo Pane，在年底就選擇了辭任。
隨后，健合便交出了一份營收同比增長9.01%，歸母凈利潤卻同比下滑4.89%的“糟糕”成績單。
至于另一個在該職位辭任的、年薪超3千萬“天價”的安玉婷，從接任到離任也只有三年多的時間，同樣未在任期內(nèi)待滿。
盡管彼時的健合集團曾向媒體表示，安玉婷的離職原因為個人原因，與業(yè)績無關(guān)，但從市場反應(yīng)來看，安玉婷任期的時間段也確實是健合集團營收增長放緩、業(yè)績不振的階段，并且安玉婷也未能幫助健合扭轉(zhuǎn)這一頹勢……
可見，健合對于高管們大方是歸大方，但同時也需要看到成績和結(jié)果。所以，無論是對內(nèi)還是對外，我們都真心地希望健合中國區(qū)的管理層們，能夠早日扭轉(zhuǎn)戰(zhàn)局，幫助健合重回高光時刻……
其實，如果從財務(wù)視角來看，或許就更能理解“為什么掌舵中國區(qū)市場的健合管理層壓力大了”以及備受健合關(guān)注的原因了。
這不僅僅是因為中國區(qū)市場業(yè)務(wù)重要，更在于健合自身緊迫的財務(wù)需求。
就像最近，健合發(fā)布公告，與香港上海匯豐銀行有限公司就提供定期貸款融資、循環(huán)信貸融資，連同定期貸款融資統(tǒng)稱訂立銀團融資協(xié)議，總金額相當于5.6億美元。約39億元人民幣。
為啥要貸這么大一筆款？原因有很多，但被健合排在首位的是，“定期貸款融資借入的金額，將用作悉數(shù)償還或提前償還本集團于現(xiàn)有融資下的債務(wù)”。
直白點說就是，現(xiàn)在借錢償還以前的債務(wù)……
事實上，從資產(chǎn)負債表來看，健合也確實是個典型的高杠桿經(jīng)營企業(yè)，資產(chǎn)負債率常年都在64%以上波動。就比如今年上半年，天眼查APP顯示：健合的資產(chǎn)負債率就達到了68.23%。
而且在這樣高的資產(chǎn)負債率背景下，其中健合的無形資產(chǎn)、商譽還分別為54.7億元和77.48億元，合計132.18億元，占總資產(chǎn)的65.02%。
也就是說，在當前健合203.3億元的總資產(chǎn)規(guī)模中，有一半多的資產(chǎn)都是“虛”的。
可問題是，對應(yīng)的138.7億元的總負債卻是實實在在的。比如說，流動負債中的“計息銀行貸款及其他借款”就高達了55.55億元，非流動負債中的“計息銀行貸款及其他借款”也達到了18.35億元，兩項合計就超過了70億元。
也難怪今年上半年，包括計息銀行貸款及優(yōu)先票據(jù)等融資成本，就達到了4.33億元，算是成了壓垮健合凈利潤表現(xiàn)的“最后一根稻草”。
而且說起這個利息，那還真是要為健合和投資者們降降溫，提個醒。
原因無他，雖然此次健合再融資信貸的協(xié)議條款（包括利率）及條件沒有明說，只是按照該類債務(wù)融資的慣常商業(yè)條款進行，但此前健合的部分貸款利息率實在是高，有的甚至能達到13.5%，為2023年凈利率的3倍之多。
比如在去年6月份，健合就接連發(fā)行了有關(guān)5820.7萬美元于2026年到期的13.5%優(yōu)先票據(jù)及1.42億美元于2026年到期的13.5%優(yōu)先票據(jù)。
當然，在綜合各種結(jié)構(gòu)性貸款，以及部分低利率貸款后，健合在2023年年報中表示，其隱含年化利息開支率（包括是上述對沖的利益）為7.0%。雖然有所下滑，但仍明顯高于同期凈利率表現(xiàn)……
那么在這種情況下，健合的整體經(jīng)營理應(yīng)很危險才對，但是把時間線拉長來看，健合近年來卻似乎一直都在走高負債發(fā)展路線？
原因也很簡單，即健合的業(yè)務(wù)市場邏輯足夠硬，能夠靠著強勁的經(jīng)營性現(xiàn)金流，持續(xù)支撐其走在高杠桿的風險線上。
大家都知道，健合靠著合生元益生菌和嬰配奶粉發(fā)家，但是在新生兒出生率達到頂峰的2015年和2016年，其卻毅然斥資約102億元收購澳大利亞保健品品牌Swisse100%股權(quán)，并宣布新增ANC（成人營養(yǎng)及護理用品）業(yè)務(wù)，開辟出了第二增長曲線。
隨后在2020年、2021年，健合集團又分別以約10.72億元、39.59億元的價格，收購了美國寵物營養(yǎng)品牌Solid Gold和Zesty Paws的全部股權(quán)，新增了PNC（寵物營養(yǎng)及護理用品）業(yè)務(wù)。
時至今日，健合的成人營養(yǎng)及護理用品業(yè)務(wù)營收占比已達到了49%，遠超嬰幼兒營養(yǎng)及護理用品業(yè)務(wù)的36.3%。如果按照產(chǎn)品分部來看的話，同期，健合的嬰配奶粉收入占比僅為26.9%，營養(yǎng)補充品則占據(jù)了66.1%，更像是一家保健品營養(yǎng)公司。
對應(yīng)的，2015年健合的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額尚且為3.66億元，但到了2016年便猛增至15.43億元，此后一直都波動維持在10億元之上。甚至今年上半年就達到了10.53億元，接近去年一整年的10.97億元規(guī)模。
從這個角度看，哪怕利潤跟不上，但靠著穩(wěn)定的經(jīng)營性現(xiàn)金流，健合也能把借款還債這條高杠桿之路走通。但問題是，這對投資者和管理層們來說就相當不討喜了。
畢竟，現(xiàn)在市場的風向是千變?nèi)f化的，而健合留給自己的犯錯空間或者說財務(wù)安全冗余實在是太過有限了。
不僅業(yè)務(wù)表現(xiàn)不能拉胯，特別是作為營收支柱的中國區(qū)更不能出現(xiàn)大的變動，而且還要確保每年的款項都能夠及時收回，否則就可能出現(xiàn)牽一發(fā)而動其全身的高杠桿爆雷。
可偏偏現(xiàn)在，雖然今年上半年健合的成人營養(yǎng)及護理用業(yè)務(wù)同比增長11.2%，寵物營養(yǎng)及護理用品業(yè)務(wù)同比增長4.1%，但相較于去年同期43.2%和21.4%的增速，均已出現(xiàn)了大幅放緩。
如果再帶著一個“拖油瓶”的嬰配奶粉業(yè)務(wù)的話，可能就出現(xiàn)一步亂，步步亂的風險。所以，如何優(yōu)化業(yè)務(wù)策略，提升國內(nèi)市場競爭力，或許就成了健合集團接下來的重中之重……
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7)宣揚低俗、庸俗、媚俗內(nèi)容。
5. 不實信息，主要表現(xiàn)為：
1)可能存在事實性錯誤或者造謠等內(nèi)容；
2)存在事實夸大、偽造虛假經(jīng)歷等誤導他人的內(nèi)容；
3)偽造身份、冒充他人，通過頭像、用戶名等個人信息暗示自己具有特定身份，或與特定機構(gòu)或個人存在關(guān)聯(lián)。
6. 傳播封建迷信，主要表現(xiàn)為：
1)找人算命、測字、占卜、解夢、化解厄運、使用迷信方式治病；
2)求推薦算命看相大師；
3)針對具體風水等問題進行求助或咨詢；
4)問自己或他人的八字、六爻、星盤、手相、面相、五行缺失，包括通過占卜方法問婚姻、前程、運勢，東西寵物丟了能不能找回、取名改名等；
7. 文章標題黨，主要表現(xiàn)為：
1)以各種夸張、獵奇、不合常理的表現(xiàn)手法等行為來誘導用戶；
2)內(nèi)容與標題之間存在嚴重不實或者原意扭曲；
3)使用夸張標題，內(nèi)容與標題嚴重不符的。
8.「飯圈」亂象行為，主要表現(xiàn)為：
1)誘導未成年人應(yīng)援集資、高額消費、投票打榜
2)粉絲互撕謾罵、拉踩引戰(zhàn)、造謠攻擊、人肉搜索、侵犯隱私
3)鼓動「飯圈」粉絲攀比炫富、奢靡享樂等行為
4)以號召粉絲、雇用網(wǎng)絡(luò)水軍、「養(yǎng)號」形式刷量控評等行為
5)通過「蹭熱點」、制造話題等形式干擾輿論，影響傳播秩序
9. 其他危害行為或內(nèi)容，主要表現(xiàn)為：
1)可能引發(fā)未成年人模仿不安全行為和違反社會公德行為、誘導未成年人不良嗜好影響未成年人身心健康的；
2)不當評述自然災害、重大事故等災難的；
3)美化、粉飾侵略戰(zhàn)爭行為的；
4)法律、行政法規(guī)禁止，或可能對網(wǎng)絡(luò)生態(tài)造成不良影響的其他內(nèi)容。
二、違規(guī)處罰
本網(wǎng)站通過主動發(fā)現(xiàn)和接受用戶舉報兩種方式收集違規(guī)行為信息。所有有意的降低內(nèi)容質(zhì)量、傷害平臺氛圍及欺凌未成年人或危害未成年人身心健康的行為都是不能容忍的。
當一個用戶發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將依據(jù)相關(guān)用戶違規(guī)情節(jié)嚴重程度，對帳號進行禁言 1 天、7 天、15 天直至永久禁言或封停賬號的處罰。當涉及欺凌未成年人、危害未成年人身心健康、通過作弊手段注冊、使用帳號，或者濫用多個帳號發(fā)布違規(guī)內(nèi)容時，本網(wǎng)站將加重處罰。
三、申訴
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